הצריכה הפרטית ושוק העבודה האיתנים יובילו לריבית גבוהה יותר לאורך זמן רב

במאה השנים האחרונות הטכנולוגיה השולטת בעולם הרכב הייתה מנוע הבעירה הפנימי. הטכנולוגיה מאופיינת בכך שבעוד שהמנוע יכול לנוע בקלות יחסית ברגע שהוא פועל, הוא דורש משהו שיתניע אותו. בתחילת הדרך זו הייתה ידית שסובבו בקדמת הרכב. מאוחר יותר סטרטר חשמלי עם מצבר, שהתניע את פעולת מנוע הבעירה הפנימית. המנוע החשמלי מתחיל לסובב את מנוע הבעירה ומפסיק כשמנוע הבעירה כבר רץ מעצמו.

על אותו עיקרון פועלת האינפלציה. ישנה אינפלציית מחירי הסחורות, הקטנה יחסית, שהתניעה האינפלציה הגדולה יותר, זו של מחירי השירותים ללא הנדל"ן. בקיצור, יש לנו בעיה רצינית ואנחנו זקוקים לבנקים המרכזיים כדי לפתור אותה. אין זה סוד שאנחנו מתמודדים עם אינפלציה גבוהה מדי. האינפלציה הזו התחילה להתחמם ב־2021 והתגברה מאוד במהלך 2022. שורשיה מתחילים במשבר הפיננסי העולמי של 2008, אז ירדה הריבית לאפס כתגובה למינוף יתר במערכת הפיננסית העולמית. מאז ועד 2022 לא חזרנו באמת לריבית שיווי משקל ראויה. המשבר פיננסי של 2008 היה סוג של הגשת חשבון עם מחיר כבד שהכלכלה העולמית נדרשה לשלם על תאוות הבצע של השנים שקדמו. המחיר היה כבד כל כך, שהבנקים המרכזיים הורידו את הריבית בשביל להקל על הכאב הכלכלי, ובצדק.

הורדת ריבית זו הייתה אמורה לשמש כמנגנון לפריסת הכאב הכלכלי על פני כמה שנים. כלומר, העשור של 2020-2010 היה צריך להיות קשה יותר כלכלית: הצמיחה הייתה צריכה להיות מתונה יותר, הרווחים בשוקי ההון היו צריכים להיות מורכבים יותר. אלא שמחאות אזרחיות, פופוליזם, פחד של מובילי המדיניות הכלכלית והמוניטרית העולמית הובילו לעשור טוב יחסית. קשה מאוד להיות שר אוצר או נגיד בנק מרכזי שגורם למשבר קטן רק כדי להיות מוכן טוב יותר כשמשבר אמיתי קורה.

למרות העלאות הריבית

והמשבר האמיתי הגיע. משבר הקורונה היה כמו התקף לב לאדם בעל עודף משקל. בשלב הראשון, הצילו את החולה בעזרת ניתוח מעקפים מרובע. אלא שאחרי האירוע הקשה נחשפו כל הבעיות הרפואיות: שרשרות אספקה המתוחות עד הקצה, מחסור בחומרי גלם, עודף כסף במערכת, הקצאה מעוותת של משאבים בגלל ריביות נמוכות ועוד. המשמעות בפועל הורגשה אצל מי שרצה לייצר מחשב, רכב, שולחן או כל דבר אחר. מי שלא רצה מדפים ריקים של חומרי גלם במפעל, שילם מחירים גבוהים מאוד.

חודשים מאוחר יותר, אותם מחירים גבוהים של חומרי גלם התגלגלו למוצרים שאנחנו צורכים. הרגשנו עליות מחירים בסופר, בחופשות, ברכבים ועוד. חשוב להדגיש שהאינפלציה הראשונית לא נבעה ממשהו שנעשה בישראל על ידי הממשלה הזו או הקודמת. היא גם לא נבעה מפעולה לא נכונה של בנק ישראל. ודאי שבחוכמה שלאחר מעשה אפשר לבקר את ראשי הבנקים המרכזיים בעולם על תגובה מאוחרת או חלשה מדי, ואפשר במיוחד לבקר אותם על דחיפת נרטיב של אינפלציה חולפת. אלא שהביקורת הזו דומה לביקורת של מי שצופה בכדורגל מהבית. ייתכן שאפשר היה לבצע את המשימה בצורה טובה יותר, אבל לא היינו רוצים מישהו אחר על המגרש, ודאי לא את המבקרים מהספה.

כאמור, אינפלציית הסחורות פועלת כמו סטרטר של מנוע בעירה פנימי. היא מניעה תהליך ואם יש דלק במכל התהליך ממשיך מעצמו. העלאות הריבית של הבנקים המרכזיים בעולם היו בשביל לספוג את הדלק ולחנוק את המנוע הגדול יותר, שאיים להתחיל את פעולתו. כמו בסרט משובח, אנחנו עכשיו בשיא המתח. נתוני האינפלציה האחרונים בישראל, כמו גם מעבר לים, מצביעים על רגיעה יחסית באינפלציה. אלא שלא מספיק לקרוא את הכותרת. הסטרטר אמנם נרגע ומחירי הסחורות בירידה, במיוחד מחירי האנרגיה שנמצאים הרחק ממחירי השיא שנרשמו לפני שנה. זאת, למרות המלחמה באוקראינה, שנמשכת הרבה מעבר לציפיות.

הרכב תיק האג"ח המומלץ

אלא שהאינפלציה שמשתלטת עכשיו היא אינפלציית שירותים בניכוי הנדל"ן. זהו גם המדד המרכזי שעליו מסתכל הפד. בכל פעם שאדם מבקש העלאת שכר ומקבל, האינפלציה מתמידה עוד קצת. בכל פעם שמעביד חותם על הסכם שכר גבוה יותר, בין שמדובר בממשלה ובין שבבעל מכולת שכונתית, האינפלציה הופכת למעט יותר דביקה.

הבעיה היא שהכלכלה עדיין לוהטת, ומעסיק שלא יסכים להעלות שכר יאבד את העובד למשרות פנויות אחרות. האינפלציה שהתחילה את התהליך קלה למיגור. העלאת ריבית עוצרת ביקושים ומורידה את מחירי הסחורות. הרבה יותר מורכב לגרום למישהו לוותר על העלאת שכר מוצדקת בעזרת העלאת ריבית.

נתוני שוק העבודה והצריכה הפרטית מלמדים שמצבו של הצרכן עדיין חזק וזו בדיוק הסיבה שהתשואות הגלומות באג"ח האמריקאיות מלמדות שהמשקיעים הפסיקו להאמין שתהיה הורדת ריבית במהלך השנה. משקיעי המניות, לעומת זאת, טרם הגיבו למציאות החדשה.

דרור גילאון הוא שותף מנהל בגילאון & גורדון Wealth Management, וכלכלן ראשי באזימוט בית השקעות. אורנן סולומון הוא מנהל השקעות ראשי ושותף באזימוט בית השקעות