אחרי נסיקה של 400% אל על קורצת לשורטיסטים

מי שהשקיע במניית אל על בתחילת 2015 יכול להרשות לעצמו היום לפתוח בקבוק שמפניה ולתכנן טיול ארוך בעולם. מחיר המניה של חברת התעופה עלה פי חמישה בשנה האחרונה, ושווי החברה הגיע כבר ל־1.6 מיליארד שקל, כשהיא נהנית מהקריסה במחיר הנפט בעולם. אתמול פרסם הבנק האמריקאי גולדמן זאקס תחזית שלפיה מחיר הנפט ימשיך לרדת ויגיע לשפל של 20 דולר לחבית. מניית אל על הגיבה בעלייה של 2.4% נוספים והשלימה עלייה של קרוב ל־10% מתחילת 2016.

אלא שבשבוע האחרון של 2015 הוכפל מספר המשקיעים שחושבים כי אל על תשנה כיוון. כמות השורטים (מכירה בחסר) על אל על הוכפלה מ־1.2 מיליון מניות ל־2.9 מיליון מניות בשווי של 9 מיליון שקל. אמנם מדובר עדיין בשיעור נמוך של 0.61% ביחס למחזור היומי הממוצע במניה, אבל זהו בהחלט נתון שמאותת על שינוי מגמה.

מחזורי המסחר גדלו פי 6 מתחילת 2015

אל על הפכה בשנה האחרונה למניית העם. אם בתחילת 2015 מחזורי המסחר שלה עמדו על 5 מיליון שקל ביום, הרי שבחודש האחרון מסתכמת התמורה הממוצעת שלה בכ־31 מיליון שקל — מחזור שמקנה לה מקום מכובד בין עשר המניות הנסחרות ביותר בבורסת תל אביב. המניה של אל על היא בעלת המחזור היומי הממוצע התשיעי בהיקפו בבורסה בחודש האחרון, קצת אחרי הבנקים הפועלים ולאומי וחברת כיל הבינלאומית.

שלל אנליזות נעשו וכתבות נכתבו על אל על בשנה האחרונה, במטרה לחזות אם כדאי להשקיע בה אחרי עלייה כה מרשימה. האנליסט נעם פינקו מבית ההשקעות פסגות העניק לפני שבועיים מחיר יעד של 4.5 שקלים למניית אל על - פרמיה של 30% על המחיר הנוכחי - והוא סבור כי עדיין יש מקום לעליות שערים. כיוון שאל על מגלמת, למעשה, אופציה על מחיר הנפט בעולם, קשה מאוד לחזות מה יקרה למניה שלה בהמשך, ממש כשם שלא ניתן לחזות מה יקרה למחיר הנפט בעולם, שמושפע מגורמים רבים.

מחיר הנפט נמצא ברמת התנודתיות הגבוהה ביותר שלו, כאשר סטיית התקן המגולמת במחיר הנפט עומדת על תזוזה יומית של 3%, בעוד לפני שנה היא עמדה על 1%.

העובדה הזו הופכת את אל על להשקעה אטרקטיבית מאוד, אך בה בעת גם מסוכנת.

וזו בדיוק הסיבה לכך שאין אף גוף מוסדי שהוא בעל עניין בחברת אל על. כלומר, מחזורי המסחר הגבוהים במניית החברה משקפים, למעשה, פעילות שנעשית ברובה על ידי משקיעים פרטיים. אחזקה של גוף מוסדי במניה ניתן לראות רק כאשר יש לו אחזקה הגבוהה מ־5%, אולם בדיקה של אתר סטוקר עבור "כלכליסט" העלתה כי האחזקות של כלל הגופים המוסדיים באל על מגיעות ל־17%, אך אף לא אחד מהם מחזיק ביותר ב־5%.

הגופים הגדולים שמחזיקים באל על הם קופות הגמל של הפניקס, עם אחזקה של 4% שנרכשה בתחילת 2015; קופות הגמל של כלל, עם אחזקה של 4% שנרכשה ברבעון הראשון של 2015; וקופות הגמל של אנליסט, עם אחזקה של 0.3% שנרכשה לפני קצת יותר משנה. מחזיקות נוספות הן קרנות הנאמנות של אקסלנס (1.3%), קרנות הנאמנות של אי.בי.אי (1.38%) וקרנות הנאמנות של אלטשולר שחם (1.1%).

