"ביטול הגבלת דמי הניהול אינו מספק. השוק לא תחרותי"

"אם כל מה שהרשות תעשה זה לבטל את ההגבלה על גביית דמי ניהול עבור הוצאות ישירות, זה רחוק ממסקנות הוועדה וגם לא מספק ומאכזב". כך מסכם פרופ' ישי יפה את ההחלטה האחרונה של רשות שוק ההון לבטל את מגבלת דמי הניהול עבור הוצאות ישירות בשיעור של 0.25%. יפה, פרופסור לכלכלה ומימון באוניברסיטה העברית, עמד בראשות ועדת יפה שמונתה כדי לבחון את האפשרות לשנות את מבנה גביית העמלות עבור הוצאות ישירות בקופות הגמל.

בשבוע שעבר הודיעה רשות שוק ההון, לאחר שקיבלה את מסקנות ועדת יפה, כי היא מבטלת את הגבלת דמי הניהול עבור הוצאות ישירות. מעתה, כל מנהל יוכל לקבע מדי שנה מה גובה תוספת דמי הניהול שהוא מבקש לגבות מהלקוחות לאותה שנה.

בקרנות הפנסיה נגבות עמלות משלושה סוגים: עמלה עבור הצבירה (ההון שכבר נחסך), עמלה עבור ההפקדות (ההון שמופקד מדי חודש לקופה), ובנוסף על שתיהן נגבות עמלות הוצאות ישירות. עמלות אלה נגבות מדי שנה בדיעבד עבור שימוש באנשי השקעות מחוץ לחברת הניהול או עבור הוצאות נלוות אחרות שנעשות בהשקעות מורכבות (עורכי דין, מתווכים ועוד).

עד עתה ניתן היה לגבות, כאמור, עמלות בשיעור של 0.25% מקרנות הפנסיה, שמגיעות לכדי 2,500 שקל בשנה בקרן פנסיה בהיקף של מיליון שקל. לאורך 20 שנה, מדובר כבר בעמלה מצטברת של 50 אלף שקל. בעבר, המוסדיים היו גובים דמי ניהול אלה בצורה נסתרת, אך רשות שוק ההון דרשה מהמנהלים להיות גלויים יותר ולהציג את העמלות הנגבות באופן נפרד.

פרופסור ישי יפה מוסף | צילום: אוראל כהן

"הטיוטה עוסקת בפסיק אחד ממכלול ההמלצות. אם זה הסוף, זה ממש בעייתי"

יפה מסביר כי הטיוטה אינה מתכתבת עם מסקנות הוועדה או לכל היותר מאמצת שינוי נקודתי מתוכן: "המלצנו על שלושה שינויים עיקריים בשוק הפנסיה. ההמלצה הראשונה היא לפשט את המחיר, שהוא יהיה כמה שיותר קרוב למחיר אחד וידוע מראש, בדומה לרכישת כל מוצר אחר במשק, כמו בתשלום על עגבנייה, מכונית או פלאפל.

"ההמלצה השנייה היא לאפשר לחוסכים לחסוך במוצרים הפנסיוניים באמצעות מוצרים עוקבי מדדים, כמו קרנות סל ותעודות סל, בלי כל המתווכים וההוצאות היקרות בשאר הקרנות. לאחר שאלה יוקמו, החברות יצטרכו לשאול את החוסכים מה הם מעדיפים. ההמלצה השלישית היא מסלולי השקעה עם דמי ניהול תלויי ביצועים. בקרנות אלה, אם השקעת עבורי בדברים יקרים, ויצא מצוין, תהיה חלק מזה. אם יצא גרוע, סליחה על הצרפתית, גם אתה תשלם ותגבה פחות בדמי הניהול".

אז לאן כל המסקנות האלה נעלמו?

"הטיוטה עוסקת בפסיק אחד ממכלול ההמלצות, ועל פי הרשות מדובר באחד השינויים הראשונים שהם מתכוונים ליישם. לכן, התייחסותי לגבי הצעד האחרון של הרשות שונה, במידה שזו ההמלצה היחידה שתיושם או שזה צעד אחד מבין כמה צעדים. להשקפתם, יש שינויים שמחייבים חקיקה ויש כאלה שדורשים רק שינוי בחוזרים. בכל אופן, אם זה הסוף, זה ממש בעייתי. אני מקווה שבהמשך הם ישיקו קרנות עוקבות מדדים וקרנות עם דמי ניהול מבוססי הישגים, כפי שהם אומרים, אבל לא מתחייבים במסמך".

האם אתה מרגיש בנוח עם ביטול הגבלת גביית דמי הניהול?

"זה חלק מתהליך של פישוט המחיר, שבסופו יהיה מחיר אחיד וכולל. כדי להשיג את המטרה, עומדות בפני הרשות שתי חלופות. הראשונה, שלא מועדפת על ידי הרשות, היא קביעת מחיר אחיד וכולל. השנייה היא השארת הרכיבים שבגינם נגבו דמי ניהול - כמו הפקדות, צבירה והוצאות ישירות - אבל אלה יהיו קבועים. ההחלטה של הרשות מעידה כי נציגיה אכן בחרו בחלופה השנייה, בניגוד למה שקיוויתי. בכל אופן, אם אתה גומר את עניין השינויים פה - נתת למוסדיים את מה שהם רצו: הורדת את המגבלה ולא החלפת בשום דבר אחר. ככל שאני מבין זו לא הכוונה".

