בית קפה בירושלים | צילום: שלו שלום
"המשק התרגל": בנק ישראל אופטימי - ומוריד את הסיכון למערכת הפיננסית
בבנק סומכים על קצב ההתחסנות, על נתוני האינפלציה האחרונים המעידים על עלייה בפעילות הכלכלית - ובעיקר על כך שהמערכת הכלכלית למדה במידה רבה כיצד למזער את הפגיעה הנגרמת מהטלת סגרים. עם זאת, מזהירים שם בעיקר מפני "הסיכון משוק הנכסים הפיננסיים", ומחשיפת הבנקים לתחום הנדל"ן
"רמת הסיכון בסביבה שבה פועלת המערכת הפיננסית ירדה במידה ניכרת במחצית הראשונה של 2021, אך הסיכון משוק הנכסים הפיננסיים נותר גבוה יחסית"; כך קובע בנק ישראל בדו"ח היציבות הפיננסית שפורסם היום (ד'), ומציג תמונה אופטימית יותר מקודמו שפורסם בתחילת השנה; זאת, בעיקר בגלל קצב ההתחסנות המהיר בישראל, הירידה בגרעון, והעובדה כי המערכת הכלכלית למדה במידה רבה כיצד למזער את הפגיעה הנגרמת מהטלת סגרים. הדו"ח מפרט את הסיכונים העיקריים למערכת הפיננסית המקומית.
קראו עוד בכלכליסט:
כך, בבנק מזהירים מפני עליית מחירי המניות ומחירי הדירות. לגבי מחירי המניות נכתב, בשפה דיפלומטית משהו, כי "ייתכן שתמחור הנכסים הנוכחי אינו משקף בהכרח את מכלול הסיכונים". הבנק מתבסס על כך שמכפילי הרווח גבוהים, וגם על מדד IMF לשווי הוגן לכל יחידת סיכון. בבנק לא שותפים לאופוריה בשווקים, שמתבטאת ברמות שיא בשוקי המניות האג"ח, ובגל הנפקות הכולל חברות בסיכון גבוה, וחוששים מההשלכות של שינוי חד בתחום. לגבי ענף הבנייה נכתב כי ירידת היקפי ההשקעות בבנייה ב-2020 ובראשית 2021, לצד הפחתת המס על המשקיעים ותנאי המימון הזולים, הביאו להאצה נוספת של מחירי הדירות.
בנק ישראל הוריד את סיכון המקרו למערכת הפיננסית מדרגה 5 לדרגה 4 (בסולם הנע בין 1 ל-6). בבנק אופטימיים לגבי השוק המקומי, הן בשל העובדה שהעסקים הפנימו כיצד להיפגע פחות בזמן סגר, והן בשל רמת ההתחסנות הגבוהה. כמו כן, הבנק מסתמך על נתוני האינפלציה שהחלו להיכנס לסביבה חיובית בשנת 2021, ומלמדים על עלייה בפעילות הכלכלית.
לצד זאת, בבנק רואים לנכון לציין כי מתחת לתמונה החיובית הזו מסתתרים שני אלמנטים שליליים: האחד הוא שיעור האבטלה, שיעמוד בסוף השנה על 8%; השני הוא העובדה שהפגיעה העיקרית נגרמת לעסקים הקטנים, ואלו עשויים להיפגע אף יותר בעתיד בגלל צמצום המענקים הממשלתיים.
חוששים מהאינפלציה
כאמור, בבנק ישראל מוטרדים מרמת המחירים בשוק ההון, ורואים בכך סיכון מרכזי - כאשר אחד מהגורמים שעלולים להשפיע על רמות השיא בבורסות העולם הוא האינפלציה. הם מציינים כי מוקדם עדיין לקבוע האם העלייה של האינפלציה בעולם, ובפרט בארה"ב, נובעת מגורמים זמניים או מתמשכים, אך גם שאם יתברר שהאינפלציה כאן כדי להישאר, הדבר עשוי להביא לשינוי במדיניות המוניטרית בעולם, ולעלייה בריביות. "אנו סבורים כי במצב זה ייפגעו בראש ובראשונה מחירי המניות בחו"ל, אך גם מחיריהן של האג"ח, כולל אג"ח החברות", הם מעריכים.