מבדיקת "כלכליסט" עולה כי מרבית הגופים המוסדיים שמחזיקים במניה סבורים כי עדיין יש מקום לעליות, ואין בכוונתם כרגע למכור את המניה.

לעומת המוסדיים שדוגלים באחזקה קטנה באל על, אחד המרוויחים הגדולים מהזינוק במניה הוא פנחס (פיני) גינזבורג, מבעלי סוכנות הנסיעות התל־אביבית י. הלל ושות'. גינזבורג מחזיק היום ב־9.98% ממניות אל על בשווי של 164 מיליון שקל, ובשנה האחרונה שווי האחזקה שלו עלה ב־150 מיליון שקל.

ההוצאה לדלק ירדה ב־200 מיליון דולר בשנה

הצי של אל על כולל 41 מטוסים —27 בבעלות והשאר חכורים — שאחראים ל־30% מהיקף הנוסעים בנתב"ג. יותר מ־90% מהכנסות החברה מקורן בהובלת נוסעים והובלת מטענים במטוסי נוסעים, וה־10% הנותרים נובעים מהובלת מטענים במטוסי מטען והכנסות אחרות.

לדברי פינקו, כל ירידה של 1 סנט במחיר של גלון דלק סילוני מפחיתה כ־2.4 מיליון דולר מהוצאות הדלק של החברה (לא כולל הוצאות גידור). בעקבות ירידת מחיר הנפט ירד בשנה האחרונה מחיר הדלק הסילוני, המתואם עם מחיר הנפט, מ־2.3 דולר לגלון ל־1.2 דולר, ולכן ירד שיעור ההוצאה לדלק מתוך הכנסות החברה מ־34% ל־24% — חיסכון שנתי הגבוה מ־200 מיליון דולר.

הנתון הזה בהחלט בא לידי ביטוי בדו"חותיה של אל על. הרווח הנקי שלה בתשעת החודשים הראשונים של 2015 הסתכם ב־369 מיליון שקל לעומת הפסד של 48 מיליון שקל בתקופה המקבילה, אך יש להביא בחשבון שהרבעון השלישי של 2014 הושפע לרעה ממבצע צוק איתן, שפגע קשות בתנועת הנוסעים בנתב"ג.

פינקו סבור כי החיסכון בעלויות הנפט יביא להמשך השיפור ברווחיות של החברה ולהמשך העלייה במניה. לשם השוואה הוא מציין חברות תעופה ששווי השוק שלהן דומה לזה של אל על, כמו אייר ניו זילנד, פינאייר, האוויאן אייליינס ווירג'ין אמריקה ומציג את רמת מכפילי ה־Ebitdar של אל על ביחס אליהן. מכפיל Ebitdar הוא היחס בין שווי הפעילות של החברה (שווי השוק של המניות בתוספת החוב הפיננסי נטו) לבין הרווח התפעולי תזרימי, בניכוי דמי חכירת המטוסים.

המסקנה של פינטו היא כי המכפיל של אל על הוא 2.5, בעוד המכפילים של החברות המקבילות גבוה מ־3. כלומר, יש עוד מקום לעליות שערים במניה של אל על ביחס למקבילות שלה.

אל על מול המקבילות המניה רשמה עליות חריגות

אולם, פינקו התקשה להסביר מדוע מניית אל על רשמה עליות שערים של מאות אחוזים בעוד המניות של אותן חברות מקבילות רשמו, במקרה הטוב, עליות של עשרות אחוזים על פני אותה תקופה. כך, למשל, בזמן שאל על רשמה עלייה של כ־400% בשנה האחרונה, פינאייר רשמה עלייה של 110% בלבד, אייר ניו זילנד רשמה עלייה של 13.5% בלבד, והאוויאן רשמה עלייה של 27%.

וזאת אל על פי שהחברות הללו אינן מגדרות את מחיר הנפט, אל על כן מגדרת. "קשה לי להסביר למה חברות אחרות לא עלו", אמר פינקו בשיחה עם "כלכליסט". "חברות לואו קוסט עלו יפה, אבל חברות אחרות לא עלו יפה. אני מניח שזה קשור לתחרות הקשה בענף", הוא הסביר.