"רק דבר אחד מסוכן יותר מלנהל חברה עם מעט מדי כסף - לנהל אותה עם יותר מדי כסף"

״יש רק סיבה אחת שבגללה חברות נסגרות״, סיפר לי פעם משקיע הון סיכון בכיר בתעשייה, ״פשוט נגמר להן הכסף״. צודק. יכולות להיות הרבה סיבות לכך שהן הגיעו למצב שבו אזל להן הכסף, אבל השורה התחתונה זהה: חברה נסגרת כשהיא מגיעה לחדלות פרעון, או כצעד מונע רגע לפני ההגעה לשם. על רקע העובדה הזו, קל להזדהות עם הקלישאה הרווחת בקרב יזמים בנוגע לגיוס הון - ״מגייסים כסף כשאפשר, לא כשצריך״. וגם זה נכון. כיזם אתה לא רוצה להגיע לגיוס הון כשהמשקיע הפוטנציאלי שלפניך יודע שאתה נואש ותיאלץ להסכים כמעט לכל תנאי שהוא יציע, אלא דווקא מעמדה של כוח כאשר יש לך יתרות מזומנים שמאפשרות לך מרווח זמן למשא ומתן על מנת להיטיב את תנאי ההשקעה. משום כך יזמים רבים יעדיפולגייס סכום גבוה ככל האפשר ו בתנאים הטובים ביותר (כלומר- תמורת כמה שפחות מניות) ולגייס אותו ממי שיציע להם את ההצעה האטרקטיבית ביותר מבחינת היחס בין גובה הסכום לשווי החברה שהגיוס משקף. מנסיוני, הנטיות הללומובילות יזמים לא פעם לבחור את המשקיע הלא נכון, לגייס הון בתנאים שנראים בתחילה מאוד אטרקטיביים ובסופו של דבר גורמים לחברה נזק עצום, וגם- תתפלאו, בהחלט יש דבר כזה ״לגייס יותר מדי כסף״.

נכון, בימים אלו כשחברות רבות מצמצמות את היקף פעילותן, נסגרות או נמכרות במחיר נמוך מהצפוי עקב המשבר הכלכלי העולמי, קשה קצת לתפוס שייתכן דבר כזה - קופה עם יותר מדי מזומנים. כל אותן חברות היו כנראה שמחות בדיעבד לו היו מגייסות יותר כסף כשמצב השוק היה טוב יותר ולא מגיעות למצב שהמשבר דירדר אותן אליו. אבל אני רואה לא פעם, גם בימים אלו של מצב כלכלי מאתגר, חברות שגייסו סכום גבוה בהרבה מזה שתכננו להוציא, ו-״נתקעו״ עם עודפי מזומנים. ולמה זה רע? כי יש רק דבר אחד מסוכן יותר מלנהל חברה כשיש לך פחות מדי כסף, וזה לנהל אותה כשיש לך יותר מדי. זה נהדר שיש יתרות מזומנים שמשמשות ככר ביטחון בעידן של חוסר וודאות כלכלית, אבל הניסיון מראה שהכסף שגייסת לא יישאר בבנק לאורך זמן. אתה תמצא את עצמך מוציא יותר ממה שתיכננת כי ״בשביל מה גייסנו, כדי שהכסף יעלה עובש בבנק?״, מתפשר במשאים ומתנים על תנאים פחות טובים כי ״למי יש כוח לריב על גרוש וחצי״ ורואה איך התרבות הארגונית של הסטארט-אפ מאמצת מושגים של שפע, במקום של חיסכון.

אז מהו הסכום הנכון לגיס? בגדול, החברה צריכה תוכנית אופרטיבית שנגזר ממנה סכום הכסף שהיא זקוקה לו על מנת להגיע ליעד הגיוס הבא. מתבקש להוסיף לסכום הזה מקדם ביטחון של עשרים אחוז (שמרני), ארבעים אחוז (נדיב) או אפילו מעט יותר, אבל ממש לא הגיוני, גם אם יש משקיע שמוכן להציע לגייס סכום גבוה באופן משמעותי מזה שהחברה מתכננת להוציא רק בגלל שהוא זמין לכם.