השוק ספקן מאוד. הטיוטה מתפרשת כניצחון חד־משמעי של המוסדיים.

"המסמך הזה (הטיוטה שפורסמה), חוץ מזה שהוא לא כתוב טוב, הוא גם חסר מאוד. אם נציגי הרשות היו מכריזים על הצעדים הבאים, אז לא היית חושב שברקת (משה ברקת, הממונה על רשות שוק ההון; א"ע) נכנע לחברות הביטוח. כרגע אין לי מושג, אבל אני נוטה לחשוב שהם כן מתכוונים לעשות יותר. אני לא בשיווק, אבל אם היית שואל אותי איך צריך לשווק את זה, הייתי אומר שהרשות היתה צריכה להוציא מסמך בלשון בני אדם ולא בלשון משפטית. בנוסף, להסביר מה הם הולכים לעשות בהמשך".

"התחרות בשוק הפנסיה אינה משוכללת ולא תביא לשיווי המשקל הנכון"

המוסדיים הם מכונות אדירות של הכנסות ורווחים. למה הם לא יכולים לבטל את העמלה?

"אני חושב שהם כן יכולים. מי שאומר שלא, טוען שאם הוא לא גובה דמי ניהול עבור הוצאות ישירות, ברגע שהוא יצטרך להשקיע בהשקעות עם תיווך הוא לא יעשה את זה כי הוא מבין שהוא משלם את ההוצאות מהכסף שלו. לכן הוא יבחר שלא לשלם - וגברת כהן תקבל תשואת חסר באפיקים היקרים. לדעתי, הנימוק הזה לא נכון כי הוא מסתיר את הבעיה ההפוכה, שנוגעת לכך שהמוסדיים גובים יותר מדי באמצעות הכלי הזה. גם כשרוכשים רכב, היצרן תמיד יכול להחליף לצמיגים זולים יותר כי השקעה בצמיגים יקרים עולה לו יותר. באותה מידה, אם אני רוכש קופה עם 5% השקעות לא סחירות איכותיות שדורשות תשלום גבוה ומקבל קרן עם שיעור השקעה נמוך יותר, האשמה היא במנהל שמעניק מוצר לא טוב.

"מעבר לכך, המוסדיים טוענים כי הם לא יכולים לגבות יותר מדי בגלל נימוקי התחרות. בשוק הפנסיה התחרות אינה משוכללת מאחר שיש מספר קטן של מוכרים ומנהלים, וגם יש פערי אינפורמציה בין מנהלי ההשקעות לחוסכים. הנימוקים שלפיהם התחרות תביא אותנו לשיווי המשקל הנכון, אינם נכונים בגלל חוסר המידע. גם סוכני ביטוח, שאמורים לגשר על פערי המידע, מוטים להפנות את החוסכים למה שמשתלם להם לעומת מה שמשתלם לחוסך. מאידך, אם תפשט את המחיר, זה יעזור לגברת כהן לעשות שופינג. הקרנות עוקבות המדדים יהיו כמו מראה לגופים המנהלים ויבדקו כמה הקרנות היקרות משתלמות".

הטיוטה שפורסמה על ידי הרשות מיטיבה גם עם קרנות הגידור וההשקעה, שמספקות למוסדיים שירותי השקעה תמורת דמי ניהול קבועים ושיעור קבוע מהתשואה העודפת, המכונים דמי הצלחה. הרשות מציעה להחריג אותן מהגבלת דמי הניהול להוצאות ישירות בעקבות חוסר יכולת להעריך מראש את היקפם השנתי, שנקבעים ברובם מהתשואה שהקרנות מספקות. יפה מסכים עם החרגה זו, אך מדגיש כי היא אפשרית רק אם הרשות תשיק מסלולי פנסיה שיגבו דמי ניהול קבועים נמוכים מאוד לצד דמי הצלחה.

ביום חמישי שעבר, 14 באפריל, פרסמה רשות שוק ההון צעדים משלימים לטיוטת שביטלה את ההגבלה על גביית דמי הניהול עבור הוצאות ישירות, שבמסגרתם יחויבו הגופים המוסדיים להציע מסלול השקעה פסיבי בדמי ניהול מוזלים, ומסלול השקעות סחיר ללא עמלות הוצאות ישירות בשל ניהול חיצוני. בנוסף, תינתן אפשרות להציע מסלולי השקעה בדמי ניהול דיפרנציאליים ובדמי ניהול מבוססי ביצועים. מעבר לכך, מנהל קרן הפנסיה יחויב להציג לכל חוסך את העלות הכוללת של דמי הניהול - לרבות הוצאות ישירות - בשיעור אחיד וכולל, וכן תוסבר העלות הכוללת הצפויה להיגבות ברמת מסלול ההשקעה. הראיון עם יפה נערך לפני פרסום הצעדים המשלימים.