חלוקת הדיבידנד בפרטנר כבר ממש מעבר לפינה

ב־20 בספטמבר 2012 החליט דירקטוריון פרטנר על ביטול מדיניות הדיבידנד של החברה, שעד אותו יום נהגה לחלק את מרבית הרווח הנקי לבעלי המניות. ההחלטה הדרמטית התקבלה על רקע התחרות שהחלה להתפתח בשוק הסלולר לאחר כניסת גולן טלקום, ולנוכח הקטנת מסגרות האשראי הבנקאיות הלא מנוצלות.

שמונה ימים קודם לכן עוד חילקה פרטנר לבעלי המניות דיבידנד בהיקף של 160 מיליון שקל, ולימים התבררה החלוקה הזו כ"דיבידנד האחרון". שורה של נתונים פיננסיים ותפעוליים תומכת כרגע בחלוקת דיבידנד בפרטנר ב־2018, שתביא לסיומה בצורת בת יותר מחמש שנים. 

עצירת הדיבידנד אפשרה פירעון חובות

ביטול מדיניות הדיבידנד של פרטנר סימן את קו פרשת המים בחיי החברה. ההחלטה שהתקבלה ב־2012 שינתה את המיקוד הניהולי משירות בעלי המניות הממונפים מאוד לשירות בעלי החוב. המשמעות המעשית היתה פחות דיבידנדים לבעלי המניות ויותר פירעונות לספקי האשראי. השינוי האסטרטגי בא לידי ביטוי בחוב הפיננסי נטו של פרטנר, שירד ב־82% בתקופה של שש שנים והסתכם בסוף הרבעון השלישי השנה ב־887 מיליון שקל.

במהלך הרבעון הרביעי של 2017 גייסה פרטנר 400 מיליון שקל בדרך של הרחבת אג"ח (סדרה ו') והודיעה כי בכוונתה לגייס חוב נוסף מהבנקים בהיקף של 250 מיליון שקל. מטרת הגיוסים היא לפרוע הלוואות פרטיות בהיקף של 900 מיליון שקל, להפחית את עלויות המימון השוטפות ולהשטיח את לוח הסילוקין. הארכת המח"מ של החוב הפיננסי תושג הודות לעובדה שמרבית ההלוואות הפרטיות אמורות להיפרע בשנים 2021–2018, בעוד החוב למחזיקי האג"ח (סדרה ו') עתיד להיפרע ב־2024–2020.

לא זו בלבד שבשנים האחרונות פרטנר לא חילקה דיבידנד לבעלי המניות שלה, אלא שדווקא הם היו אלה שהזרימו הון חזרה לחברה — עדות נוספת לשינוי התפיסתי שפרטנר עברה כתוצאה מהתחרות החריפה שמאפיינת את ענף הסלולר. כך השלימה פרטנר ביוני השנה גיוס הון בדרך של הנפקת מניות, שהזרימה לקופת החברה 189 מיליון שקל.

הבוננזה של טרום רפורמת הסלולר עוד רחוקה

פרטנר מציגה בתשעת החודשים הראשונים של 2017 עלייה מרשימה של 26% בתזרים המזומנים מפעילות שוטפת, שהסתכם ב־797 מיליון שקל. בתזרים המזומנים החופשי, שהסתכם מתחילת השנה ב־536 מיליון שקל, נרשם שיפור של 10% בלבד. השיפור הצנוע יחסית בתזרים החופשי נובע מזינוק של 83% בסעיף ההשקעות של החברה.

פרטנר מציגה זו שנה שנייה ברציפות התאוששות בכל הקשור ליכולת ייצור המזומנים שלה. התזרים החופשי של פרטנר זינק ב־60% ביחס לשפל שנרשם בתשעת החודשים הראשונים של 2015. עם זאת, עדיין גדול הפער בין התוצאות המשופרות של פרטנר ב־2017 לבין אלה שנרשמו ערב הרפורמה בסלולר. כדי לשחזר את התוצאות שהושגו בשנת 2012, התזרים החופשי של פרטנר צריך לעלות ב־70% נוספים — ולכך עוד ארוכה הדרך.

הירידה בחוב הפיננסי של פרטנר, ובמקביל השיפור בתוצאות העסקיות, משפרים את יחסי כיסוי החוב של החברה. היחס בין החוב הפיננסי נטו, שעמד בסוף הרבעון השלישי על 887 מיליון שקל, ל־EBITDA בארבעת הרבעונים האחרונים, שהסתכם ב־923 מיליון שקל, כבר נמוך מ־1. מדובר בשיפור משמעותי לעומת המצב שנה קודם לכן, אז עמד היחס בין החוב הפיננסי נטו ל־EBITDA על 2.