באותה המידה, יזמים רבים שואפים לגייס את ההון שהחברה זקוקה לו לפי שווי חברה גבוה ככל האפשר, על מנת לוותר על כמה שפחות אחוזים מהון המניות. הגיוני, בדיוק כפי שבכל רכישה אחרת שאנחנו מבצעים אנחנו שמחים לשלם כמה שפחות ולקבל כמה שיותר. הבעייתיות היא שמחיר המנייה צריך לשקף ערך ריאלי, במונחי השוק הנוכחיים, ולא ״מציאה״ עבור היזמים או ״שחיטה״, מצד המשקיעים. מחיר לא הגיוני הוא תוצאה של ניצול חולשה רגעית של אחד הצדדים במשא ומתן, למשל של ביקוש גבוה שמאפשר ליזם ״לסחוט״ מהמשקיע מחיר גבוה באופן לא ריאלי, או של ביקוש נמוך שמאפשר למשקיע להציע הצעה מאוד לא כדאית עבור היזם שבהיעדר הצעה אחרת הוא ייאלץ לקבל. על פניו, בעסקה כזו אחד הצדדים יצא כשידו על העליונה. אבל מכיוון שמרגע סגירת העיסקה אתם הופכים לשותפים והאינטרס שלכם הוא זהה - להעלות את ערך החברה במידת האפשר, המחיר הלא ריאלי שנקבע בזמן גיוס ההון ישוב כמו בומרנג אל מי שבזמן הגיוס הרגיש שעשה את עסקת חייו. מנקודת המבט של היזם, אם הוא הצליח לגייס לפי שווי גבוה באופן לא מציאותי ביחס למוסכמות בשוק, בסיבוב גיוס ההון הבא סביר שיצטרך להוריד את המחיר באופן משמעותי, ויצא שבסיכום שני הסיבובים הוא נאלץ לוותר על אחוזי אחזקה גבוהים יותר. הורדת שווי לחברה היא אירוע די טראומטי עם הרבה מאוד השלכות, שגורר בעקבותיו גם צעדי תיקון לא נעימים, כמו פגיעה בערך האופציות של העובדים, תיקון רטרואקטיבי של אחוזי ההחזקה של משקיעי הסיבוב הקודם, ועוד. בקיצור - כדאי לגייס הון לפי שווי ריאלי במונחי השוק, ולא לחפש ״מציאות״ שאפתניות מדי.

ומהו אותו שווי ריאלי? כמו בשאלה כמה כסף נכון לגייס -אין כאן נוסחה מדויקת. רק לאחרכשאתה משוחח עם מספר משקיעים, שומע מיזמים אחרים לפי אילו פרמטרים נקבע שווי החברה שלהם בגיוס ההון האחרון אתה יכול לקבל תמונה מייצגת יחסית על מצב השוק, ויודע פחות או יותר מהו הטווח שנחשב סביר עבור העסק שלך, ואילו הצעות חורגות ממנו לטוב או לרע.

בסופו של דבר, המטרה בגיוסי הון היא לבנות שותפות מאוזנת ונכונה שתשמור על האינטרסים של כל השותפים. משום כך חשוב להישמר מאנומליות, שנראות אטרקטיביות בטווח הקצר אבל בסופו של דבר מתאזנות ומייצרות בלגן גדול יותר במקום ערך. וכשבונים את היחסים עם המשקיע על בסיס של אינטרסים מאוזנים, זה בסופו של דבר משתלם.

