חנן פרידמן מציג: איך להפוך את הלימון של לאומי ללימונדה

שבוע סוער עבר על מניית בנק לאומי בשבוע שעבר. הבנק, בניהולו של חנן פרידמן, הודיע במפתיע ביום שלישי בערב כי בכוונתו לצאת לגיוס של 2 מיליארד שקל בהנפקת מניות. מניית הבנק נפלה למחרת בתגובה ב־5.1%, מהציפייה לדיסקאונט שבו ייערך הגיוס.

יום לאחר מכן התברר שהיו ביקושים גבוהים של 6 מיליארד שקל לסחורה, בעקבות זאת ההנפקה הורחבה ל־2.75 מיליארד שקל, ובאתר "כלכליסט" נחשף ביום חמישי שאחד הרוכשים המרכזיים בהנפקה הוא אהרון פרנקל שרכש מניות בהיקף של 930 מיליון שקל, ויחזיק ב־2.5% ממניות הבנק.

בואו לא נתבלבל, גיוס ההון הזה החל מצורך מיידי של בנק לאומי בעיבוי ההון. המפולת בשווקים אילצה את הבנק לצאת לגיוס, ועוד בעיתוי לא אידיאלי של שווקים תנודתיים ועצבניים, ואחרי שמניית הבנק איבדה קרוב ל־10% בתוך שלושה חודשים.

ממה בעצם נבע הצורך בעיבוי ההון? עליית תשואות האג"ח והנפילות בשוק המניות פוגעות בתיק הנוסטרו של הבנקים, ושוחקות את ההון העצמי שלהם, ומסורתית בנק לאומי נחשב לבנק שההון העצמי שלו הכי חשוף לשינויים הללו, ולכן רגיש לסערות כמו זו שהתחוללה בשווקים בחודשים האחרונים. בטווח הארוך אמנם עליית תשואות האג"ח תפעל גם לטובת הבנק (תקטין את ההתחייבויות לפנסיה), אך כרגע עליית התשואות מבטאת רק את ההשפעה השלילית על הבנק.

בנוסף לכך, בלאומי פתחו בשנתיים האחרונות מבערים בכל הקשור לצמיחת תיק האשראי, ושתי המגמות הללו פעלו כתנועת מלקחיים על יחס הלימות ההון של הבנק (היחס בין ההון העצמי לנכסי הסיכון ובראשם תיק האשראי). אפילו ברבעון הראשון של השנה, בעוד רוב הבנקים האטו את קצב הצמיחה בתיק, שמר בנק לאומי על קצב עלייה גבוה של 7.6% באשראי, לאחר שב־2021 גדל תיק האשראי ב־16.1%. יחד עם הפועלים העניקו הבנקים אשראי בהיקפים עצומים בעיקר לחברות נדל"ן.

הנפילה לא עצרה את חלוקת הדיבידנד

בנוסף, בניגוד לבנק פועלים ומזרחי־טפחות, לאומי גם החליט להמשיך ולחלק דיבידנד ברבעון הראשון גם אם צנוע יחסית - 20% מהרווח - שכן הבנק הסתמך על כך שברבעון השני השנה הוא ייהנה מרווח הון של מאות מיליוני שקלים ממיזוג לאומי ארה"ב, מה שישפר את הלימות ההון שלו. אלא שבבנק לאומי היו כנראה אופטימיים מדי בקשר לתוצאות הרבעון השני - הסערה בשווקים היתה קשה, תשואות האג"ח המשיכו לטפס גם במאי ויוני ולהעיק על יחס הלימות ההון של הבנק, וכך מצא עצמו הבנק נאלץ לבצע גיוס הון כדי שיוכל לעבור את התקופה הסוערת הזו, מבלי שייאלץ לבלום את הצמיחה באשראי.

ההתחלה היתה פחות אופטימית - כצפוי בעקבות ההודעה על הגיוס הקרב - נפלה מניית הבנק ב־5.1% ביום רביעי בבורסה בתל אביב. אלא שבאופן מפתיע נראה כי מנכ"ל בנק לאומי חנן פרידמן הצליח להפוך את הלימון הזה ללימונדה.

