איזו השקעה שווה יותר מזהב?

מזה אלפי שנים האדם נושא את עיניו אל הזהב ועדיין דוהר אליו דווקא ברגעי פחד. בנוסף, במציאות של שיעורי ריבית נמוכים ולעתים אף שליליים, היעדר קופון או דיבידנד שבהחזקת הזהב נראים כגיבנת פחות בעייתית.

אנו מאמינים כי בטווח הבינוני והארוך, השקעה באג"ח של חברות כורי זהב היא דרך עדיפה לקבל חשיפה לזהב. כאשר מחיר הזהב יורד המשקיע מקבל פיצוי בדמות תשואה שוטפת גבוהה בהשוואה לאג"חים בדירוג דומה. כאשר מחיר הזהב עולה החברות נהנות מתזרים מזומנים חזק שמוריד את רמת הסיכון שלהן.

בפתיחת שנה תנודתית בשווקים, הזהב עלה בכ-20%, מניות של כורי זהב עלו ולעיתים אפילו הכפילו את עצמן, אבל מחירי האג"ח השתפרו בצורה יותר מתונה, ככל הנראה בגלל שחברת הדירוג מודי'ס הכריזה על בחינה מחדש של דירוג האשראי של כל חברות הכורים ללא הבחנה בין כורי זהב ולמשל כורי הנחושת. לעומת רוב הסחורות שקרסו ב-2015, הזהב התרסק כבר ב-2012, כך שהתעשייה נאלצה להתייעל בשנים האחרונות.

בשנים אלו כורי זהב התמקדו במכרות הרווחיים ביותר שלהם, צמצמו השקעות וכמעט הפסיקו להתרחב. אנו מכירים בכך שבטווח הארוך התעשייה תצטרך להתחיל להשקיע שוב אבל בטווח הקצר ובינוני השיפור בתזרים המזומנים הביא לירידה דרמתית ברמות החוב. תרמה לכך גם העובדה שמאז קריסת מחיר הזהב, להנפיק אג"ח חדש הפך למשימה קשה עבור כורי הזהב.

חלקן הארי של אגרות החוב בסקטור הונפקו בין השנים 2009 ו -2012, לפרק זמן של 10 שנים או יותר, כך שמעט מאוד פדיונות צפויות בשנים 2016-2018 ואתגרי הנזילות הם מעטים. בנוסף, אנחנו מצפים שכמה חברות ינצלו את הסנטימנט החיובי בשוק המניות כדי להנפיק מניות חדשות ולגייס כסף שישפר את הנזילות שלהן וחלק מהחברות כבר התחילו לנצל אותה כדי לרכוש חזרה את האג"חים שלהן.

נזילות היא תכונה קריטית בהינתן התנודתיות במחיר של הזהב. ברבעון האחרון של 2015 למרות מחיר הזהב הנמוך, החברות דיווחו על שיפור ברווחיות; העלויות ירדו בגלל הנפט הזול ומטבעות של מדינות כמו רוסיה, דרום אפריקה, אוסטרליה, קנדה וברזיל התרסקו ואיתם עלות המשכורות של הכורים.

ברבעון הראשון של 2016 מחיר הזהב הממוצע ירשום עלייה ראשונה לאחר שבעה רבעונים של ירידות. גם אם "ריצת" הזהב תיפסק, רוב החברות צפויות לדווח על רווחיות גבוהה וירידה במינוף. בנוסף, הביצועים העדיפים של הזהב בהשוואה לסחורות אחרות יעזרו לרוב החברות לעבור את המבחנים הדקדקנים של מודיס, כך אנחנו מאמינים.

אנחנו לא מצפים להמשך הריצה המסחררת של מחיר הזהב אבל גם לא מצפים לחזרה לרמות השפל של סוף 2015. התחזית שלנו היא להתייצבות ברמת 1,200 דולר לאונקיה במחצית השנייה של השנה, רמה בה כורי הזהב מצליחים לייצר תזרימי מזומנים משמעותיים.

 

הכותב הינו אנליסט במשרד מנהל ההשקעות הראשי של UBS Wealth Management