גורם סיכון נוסף שעלול לסכן את המגמה החיובית בשוק האג"ח הוא הגרעון הגבוה. "מדינות רבות מתמודדות עם שיעורי חוב ממשלתי ופרטי גבוהים, אשר הוסיפו ועלו בגלל המשבר הבריאותי, כך שגם הסיכון לתיקון בשוק החוב הממשלתי הבינלאומי גבר", כותבים בבנק ישראל, ומציינים כי תרחיש שכזה עלול להיות בעל השלכות על מחירי הנכסים הפיננסיים העולמיים. "פגיעות זו של שוק ההון העולמי עלולה לזלוג במהירות למערכת הפיננסית המקומית, ולהשפיע באופן משמעותי על הפעילות הכלכלית ועל המוסדות הפיננסיים", הם מתריעים.
כאמור, סוגיית המחירים של הנכסים הפיננסים חוזרת לא אחת בדו"ח. בבנק ישראל מונים שורה של פרמטרים המעידים על הגאות בשווקים, בהם העובדה שמניות רבות, בעיקר מתחום הטכנולוגיה, נמצאות ברמות שיא, וגם הם מציינים את הירידה בתשואות בשוק האג"ח.
באשר לישראל, בבנק ישראל מציינים את העלייה בשיעור ההחזקות של קרנות הנאמנות באג"ח הקונרצניות. "הקרנות מחזיקות ב-34% מהאג"ח הקונרצניות, מדובר ברמת שיא", כותבים בבנק ישראל. החשש בנתון הזה הוא מה יקרה כשהמגמה בשווקים תתהפך, כשם שאירע בתחילת משבר הקורונה, אז מיהרו קרנות הנאמנות למכור אג"ח קונצרניות בשוק ובהיקף משמעותי, מה שהאיץ את מגמת הנפילות באפיק זה.
באשר לשוק המניות, בבנק ישראל מציינים כי לאחר צניחה במהלך משבר הקורונה התאוששו רוב המדדים, ואף עלו מעבר לרמותיהם שלפני המשבר. יחד עם זאת, העליות בישראל מתחילת משבר הקורונה היו נמוכות ביחס לארה"ב ואירופה.
בבנק ישראל בוררים את המילים, ורומזים לכך שרמת המחירים בשוק המניות גבוהה מדי: "עליית מכפיל הרווח מראה כי מחירי המניות עלו מהר יותר מהעלייה ברווחי החברות, מה שעשוי לאותת על התנתקות מסוימת בין מחירי הנכסים הפיננסים לפעילות הריאלית. בחינה ענפית של מדדי המניות מראה שהעלייה הקיפה את רוב הענפים, בהובלת ענף הטכנולוגיה", הם כותבים, אך מציינים כי עדיין רמת המכפיל כיום נמוכה יותר לעומת מה שהייתה בשנת 2007.
עוד מתייחסים בבנק ישראל לגל ההנפקות בבורסה בת"א, ומציינים כי נכון למאי האחרון בוצעו מתחילת השנה הנפקות בהיקף גבוה וחריג של 9 מיליארד שקל. הנתון המטריד את בנק ישראל הוא ש-49% מהחברות שהנפיקו (במונחי שווי שוק) הן חברות הפסדיות, וזאת לעומת ממוצע של כ-24% בחמש השנים האחרונות. "נתון זה עלול לאותת על תיאבון גדל של המשקיעים לסיכון", כותבים בבנק ישראל, ומציינים שגם טרנד ההשקעות של שותפויות מו"פ (מעין מודל של קרן הון סיכון המשקיעה בסטרטאפים) משקף עלייה בתיאבון-לסיכון של המשקיעים. כך, אחד הסיכונים המרכזיים שמזהים בבנק ישראל הוא התהפכות המגמה הזו בשווקים: "סיכון מקרו יציבותי הוא היפוך חד במגמה של מחירי הנכסים הפיננסים", הם פוסקים.