ראשית, הביקושים הגבוהים שנרשמו להנפקה ועוד בתקופה שהשווקים רועדים, הם נקודה לזכות הבנק. אולם ההישג הנאה יותר הוא היכולת לגייס את אהרון פרנקל, שישקיע סכום לא מבוטל של 930 מיליון שקל במניות הבנק, סכום שמהווה השקעה פיננסית, ולא צפוי להביא לכך שהוא ישפיע על הנעשה בבנק.

זה יותר מעשור נדיר לראות אנשי עסקים פרטיים רוכשים מניות בנקים בהיקפים משמעותיים. מנגנוני הפיקוח של בנק ישראל מונעים השפעה של בעלי מניות שאינם בעלי השליטה בבנק (וגם על בעלי השליטה בבנקים מוטלות מגבלות רבות לעומת אלו החלות על חברות ציבוריות אחרות).

התוצאה היא שהבנקים מוחזקים כיום בעיקר על ידי המוסדיים או על ידי בעלי השליטה בבנקים מזרחי־טפחות והבינלאומי. כך שההחלטה של פרנקל לרכוש ממניות בנק לאומי בקרוב למיליארד שקל, שהוא סכום לא מבוטל מהונו, אינה טריוויאלית, ומאותתת לשוק שהוא רואה בהשקעה במניית הבנק הזדמנות.

אמירה סמלית באחזקת מניות לאומי

פרנקל, שכבר זיהה פוטנציאל לאפסייד בסיבוב שעשה בנכסים ובניין, וקודם לכן באירונאוטיקס, מזהה גם עכשיו הזדמנות. הוא נכנס להשקעה כמהלך פיננסי ולא אסטרטגי. אין לו שאיפות ביחס לבנק, ואף שהחשיבה שלו היא לטווח ארוך, לא נופתע אם במהלך מהיר של התאוששות המניה גם ימכור ברווח נאה. הוא סבור שמדובר בבנק הגדול בישראל, עם היסטוריה של הבנק הישראלי הראשון שכולנו גדלנו עליו, ומעבר למהלך הפיננסי, רואה גם סמליות ואמירה מצדו באחזקה של נתח משמעותי יחסית במניות הבנק.

אמנם מניית לאומי איבדה 14% מהשיא, אולם קשה לומר שפרנקל קנה אותה במחיר מציאה, שכן מחיר ההנפקה משקף מכפיל הון של יותר מ־1, שהוא גבוה ביחס לסנטימנט השלילי השורר בשווקים.

עליית הריבית מהווה בשורה טובה לבנקים

אז איפה בכל זאת ההזדמנות? אמנם השווקים סוערים, וסביר להניח שהדו"חות הקרובים של הבנקים ייפגעו מכך. אולם בטווח הארוך יותר, מגמת עליית הריבית היא בשורה טובה לבנקים, שהם חיכו לה זמן רב. הסיבה לכך היא שהבנקים מגלגלים אל הלקוחות את מלוא העלייה בריבית בצד ההלוואות, אך לא עושים זאת בצד הפיקדונות באופן מלא, בריבית שהם משלמים ללקוחות שלהם. כלומר המרווח הפיננסי שלהם משתפר כשהריבית עולה. גם זה שיקול שפרנקל הביא בחשבון בהחלטת הבזק שלו לרכוש את המניות בהנפקה.

דו"חות הבנקים מספקים הצצה להשפעה הזו של העליות, באמצעות מבחני תרחישים שהם מבצעים. מהנתונים בדו"חות לאומי עולה כי עלייה בריבית של 1% צפויה להגדיל את הכנסות בנק לאומי ברוטו בקרוב למיליארד שקל, והתחזית היא שהריבית במשק תעלה ביותר מ־1%, וכעת כאשר ביצעו את גיוס הון, למנהלי לאומי יש גם דלק להמשך הצמיחה באשראי.

רק בצד הסיכון, צריך לזכור שכאשר אשראי גדל בקצב חד, סביר להניח שגם חדלות הפירעון של לקוחות וחברות תגדל, בטח כשהריבית עולה, ובטח אם המשק ייכנס להאטה או מיתון. אולם נראה כי פרנקל רואה יותר את הצד החיובי של האפסייד בלאומי אם הוא מוכן להשקיע בו סכום שכזה.