בורסת ת"א? אמריקה: שנת 2017 היא שיאנית העשור בגיוסי החוב

שנת 2017 היא שנת שיא מבחינת גיוסי חוב בבורסת תל אביב בעשור האחרון, עם גיוסים של 70 מיליארד שקל. כך עולה מסקירה מיוחדת שהכינה חברת הדירוג S&P מעלות עבור "כלכליסט" . מדובר בעלייה של 9% לעומת גיוסי 2016, והסכום הגבוה ביותר מאז המשבר הפיננסי העולמי ב־2008. מרבית העלייה מיוחסת להנפקות אג"ח של חברות הנדל"ן, עם זינוק חד של קרוב ל־50% בהיקף ההנפקות של חברות בענף. הריבית הנמוכה דחפה את חברות הנדל"ן לבצע מיחזורי חוב, בניסיון לצמצם את עלויות המימון.

הנתח של האמריקאיות: 17% מכלל ההנפקות

חגיגת IPO והפצת מניות בידי בעלי עניין: 2017 בשוק גיוסי ההון ב־2017 בוצעו 17 הנפקות ראשוניות — נתון גבוה באופן משמעותי לעומת השנים האחרונות; היקף האקוויטי הכולל שגויס מתחילת השנה עמד על 7.2 מיליארד שקל לעומת 2.9 מיליארד שקל בשנה המקבילה אורן פרוינדלכתבה המלאה

אבל לא רק מיחזורי החוב דחפו לעלייה בהיקפי החוב בתל אביב. אחד הגורמים העיקריים לעלייה בהיקף ההנפקות היה חברות הנדל"ן האמריקאיות, שהמשיכו להסתער על השוק הישראלי ויותר מהכפילו ב־2017 את היקף הגיוסים שלהן. מתחילת השנה הצטרפו לבורסת תל אביב 11 חברות נדל"ן אמריקאיות חדשות, ו־10 חברות ישנות ביצעו גיוסי חוב נוספים. היקף הגיוסים הכולל הוא 9.7 מיליארד שקל. סכום זה היווה 17% מכלל ההנפקות בתל אביב, למעט הסקטור הפיננסי. זאת לעומת ארבע חברות חדשות בלבד שהצטרפו ב־2016 ותשע חברות ישנות שביצעו גיוסים חדשים בהיקף כולל של 3.5 מיליארד שקל. גיוסי חוב אלה היוו אז רק 8% מהיקף ההנפקות בתל אביב (למעט הסקטור הפיננסי).

חברות הנדל"ן האמריקאיות הבולטות שגייסו השנה הן קרן הריט CMCT, שביצעה לראשונה בישראל גיוס מניות בכורה בהיקף של כ־200 מיליון דולר, וורטון פרופרטיז של ג'ף סאטון שגייסה 900 מיליון שקל, ולראשונה חברה שלא מתחום הנדל"ן - חברת האשראי החוץ־בנקאי פננטפארק, שגייסה 490 מיליון שקל. עוד בגיוסים השנה ניתן לציין את חברת צ'וזן שגייסה 360 מיליון שקל ואת ווטרסטון שגייסה 407 מיליון שקל.

לדברי מנכ"לית מעלות רונית הראל בן זאב, תופעת ההנפקות של חברות הנדל"ן האמריקאיות צפויה להימשך ואף להתחזק ב־2018. "להערכתנו, על רקע רמת המרווחים בשוק המקומי, שמציע לחברות אמריקאיות חלופת מימון זולה יותר בהשוואה לאלטרנטיבות העומדות בפניהן בשווקים אחרים, העניין של חברות אמריקאיות, בתחום הנדל"ן ובתחומים אחרים, להנפיק אג"ח בישראל יגבר ב־2018".

רונית הראל בן זאב | צילום: אסנת רום

עוד ציינה בן זאב כי "המשך העלאת הריבית הצפויה בארה"ב ב־2018, מהלך שירחיב את פערי הריבית מול השוק המקומי, ימשיך לחזק את האטרקטיביות של שוק החוב בישראל לגבי הנפקות של חברות זרות מסקטורים שונים.