מזהים יציבות
בדו"ח מוצגים שורה של פרמטרים, בהם שיעור ההלוואות בדחיית תשלומים, היקף החוב הפגום בבנקים ועוד, שמעידים על יציבות של המשק - בוודאי לעומת המצב לפני שנה.
בבנק ישראל גם בחנו את הרווחיות של החברות הציבוריות (את הרווח התפעולי מתוך הנכסים), ומצאו כי ברוב הענפים, ובעיקר בתעשייה, המסחר והמידע והתקשורת – לא הייתה בכלל פגיעה ברווחיות בשנת 2020, בה היכה משבר הקורונה. "לעומתם בלטו בירידה של רווחיותן החברות בתחום האירוח וסוכנויות הנסיעות, ובמידה מועטה נפגעו חברות הנדל"ן והחברות הפיננסיות", הם מציינים.
פרמטר נוסף שנבדק הוא הנזילות של החברות. "במרבית הענפים השתפרה הנזילות בהשוואה לשנה שעברה, וזאת לרבות חברות בענפים שחוו פגיעה משמעותית מהמשבר. מכאן שהעלייה של שיעור המינוף בענפי האירוח וחברות הנסיעות שימשה במידה מסוימת כאמצעי זהירות, ולא נבעה ממחסור בנזילות", מעריכים בבנק ישראל.
על אף האופטימיות ממצב המגזר העסקי, בבנק ישראל מדגישים כי ישנו אתגר הנובע מכך שההתאוששות במגזר העסקי לא אחידה. "קיים אתגר לטיפול בהמשך הפגיעה בענפי האירוח, התחבורה והמסחר בגלל היעדרה של תיירות חוץ ועלייה בשיעור חדלות הפירעון", הם כותבים.
בנוגע לענף התיירות, בבנק ישראל לא אופטימיים וכותבים: "המגבלות הבריאותיות העיקריות שנותרו הן על כניסת תיירים. במדינות רבות בעולם עדיין שוררת תחלואה גבוהה, ושיעורי ההתחסנות עולים לאט. נראה אפוא שתיירות החוץ תמשיך להיות בהיקף זניח. תיירות הפנים בשלב זה אינה מספיקה כדי לפצות את ענפי האירוח על היעדרה של תיירות החוץ". הם גם מוסיפים שהפגיעה בענף התיירות משפיעה ופוגעת בעסקים בענפים נוספים כגון התחבורה, המסחר והתרבות.
מעודדים מנתוני דחיית ההלוואות
במהלך המשבר נדחו הלוואות בהיקף של 180 מיליארד שקל, ונכון לסוף יוני נותרו בדחיית תשלומים 19 מיליארד שקל בלבד - מתוכם 5.5 מיליארד שקל במגזר העסקי - ובבנק ישראל מעודדים מהנתונים.
"לנוכח התאוששות הפעילות הכלכלית, שיעור האשראי העסקי שבדחייה הולך ופוחת במהירות. ברוב המוחלט של ההלוואות הללו חודשו התשלומים, הבנקים מדווחים על שיעור קטן של הלוואות שמועד דחייתן עבר ותשלומיהן בפיגור", נכתב. עם זאת, בבנק פחות אופטימיים לגבי אותם עסקים שמתקשים גם היום לשוב ולפרוע את חובותיהם: "משרוב ההגבלות הוסרו, התבטל גם הטעם באותה הקפאה רחבה. עסקים שלא יראו שיפור ניכר במצבם לאחר שהוסרו ההגבלות ובוטלו מרבית ההטבות הממשלתיות, נמצאים בסיכון גבוה להגיע לחדלות פירעון".
בבנק ישראל מציינים כי אינדיקציה נוספת לגבי החזרה לשגרה היא רמת הריביות: במהלך המשבר רמת הריבית הממוצעת לעסקים קטנים ירדה לעומת השגרה. הסיבה לכך היא שמרבית האשראי שניתן למגזר זה היה באמצעות הקרן בערבות מדינה המיוחדת שהוקמה בתחילת המשבר, שהעניקה הלוואות לעסקים שנפגעו מהמשבר. עם זאת, בבנק ישראל מציינים נציין שהבנקים ממשיכים לנצל את תוכנית הבנק להעמדת אשראי למגזר העסקי (קבלת מקור מימון בריבית אפסית מבנק ישראל בתמורה להענקת אשראי לעסקים קטנים בריבית של כ-3%). היקף האשראי במסגרת תוכנית זו צמח במחצית הראשונה של 2021 ב-17.6 מיליארד שקל, לסך כולל של 37.2 מיליארד.
