שימו לב לרווח

המודל של תעשיית הון הסיכון מבוסס ברובו על היכולת של חברות טכנולוגיה לצמוח במהירות רבה. הצמיחה מתבטאת בעיקר בגידול מהיר בשורת ההכנסות, שהיא הבסיס למודל העסקי של אותן החברות. השנים האחרונות, שאופיינו בסביבת ריבית נמוכה והתקדמות טכנולוגית שהואצה בחסות הקורונה, הגבירו משמעותית את התיאבון של המשקיעים לסיכון ובכך את היכולת של חברות לגייס כספים בסכומים שלא ראינו בעבר. הערכות השווי של העת האחרונה התבססו ברובן על מכפילי הכנסות והכנסות חוזרות (ARR), שהובילו משקיעים ויזמים להציב את הצמיחה בראש סדר העדיפויות ולזנוח לעיתים את השורה התחתונה — הרווחיות.

המשקיעים נמצאים בחודשיים האחרונים במהלך של שינוי סנטימנט משמעותי ונותנים משקל משמעותי לחברות בצמיחה שחוזות שיפור ברמת הרווחיות, או לכל הפחות הקטנת ההפסדים עם תחזית לרווחיות בטווח הנראה לעין. שינוי הסנטימנט נובע מהתמתנות עקומת הצמיחה של הטרנספורמציה הדיגיטלית ביחס לצפי בשיא הקורונה יחד עם הלחצים האינפלציוניים ובעקבותיהם העלאות הריבית הצפויות.

אורן בר און

לשם המחשה, ערכנו השוואה בין ביצועי מדד המאגד מניות טכנולוגיה ישראליות בוול סטריט שאינן רווחיות מול מדד הנאסד"ק ומדד ה־S&P 500 מאז תחילת 2019 ומצאנו כי התשואה הכוללת של אותן החברות נכון לחודש נובמבר 2021 עמדה על כ־280%, בעוד שתשואת הנאסד"ק לאותו מועד עמדה על כ־130% ותשואת ה־S&P 500 עמדה על כ־86%. מאז, תשואת המדד של אותן חברות הצטמצמה לכ־75% בדומה לתשואת מדד ה־S&P 500, מול מדד הנאסד"ק שמוביל עם תשואה של כ־100%. הקיטון בתשואה של אותן חברות משקף את אותו שינוי סנטימנט.

השנים האחרונות הגבירו את תיאבון הסיכון של המשקיעים, אבל כעת, כשעקומת הצמיחה של הטרנספורמציה הדיגיטלית מתמתנת והעלאות הריבית הולכות ומתקרבות, הסנטימנט הזה משתנה

תמחור על בסיס מכפיל הכנסות מייצר תמונה חלקית על אודות מצבה של חברה, מאחר שלא נלקחות בחשבון ההוצאות שמשרתות את הצמיחה ומהוות נדבך משמעותי בהיותו של המודל העסקי בר־קיימא. השינוי המצופה מהיזמים ומהמנהלים הוא לשים דגש משמעותי יותר גם על קצב שריפת המזומנים בניהול הסיכונים, של היזמים ושל המשקיעים כאחד.

בעולמן של חברות מגובות הון סיכון, האתגרים במצב הנוכחי הם לשמור על סבב גיוס עתידי בווליואציה גבוהה מזו של הסבב הקודם תוך הבטחת כמות מזומן מספקת על מנת לעמוד ביעדים ושמירה על דילול מינימלי של המשקיעים.

אחת התוצאות הצפויות של שינוי המגמה תתבטא, ככל הנראה, בשכר ובתנאים יוצאי הדופן של עובדי ההייטק, שבעקבות השנתיים האחרונות זכו לשיפור משמעותי בהשוואה לשאר ענפי המשק. השכר של אותם עובדים הוא מרכיב העלות המרכזי של חברות הטכנולוגיה, שמתחרות זו בזו ביכולת לגייס ולשמר טאלנטים. במציאות שבה המשקיעים דורשים מהחברות להציף את נושא הרווחיות ולעלות את מיקומה בסדר העדיפויות, ייתכן שעליות השכר שחווינו בשנים האחרונות תיבלמנה.

המבחן של חברות ההייטק הישראליות הוא ביכולתן ליצור למשקיעים, לעובדים ולעצמן תמונה בהירה של האופן שבו הצמיחה מתורגמת לרווחיות בעתיד הנראה לעין. ביום העצמאות הנוכחי, הקריאה שלי להייטק היא להמשיך לצמוח הכי מהר שאפשר, אבל להוסיף למשוואה את המחשבה על רווחיות, הן ברמת יחידת המכירה הבודדת והן ברמת החברה כולה, בטווח הנראה לעין.

הכותב הוא שותף בכיר בפירמת הייעוץ וראיית החשבון EY ישראל