זהירות, מלכודת מס: ככה לא בונים איגוח

לאחר כשני עשורים של דיוני ועדות בין־משרדיות ללא תוצאות מעשיות, הגיע לאחרונה הרגע ההיסטורי שבו פורסם תזכיר חוק שיסדיר את האיגוח בישראל. הבעיה היא שלאור מלכודת המס הקיימת בתזכיר שפורסם, לצערנו ספק רב אם החוק בנוסחו הנוכחי יביא את הבשורה שלה שוק ההון מחכה.

עסקאות האיגוח בעולם מהוות כלי מרכזי לפיזור סיכונים במערכת הפיננסית ומספקות מקורות מימון נוספים למשק, תוך התבססות על מומחיות חיתומית. עסקת איגוח הינה עסקה שבה גוף מסוים (מכונה בדרך כלל "היזם") מעביר נכסים לתאגיד ייעודי, שהוקם במיוחד לצורך העסקה. התאגיד הייעודי מנפיק איגרות חוב כנגד הנכסים שהועברו אליו מהיזם. התמורה המתקבלת בעבור איגרות החוב תשמש את התאגיד הייעודי לתשלום ליזם, כתמורה לנכסים שהעביר לתאגיד הייעודי. נכסים אלו משרתים את החוב למחזיקי האג"ח ומשמשים כ"נכס מגבה" לעמידה בהתחייבויות כלפיהם.

כך, לדוגמה, בנק יכול למכור משכנתאות לתאגיד ייעודי שהוקם במיוחד לצורך עסקת האיגוח. התאגיד הייעודי ינפיק איגרות חוב לציבור כנגד המשכנתאות. תמורת איגרות החוב תעבור מהתאגיד הייעודי לבנק כתמורה עבור רכישת המשכנתאות. במהלך השנים הבאות ישרתו תשלומי בעלי המשכנתאות את החוב לבעלי איגרות החוב. כך, למעשה, העביר הבנק את הסיכון הגלום במשכנתאות למחזיקי איגרות החוב, שמצדם בודדו את סיכון האשראי שלהם לתזרים המזומנים שינבע מהמשכנאות הספציפיות שהועברו לתאגיד הייעודי.

מלכודת המס

מתן ודאות משפטית, כלכלית ומיסויית לעסקאות האיגוח הינו בעל חשיבות מכרעת להצלחת קידומו של שוק האיגוח בישראל, ומכאן חשיבותה של חקיקת חוק האיגוח. תזכיר החוק מסדיר את ההיבטים המשפטיים של עסקאות האיגוח וקובע מינימום של 5% המשך החזקה של היזם בשכבה הנחותה, כדי לצמצם את בעיית הסיכון המוסרי.

הבעיה היא שמיסוי התאגיד הייעודי במס חברות, בדומה ליתר החברות בישראל, כפי שקובע תזכיר החוק, מהווה מלכודת מס אשר הופכת את עסקת האיגוח ללא כדאית. בשונה מחברות רגילות, התאגיד הייעודי מוקם על מנת לשרת את עסקת האיגוח בלבד, ללא כל שיקול דעת עסקי או כלכלי, ואף מועד פירוקו נקבע עוד במועד הקמתו. הרווח המצרפי של התאגיד הייעודי עד פירוקו עת תסתיים עסקת האיגוח בהכרח יהיה אפס, אולם מבחינה טכנית, בשנים הראשונות של העסקה ייווצר רווח ובשנים שלאחר מכן ייווצר הפסד (בשנים הראשונות ההכנסות מהנכסים המגבים גבוהות יותר מהוצאות המימון שנובעות מאיגרות החוב המונפקות, מצב זה מתהפך בשנים שלאחר מכן). על כן, אין שום היגיון כלכלי או מיסויי לחייב במס את התאגיד הייעודי. תזכיר החוק לא זו בלבד שאינו נותן מענה למלכודת המס, אלא אף יוצר חיוב במס עודף של התאגיד הייעודי, בניגוד מוחלט להמלצות הצוות הבין־משרדי שעסק בנושא.

מיסוי התאגיד הייעודי מהווה מלכודת מס אשר הופכת את עסקת האיגוח ללא כדאית. בשונה מחברות רגילות, התאגיד מוקם לשרת את עסקת האיגוח בלבד, והרווח המצרפי שלו עד פירוקו בהכרח יהיה אפס

דו"ח צוות האיגוח בראשות בנק ישראל, שפורסם בנובמבר 2015, כלל פרק שלם בנושא היבטי המס הרלבנטים לעסקאות האיגוח השונות. צוות האיגוח, שרשות המסים היתה חברה בכירה בו, ניסה להתמודד עם מלכודת המס בתאגיד הייעודי. הצוות הציע שני מסלולי מס עיקריים, המשלימים זה את זה: המסלול העיקרי כולל מתן פטור ממס לתאגיד הייעודי, חיוב במס של היזם במועד מכירת הנכסים המגבים לתאגיד הייעודי, ומיסוי מחזיקי איגרות החוב במועד קבלת הריבית או במכירתן בדומה למחזיקי איגרות חוב קונצרניות. המסלול השני כולל שקיפות מלאה של הכנסות והוצאות התאגיד הייעודי ליזם. מסלול זה הוצע לאיגוח נכסים ספציפיים, אשר אין להם עלות לצורכי מס אצל היזם, כדוגמת איגוח תזרים מזומנים מדמי שכירות עתידיים ואיגוח ליסינג תפעולי.

שלושה תיקונים קריטיים

בשורה התחתונה, וגם כדי לפתח קצת אופטימיות, לדעתנו בכדי להפוך את תזכיר החוק לרלבנטי, יש לתקנו ברוח המלצות דו"ח צוות האיגוח בשלושה אלמנטים: הראשון, החלת הפטור ממס על הכנסות התאגיד הייעודי; השני, עדכון שיעור המס החל על יחידים בדיוק כמו באג"ח קונצרניות; והשלישי, הוספת הסדר מס בקשר לאיגוח נכסים שאין להם עלות לצורכי מס. רק כך תיווצר התשתית החקיקתית הנכונה לעסקאות איגוח בישראל ויימנע המצב הלא רצוי שבו יהפוך התזכיר ל"אות מתה" בספר החוקים.

מבחינה כלכלית ומשקית, דווקא העיתוי הנוכחי של סביבת הריבית הגבוהה והחשש מהפגיעה בצמיחה עד כדי מיתון שקרב ובא, הוא הנכון לקידום האיגוח, שייצר מקורות מימון נוספים למשק ויסייע להחזירו למסלול הצמיחה. לכן חשוב לאמץ את שלושת התיקונים החיוניים הנ"ל ולא לפספס את הרגע ההיסטורי.

ניר הלפרין הוא מרכז לימודי המסים בתוכנית חשבונאות Accountech באוניברסיטת רייכמן (ומי שהיה נציג רשות המסים בצוות האיגוח). שלומי שוב הוא ראש התוכנית בחשבונאות Accountech וסגן דקאן בית ספר אריסון למינהל עסקים באוניברסיטת רייכמן