רשות ני"ע ורשות שוק ההון מגבשות מתווה: דחיית חובות לשנה לחברות בורסאיות

הרגולטורים נערכים לגל של חברות בקשיים. רשות ניירות ערך ורשות שוק ההון מגבשות מתווה שיאפשר לחברות בעלות אג"ח לבצע דחייה תשלומים לתקופה של עד שנה, ללא מעורבות של בית המשפט, כך נודע ל"כלכליסט".

המהלך, שנמצא בישורת האחרונה וצפוי לצאת לפועל עוד במהלך חודש דצמבר, נועד להוות פתרון לחברות שנפגעו מהמלחמה ונקלעו לבעיית נזילות, ולא לחברות הנמצאות דה פקטו בהליך של חדלות פירעון. עיקר החברות שבפוטנציאל להיעזר בצעד זה הן חברות מתחומי הנדל"ן והאשראי החוץ־בנקאי, שנחשבים למגזרים המרכזיים הנמצאים כיום בסיכון בשוק ההון. המתווה יהיה בתוקף בשלב זה עד סוף יוני 2024.

גם היום חברות יכולות לבצע מהלך של דחיית תשלומים מול בעלי החוב שלהם. מהלך שכזה מוגדר הסדר חוב לא מהותי שאינו מצריך אישור בית המשפט. אין הגדרה ברורה לשאלה מה נופל תחת ההגדרה הזו מבחינת משך זמן דחיית התשלומים, אולם הפרקטיקה המקובלת היא שמדובר בדחייה של עד 7 חודשים.

כעת מתכוונת רשות ניירות ערך שבראשות ספי זינגר לקבוע קו ברור של דחיית תשלומים עד שנה. רשות שוק ההון, שבראשות מ"מ הרשות עמית גל, תיתן מצדה במסגרת המתווה הקלות למוסדיים בכל הקשור בטיפול ובאישור חובות שתתבצע בהם דחיית תשלומים לעד שנה.

לפי המתווה המתגבש, חברות שיוכלו להניע מהלך שכזה הן חברות שנקלעו לבעיה תזרימית וזמנית הנובעת מהקשיים שנוצרו בשל המלחמה. המתווה אומנם לא מגדיר מהו קושי (למשל ירידה במכירות, עלייה בתשואות האג"ח), אבל לא ניתן להחיל את המתווה על חברות עם מאפיינים של חברה בחדלות פירעון כמו הערת "עסק חי" או על חברות שעברו הסדר חוב בשנתיים האחרונות.

כמו כן, דירוג החוב של החברה חייב להיות ברמה סבירה של BBB מינוס ומעלה. התנאים הללו אמורים לסנן חברות שממילא היו בבעיות, ולהתמקד יותר בכאלו שמצבן הוחרף בשל המלחמה, בין שבירידה בפעילות ובין שבעליית תשואות האג"ח שלהן, שמקשה עליהן במיחזור חוב.

עוד במסגרת המתווה המתגבש, ייאסר על כך שדחייה תכלול פגיעה בתנאי החוב, קרי "תספורת", הפחתה בריבית וכדומה, וכן ייאסר על החברה לבצע חלוקת דיבידנד, רכישת מניות עצמית ופעולות דומות בתקופת הקפאת התשלומים. ההסדר המגובש יאושר ברוב מיוחד של שני שלישים מבעלי האג"ח.

הרגולטורים מנסים להקפיד על יצירת מסגרת כללית להסכם דחיית החוב, כדי לתת לכוחות השוק לקבוע את התנאים בין החברות לנושים. עם זאת, הם מגבשים עקרונות לגיבוש ההסדר. העקרונות אומנם אינם מחייבים, אך קשה לראות בפועל הסדרים שלא יקיימו אותם. בין אותם עקרונות נקבע כי החברה תיתן פיצוי מסוים לבעלי החוב בגין הדחייה כגון פיצוי בריבית או חיזוק הביטחונות. בנוסף, החברה תימנע מנטילת חוב נוסף, הכנסת שותפים או מימוש נכס מהותי מבלי לקבל את אישור בעלי החוב.

סוגיה מהותית נוספת היא החשש שבמשך תקופת דחיית התשלומים תמשיך החברה לפרוע את חובותיה כרגיל לנושים אחרים ובראשם הבנקים. במסגרת המתווה ישנה אמירה כללית שבמהלך תקופת הקפאת התשלומים לא תיווצר העדפה לנושים אחרים. אולם עדיין, יהיה מאתגר לחברות שיש להן נושים נוספים להגיע גם איתם לאותן הסכמות כמו עם בעלי האג"ח. כמו כן במידה שלחברה יש נושה בדמות בנק עם ביטחונות, ההערכה שלא תתבצע לו הקפאת תשלומים שכן ממילא הוא נושה מועדף על פני בעלי האג"ח.