בשנת 2014 גייסנו 3מיליון דולר כסיבוב A עבור חברת פלייבאז, וקיבלנו הצעה מקרן ויולה . ההצעה הייתה סבירה. לא דורסנית מדי, לא נדיבה באופן קיצוני - הוגנת ובעיקר שיקפה את מצבה הריאלי של החברה בשוק, שאז הייתה חברה שרק השיקה את המוצר שלה ועדיין לא הוכיחה פופולאריות או מודל עסקי למרות שכבר גייסה צוות מעולה והצליחה לבנות מוצר עם פוטנציאל מעניין.

חתמנו על זכרון הדברים לקראת עסקת ההשקעה, ובעוד עורכי הדין של שני הצדדים מבלים מספר חודשים בניסוחים משפטיים פתלתלים ועיגון תנאים מסחריים שנועדו להגן על הלקוח שלהם בכל מיני מקרי קיצון, המוצר של פלייבאז שזה עתה הושק החל לזכותלהצלחה מטורפת. בתוך חודשיים מרגע ההשקה, צברנו עשרות מיליוני משתמשים, קיבלנו הכרה מהתקשורת וממומחי דעת קהל בתחומנו בכל העולם ואפילו סיימנו את החודש הראשון שבו שילבנו בעמודי האתר שלנו פרסומות עם הכנסה של מיליון וחצי דולר.

המשקיעים החדשים שלנו אמנם התרגשו יחד איתנו מהנסיקה המטאורית שלנו, אבל גם הבינו שתנאי העסקה שסוכמו רק לפני חודשיים וחצי, כבר אינם משקפים את ערך החברה החדש. דני כהן, השותף ב-״ויולה״ שהוביל את ההשקעה, התקשר אלי ושאל האם, בכנות מלאה, אנחנו עדיין מתכוונים לחתום על העסקה. השבתי שכן. אמנם בין מועד ההסכמה על התנאים לבין סגירת העסקה חל שינוי לטובה בערך הריאלי של החברה, אבל לא שכחתי שרק לפני חודשיים, כשעוד לא היה ברור אם המוצר שלנו מבטיח כמו שדמיינו, החברים ב-״ויולה״ האמינו בנו והסכימו לקחת סיכון.

בחייו של סטארט-אפ יש תמיד גם רגעים אחרים, וידעתי שמן הסתם גם לנו עוד נכונו כאלו, ולכן הזכרתי לעצמי שהשותפים שאני רוצה לצידי הם אלו שהאמינו בי גם לפני שזה היה אופנתי, וגם אם נוצרה לי הזדמנות שבה אני יכול למצוא משקיע אחר בתנאים טובים יותר אני דורש מעצמי לכבד את ההסכמה בינינו (למרות שמבחינה משפטית ניתן היה בקלות לסגת ממנה), כפי שהייתי מצפה מהם לעמוד במילתם גם אם במהלך התקופה הזו במקום לפרוח היינו דווקא מדשדשים. אז הבטחתי לדני שהעסקה ממשיכה כרגיל, והוא מצידו הודיע לי שהוא מוותר על סעיף או שניים בהסכם שהופכים אותו לאטרקטיבי יותר עבור היזמים.

לא ניצלנו את המומנטום שלנו כדי לנסות ולהשיג עסקה חלומית, וגם אם לאחר סגירת ההסכם נשארנו עם כמה אחוזי שליטה פחות משהיינו יכולים להשאיר בידינו לו היינו מבטלים את ההבנות בינינו ומחפשים משקיע אחר, יצאנו לדרך עם שותף שמאמין בנו והוכחנו לו שאנחנו מעריכים את זה. בהמשך הדרך הארוכה שעשינו יחד מאז היו לנו עוד הרבה שיאים וגם לא מעט אתגרים. בהרבה מהם נוכחנו כמה חשוב שיהיה לך פרטנר אמיתי למסע. אפילו לא באחד מהם עצרנו להתאבל על זה שאולי היינו יכולים להשאיר אצלנו עוד כמה אחוזים מהבעלות.