השווי האמיתי: מה הפיל את מניית אפריקה ישראל ב-45% ביומיים?

אחת השאלות הגדולות שעולות מהסדר החוב של אפריקה ישראל, כמו במרבית הסדרי החוב בשוק הישראלי, היא האנומליה הבלתי מוסברת שמתרחשת בין תשואות האג"ח הגבוהות לבין השווי החיובי של החברה. מצד אחד האג"ח של אפריקה ישראל נסחר עמוק מתחת לפארי שלה במחיר שמשקף תספורת של 40%-50% על החוב. מנגד, החברה נסחרת בשווי חיובי של 135 מיליון שקל.

ברב המקרים של הסדרי החוב בשוק הישראלי, כמו במקרים של דלק נדל"ן, אי.די. בי אחזקות, חברת קמן של רוני אלרואי וסאני, המו"מ על הסדר החוב הסתיים במחיקה של כל המניות ובתספורת עמוקה על החוב. כלומר, משקיעים שהיו ברשותם מניות של החברות האלו ביום ההוצאה לפועל של הסדר החוב, נותרו עם 'כלום' ביד. בעלי האג"ח על פי חוק קודמים בסדר הנשייה שלהם לפני בעלי המניות וכל עוד בעלי האג"ח סופגים תספורת על החוב שלהם, קל וחומר שבעלי המניות לא יקבלו כלום מהעוגה.

ולמרות זאת, אפריקה ישראל עדיין נסחרת בשווי חיובי גם היום. ישנם עדיין משקיעים, בעיקר סוחרי יום (Day Traders) שחושבים שאולי יש פוטנציאל לעשות רווחים מהירים עד שייחתם ההסדר. אבל נראה שגם אלו התחילו להפנים שככל שעובר הזמן והחברה אינה מצליחה למצוא קונה ומתקרבת לפירוק, שוווי המניות שברשותם הוא אפס. זו הסיבה שמניית אפריקה ישראל השלימה אתמול קריסה של 45% בשני ימי המסחר האחרונים שלה בבורסת תל אביב והיא נסחרת כעת בשווי של 135 מיליון שקל בלבד כשרק לפני שנתיים היא נסחרה בשווי של למעלה ממיליארד שקל.

לב לבייב | צילום: אוראל כהן

ככל שההצעות הרכישה שמגיעות לאפריקה ישראל מגלמות מחיקה של המניות ותספורת עמוקה על החוב שווי החברה יורד. מה שהמריץ ביומיים האחרונים את הנפילה היא ההצעה שהגישו ביום חמישי האחרון האחים עופר ונתי סיידוף לרכישת אפריקה ישראל תמורת מיליארד שקל בהצעה שגילמה תספורת של 50% על החוב. מעבר לתספורת העמוקה, ההצעה של האחים סיידוף כללה לראשונה מחיקה של כל מניות החברה והפיכתה לפרטית. הנציגות של מחזיקי האג"ח אמנם דחתה את ההצעה הזו על הסף, אבל לא נראה שיש להם הצעות אחרות משמעותיות על הפרק. התגובה של השוק הייתה חדה. ביום ראשון המניה נחתכה ב-25% ואתמול היא נחתכה בשיעור דומה.

לא צריך להתעמק יותר מידי במספרים של אפריקה ישראל כדי להבין ששווי החברה הוא אפס. לחברה יש שווי נכסי שלילי עמוק של מאות מיליוני שקלים (תלוי מי מעריך) ולחברה גרעון בהון החוזר של 2.7 מיליארד שקל. צריך להתרחש נס כדי שמישהו יסכים לקחת את החברה להזרים כסף ולהשאיר את בעלי המניות הקיימים עם שווי חיובי.

כרגע בפני מחזיקי האג"ח עומדים שתי אפשרויות. האחת היא אפשרות של פירוק, כלומר שמחזיקי האג"ח ישתלטו על החברה ויחלו למכור את הנכסים שלה בנפרד. במקרה הזה הם יראו תספורת של 20%-35% על החוב, תלוי לפי איזה מחיר הנכסים יימכרו וכמובן שבעלי המניות לא יראו דבר. בתרחיש טוב יותר מחזיקי האג"ח יצליחו למצוא משקיע עם כיסים עמוקים, כמו שמצאו מחזיקי האג"ח של אי.די.בי את אדוארדו אלשטיין שהסכים להזרים למעלה מ-2 מיליארד שקל לחברה בניסיון לשקם אותה. גם בתרחיש הזה, כמו במקרה של אי.די.בי אחזקות, סביר להניח שאפריקה ישראל תהפוך להיות פרטית ושוב בעלי המניות יישארו ללא כלום.