"המרווחים הנמוכים, שבהם נסחרות אג"ח של חברות ישראליות, מעודדים את הביקוש להנפקות של חברות אמריקאיות, שמציעות תשואות גבוהות יותר.

"ראוי לציין כי עליית הריבית בארה"ב נותרה הסיכון המרכזי לענף הנדל"ן המסחרי (משרדים וקמעונאות), והיא יכולה להפעיל לחץ רב יותר על שיעור ההיוון ועל הערכות השווי של הנכסים בכל הסגמנטים. כעת יש בצנרת כמה הנפקות של אג"ח אמריקאיות מתחומים שונים, ולשאלה עד כמה שוק האג"ח המקומי יהפוך לבינלאומי נוכל, כנראה, להשיב באופן מבוסס יותר רק ב־2018".

במקביל לעלייה בהיקף ההנפקות השנה בולט גם המשך השיפור בערך השוק של האג"ח הקונצרני הסחיר, לסכום של כ־330 מיליארד שקל - עלייה של 10% לעומת 2016. מדובר בשינוי מגמה לעומת השנים הקודמות. בשנים 2012–2015 בלט הקיפאון בשווי השוק של האג"ח הסחירות בבורסה, ורק בשנתיים האחרונות הביאה הקפיצה החדה בהיקף ההנפקות השנתי לצמיחה בערך השוק של האג"ח הקונצרניות, בשיעור שנתי של כ־10%.

למרות העלייה הדרסטית בהיקפי גיוסי החוב, בן זאב סבורה שהמשקיעים לא צריכים להיות מודאגים, שכן לא חלה החמרה בשיעורי המינוף של החברות. "למרות תנאי השוק האטרקטייביים לגיוס חוב, רמות המינוף של החברות המדורגות ירדו, ויחסי הכיסוי השתפרו בשנים האחרונות", אמרה בן זאב. "סביבת הריבית הנמוכה אפשרה לחברות רבות לחזק את מבנה ההון שלהן באמצעות הארכת מח"מ החוב והפחתת הוצאות מימון - וחלקן גם באמצעות הנפקת מניות.

כתוצאה מכך שיפרו חברות רבות את הפרופיל הפיננסי שלהן, דבר שתורם, להערכתנו, ליכולתן להתמודד באופן טוב יותר עם תנודתיות בפעילות העסקית ועם שינויים בסביבת הריבית והאינפלציה. מבחינת נתוני החברות המדורגות על ידינו עולה כי למרות תנאי השוק האטרקטיביים להנפקות חוב, חברות רבות הפנימו את הקשיים שנבעו מרמת מינוף גבוהה בתקופת המשבר הפיננסי והגבילו את רמת הגיוסים בהתאם לצרכים, למרות הביקושים הגבוהים בשוק ועלויות הגיוס הנמוכות".

מרווחי הסיכון: ממשיכים להיות נמוכים

ב־2017 נמשכה מגמת ירידת מרווחי הסיכון של אג"ח חברות בקבוצת הדירוג ilAA (כ־0.9%) ו־ilA (כ־1.6%). המרווח הממוצע בקבוצת החברות המדורגות ilBBB עלה מעט במהלך השנה לרמה של 2.4%, אך הנתון מושפע מגיוסים בתשואות גבוהות יחסית של חברות אמריקאיות חדשות בדירוגים נמוכים. בנטרול חברות אלה המרווח נותר יציב יחסית מתחילת השנה ברמה של כ־2.2%.

מרווחי הסיכון משקפים את רמות הסיכון בשוק ההון, והם מייצגים את הפער בין תשואות האג"ח של החברות לבין תשואות האג"ח הממשלתיות באותו מח"מ. מרווחים נמוכים מדליקים נורת אזהרה. הם מעידים כי התשואה על האג"ח ביחס לנכס הכי בטוח, שהוא אג"ח ממשלתית, נמוכה מאוד, כך שדי בשינוי קטן והם ימהרו להיפטר מהסחורה ויגרמו למפולת בשוק.