כיום ניתן לבצע דחיית תשלומים לתקופה ארוכה של שנה, אך אז הדבר כבר מוגדר כהסדר חוב מהותי. נדרש בו פיקוח של בית המשפט, שגם ממנה מומחה מטעמו לבחינת הסדר החוב, שמלווה את התהליך. זהו הליך מורכב שלוקח זמן להשלימו. במהלכו ישנה אי־ודאות לגבי מצב החברה, וכך עשוי להיווצר כדור שלג של חוסר אמון בחברה מצד לקוחות, ספקים וגם עובדים, שעלול להאיץ את נפילתה.

זינגר וגל החליטו לקדם את המהלך הנוכחי שעוקף את בית המשפט, כדי לדחוף חברות שזקוקות לכך לבצע מהלך של דחיית תשלומי חוב, מה שאמור לתת להן פתרון נקודתי לתקופה הנוכחית. כיום האלטרנטיבה של אותן חברות היא ללכת להסדר חוב רגיל על כל השלכותיו, או לחלופין למשוך את הזמן, מה שעלול לפגוע בהן בטווח הארוך ולהחמיר את בעיותיהן.

ההנחה היא שאם הרגולטור נותן גב למהלך של דחיית תשלומי חוב, הדבר אמור להקרין באופן חיובי יותר על חברות שיבקשו כזה מהלך שמהווה סוג של הסדר חוב, ושזוכה למעשה לסוג של גיבוי רגולטורי. שני הרגולטורים מנסים בימים אלה גם לרתום את משרד המשפטים, שיתמוך במתווה, כדי להעמיק עוד יותר את תמיכת המדינה במהלך.

כדי להפעיל לחץ נוסף על החברות ללכת להליך שכזה (בהנחה כמובן שהן צריכות אותו), מסתמן כאמור שהמתווה המקל יהיה בתוקף בשלב זה רק עד סוף יוני 2024, כלומר חברה שתחליט לבצע דחיית תשלומים רק לאחר יוני, כבר תיאלץ לעשות זאת תחת מתווה רגיל ומורכב יותר של בית משפט.

השאלה היא האם מתן מענה עד לחודש יוני הוא מספיק, שכן ניסיון העבר מראה שבעיות בחברות מתגלות לרוב רק שנה־שנתיים לאחר פרוץ המשבר. עם זאת, לא מן הנמנע כי במידה שהמלחמה תתארך או שהשלכותיה הכלכליות יתגלו כמורכבות יותר, אז המתווה יוארך.

נזכיר כי בתחילת המלחמה הודיע בנק ישראל על מתווה להקפאת הלוואות ללקוחות הבנקים לתקופה של 3 חודשים, ומאז פרוץ המלחמה הוקפאו הלוואות בהיקף של 80 מיליארד שקל. המתווה שהרגולטורים מציעים דומה במובן זה שהוא בא לענות על אותו צורך - פתרון לבעיה תזרימית שנוצרה ללווים. אולם בניגוד לבנק ישראל, כאן רשות ני"ע לא מפרסמת הוראה רגולטורית להקפאת חובות גורפת לכל מי שמבקש, אלא מסגרת רגולטורית לניהול מו"מ בין חברה לבעלי החוב שלה, שאמורה להקל עליהם בגיבוש הסדר שכזה - כאמור, על ידי הפטור מאישור בית משפט ומנהל מיוחד.

זו אינה הפעם הראשונה שרשות ני"ע נדרשת לעסוק בסוגיית הסדרי החוב. גם בעת המשבר הפיננסי העולמי בשנת 2008 עלה חשש מגל של הסדרי חוב ופשיטות רגל של חברות ציבוריות. הרשות, שבראשה עמד אז פרופ' זהר גושן, הציעה פתרון עם מעורבות גבוהה של המדינה, ולפיו חברות יוכלו להנפיק אג"ח בערבות מדינה. אולם בסופו של דבר, בעקבות הביקורת על כך שמשמעות ההצעה היא שהמדינה תסייע לבעלי ההון, ההצעה לא יצאה אל הפועל, ואכן בשנים 2010-2009 היה גל הסדרי חוב ראשון ששוק ההון הישראלי התמודד מולו. הפעם מציעה גם כן הרשות פתרון, אולם הוא לא כרוך בהתערבות של המדינה, ונועד לעודד חברות ובעלי חוב להגיע להסדר בשלב מוקדם ככל האפשר. נציין כי פתרון שכזה אולי יסייע לחברות טובות ויציבות לצלוח את התקופה, אולם הוא לא ימנע נפילה מחברות בעלות מינוף גבוה, כך שעדיין קיים סיכוי גבוה כי בשנתיים הקרובות נראה גל של הסדרי חוב ונפילות של חברות, כאשר הענף המרכזי הנמצא במוקד הוא הנדל"ן.

מרשות ניירות ערך נמסר בתגובה: "הרשות בוחנת מגוון רחב של כלים, על מנת לתת מענה להשלכות מלחמת חרבות ברזל על חברות ובכלל זה גם גיבוש מתווה להסדרי חוב". מרשות שוק ההון לא נמסרה תגובה.