נכון להיום, מדורגות האג"ח של פרטנר בידי חברת דירוג האשראי S&P מעלות ברמה של +A עם אופק יציב, אחרי שביוני 2013 הדירוג ירד מרמה של -AA. בהנחה שיחסי כיסוי החוב של פרטנר ימשיכו להשתפר גם ברבעון הרביעי של השנה, סביר להעריך שאופק הדירוג יהפוך לחיובי, ולא מן הנמנע שבהמשך השנה ישודרג דירוג האשראי של פרטנר בחזרה לרמת -AA.

הסלולר מתייצב ושירותי הטלוויזיה צוברים נפח

השיפור בתוצאות העסקיות וביחסי כיסוי החוב נובע, בין היתר, מההתפתחויות החיוביות בתחומי הפעילות של פרטנר. בתחום הסלולר ניכרת התייצבות בהכנסה החודשית הממוצעת ממנוי (ARPU). מגמת הצניחה במחירים, שמלווה את כל חברות הסלולר מסוף 2010, נבלמה אחרי צניחה של 50%. בשני הרבעונים האחרונים אפשר כבר להבחין בעלייה קלה ב־ARPU, שהסתכמה ב־64 שקל. במקביל פרטנר נהנית בשני הרבעונים האחרונים גם מעלייה של 19 אלף לקוחות סלולר חדשים נטו.

את זירת הפעילות החדשה של החברה, פרטנר tv, אפשר להגדיר כהשקה מוצלחת, ובשבוע שעבר נרשם ציון דרך כשהחברה דיווחה על חיבור הלקוח ה־40,000 לשירות הטלוויזיה שלה. מעודדת גם העובדה כי למרות השקת שירותי הטלוויזיה, ההוצאות התפעוליות ברבעון השלישי כמעט לא השתנו לעומת הרבעון הקודם.

פרטנר תידרש לעמוד בשנה הקרובה בעומס פירעונות גבוה. תשלומי הקרן ברבעון הרביעי מסתכמים ב־466 מיליון שקל, מתוכם 443 מיליון שקל ישולמו למחזיקי האג"ח כבר בסוף החודש הנוכחי. לאלה יש להוסיף כ־20 מיליון שקל על ריביות. ב־2018 פרטנר תידרש לפרוע 436 מיליון שקל. לוח הסילוקין ישתנה במידה מסוימת בעקבות הרחבת אג"ח ו' והפירעון המוקדם של חלק מההלוואות הפרטיות.

פרטנר לא אמורה להתקשות בשירות החוב, הודות ליתרות המזומנים הגבוהות שבקופתה. בסוף הרבעון השלישי היו לה מזומנים ופיקדונות לזמן קצר בהיקף 1.16 מיליארד שקל. מתוך סכום זה צפויים 250 מיליון שקל לשמש לפירעון מוקדם חלקי של הלוואות פרטיות, והיתרה תספיק לשירות החוב השוטף בעתיד הנראה לעין.

מתחילת השנה פרטנר מייצרת תזרים מזומנים חופשי (אחרי השקעות ותשלומי ריביות) של 150 מיליון שקל בממוצע לרבעון. בהנחה שלא יחול שינוי לרעה בזירה העסקית (סלולר וטלוויזיה) ושפרטנר תשמר את קצב ייצור המזומנים ברבעונים הבאים, לא נראה שחלוקת דיבידנד תסכן את יכולת שירות החוב. לאור זאת, ולנוכח יתרת רווחים הראויים לחלוקה, שהסתכמה בסוף ספטמבר ב־538 מיליון שקל, אפשר להיות אופטימיים ביחס לתרחיש החזרה של פרטנר לחלוקת דיבידנדים במהלך 2018.

ככל שדירקטוריון פרטנר יאשר חלוקת דיבידנד, מצופה ממנו לעשות זאת כמו שקיפודים עושים אהבה — לאט ובזהירות. מדיניות חלוקת דיבידנדים אגרסיבית, כפי שהיתה נהוגה בחברה עד 2012, תסכן בהכרח את דירוג האשראי של פרטנר ותהרוס את ההישגים של החברה בחמש שנות הבצורת.

איציק בנבנישתי מנכ"ל פרטנר | צילום: אוראל כהן