המצב בבנקים טוב, אך הסכנה לא חלפה
עד כה המערכת הבנקאית צלחה היטב את משבר הקורונה. אמנם רווחי הבנקים ירדו אשתקד, אך הם הצליחו בזמן המשבר גם לדחות הלוואות בהיקף של 180 מיליארד שקל, וגם לצמוח באשראי במרבית האפיקים.
באחרונה בנק ישראל אף אפשר להם לשוב ולחלק דיבידנד. למרות האופטימיות, שצפויה גם להשתקף בדוחות הרבעון השני שיפורסמו בימים הקרובים, בבנק ישראל עדיין לא חושבים שהסיכונים מאחוריהם: "על אף השיפור במדדים הכלכליים השונים, עדיין מעיבה על המשק אי-ודאות בתחומים שונים, וזו מייצרת סיכונים למערכת הבנקאית. עדיין אי אפשר להעריך אם ובאיזו עוצמה ישפיעו ההפסקה של תשלומי דמי האבטלה ושל מתווה דחיות התשלומים על יכולתם של הלווים לעמוד בהתחייבויותיהם, ויש חשש לכשלי אשראי".
עוד מביעים בבנק ישראל חשש בנוגע לחשיפה הגבוהה של הבנקים לתחום הנדל"ן - ענף שמסורתית הבנקים חשופים אליו בשיעור ניכר, אולם שיעור זה הלך ועלה בעקבות צמיחה חדה בפעילות בענף זה בשנה האחרונה. כך למשל, ברבעון הראשון של 2021 גדל האשראי למגזר הנדל"ן ב-9.8%, ובבנק ישראל מציינים כי 82% מהצמיחה בתיק האשראי הגיע מתחום זה. התוצאה היא שכיום האשראי לנדל"ן והמשכנתאות מהווים למעלה ממחצית (52.5%) מסך תיק האשראי של הבנקים. "הסיכון הנשקף מחשיפה לענף הבינוי והנדל"ן נותר אפוא משמעותי", כותבים בבנק ישראל.
תחזיות אופטימיות גם בעולם
גם במבט על העולם, הנתונים נראים אופטימיים. כך לדוגמה, קרן המטבע עדכנה באפריל האחרון את תחזית הצמיחה ל-6% (במקום 5.5%), והסחר העולמי כבר החל להתרחב לעומת תקופת טרום-הקורונה. עם זאת, על התחזיות האופטימיות הללו מעיבים שלושה עננים.
הענן הראשון והמיידי הוא נגיף הדלתא. גם הדו"ח הנוכחי של בנק ישראל, וגם הנתונים של הארגונים הבינלאומיים, מתבססים על הנחות אופטימיות לפיהן נגיף הדלתא לא משנה את התרחישים באופן דרמטי - ובשבועות האחרונים ההנחות הללו מתגלות כלא ודאיות.
הענן השני הוא, כאמור, האינפלציה. הממשלות והבנקים המרכזיים נהגו עד עכשיו במדיניות מרחיבה מאוד, אלא שכל מדדי המחירים לצרכן בעולם החלו לעלות. רוב העליות מוסברות בבעיות בשרשרת הייצור וההובלה, שינויים מקומיים ומחירי האנרגיה. אם אלו הם אכן ההסברים, אזי מדובר בתרחיש חיובי - לפיו אינפלציה מתונה תסייע לשחוק את חובות הממשלה והעסקים. אלא שהחשש הגדול הוא שנגיע למצב שבו האינפלציה תהיה בקצב מהיר יותר, הבנקים המרכזיים 'יוכרחו' להעלות את הריבית - ועלויות החוב יעלו בצורה מיידית.
הענן השלישי הוא העובדה שקצב ההתאוששות של הכלכלות המתפתחות (למעט סין) הוא איטי בהרבה לעומת זה של הכלכלות המפותחות.