פתרון חוץ־בנקאי: שוהם ביזנס הגדילה מסגרת אשראי מנאוי

לקראת פירעון האג"ח: אלי נידם, בעל השליטה והמנכ"ל של חברת האשראי החוץ־בנקאי שוהם ביזנס, בטוח שהסנטימנט השלילי כלפי חברות האשראי החוץ־בנקאי הוא זמני, וכשאבק הריבית ישקע, מצבן ישתפר. בינתיים הוא משתמש באשראי שהוא נוטל מחברות אשראי חוץ־בנקאי אחרות, בהן אחים נאוי, כדי לעמוד בפירעון החוב שלו לבעלי האג"ח.

בשיחת ועידה למשקיעים שהתקיימה בשבוע שעבר אמר כי הוא מעריך שההזדמנויות למשקיעים נמצאות דווקא בחברות הקטנות בתחום "אני בטוח, אני בטוח במאת האחוזים, שככל שהזמן יעבור, ואני לא מדבר על הטווח הארוך, אני מדבר על הטווח הקרוב מאוד, כשהמשקיעים יבינו שהמכפילים שהחברות האלו נסחרות הם מכפילים זולים, לדעתי הביקושים לחברות האלו יהיו מטורפים". ולדבריו ברגע שזה יקרה "זה ייתן את הקפיצה למעלה, של עשרות אחוזים, ואני לא מדבר ספציפית רק על שוהם, אני מדבר על כלל החברות".

ברבעון הראשון של שנת 2023 שוהם ביזנס רשמה רווח נקי מתואם של 10.3 מיליון שקל, ובארבעת הרבעונים האחרונים הרווח הנקי המתואם שלה מצטבר ל־39 מיליון שקל. נכון להיום שווי השוק של שוהם ביזנס עומד על 215 מיליון שקל, ובהינתן רווח נקי בקצב של 41 מיליון שקל בשנה, הרי שהחברה של נידם נסחרת במכפיל של 5.2. בהשוואה למכפילי הרווח ההיסטוריים ששוהם ביזנס נסחרה בהם, זה אכן מכפיל נמוך.

כסף עולה כסף: חברות האשראי החוץ־בנקאי היו הדבר החם של תחילת העשור, אבל החלו לסבול מסנטימנט שלילי בעקבות הדיווחים על הבעיות שצצו בחברות גיבוי אחזקות ויונט קרדיט לאורך שנת 2022. החשש שמא אותם כשלים שהתגלו במקצת החברות, עודם חבויים ברוב החברות, הפך את המניות של חברות האשראי החוץ־בנקאי מראש פינה לאבן שאין לה הופכין. הקריסה של גיבוי ויונט קרדיט תרמו למומנטום השלילי בחברות האשראי החוץ־בנקאי, אבל הן בהחלט לא הגורם היחיד.

חברות האשראי החוץ־בנקאי קונות כסף ומוכרות אותו לאחרים. עליית הריבית מייקרת את מחיר הכסף שהוא חומר הגלם של הענף. העובדה הזאת מכבידה ותוסיף להכביד עוד יותר בעתיד הקרוב על החברות שפועלות בתחום שבו עלויות המימון הן חלק מליבת העסקים שלהן.

כמו יתר החברות בענף, גם שוהם ביזנס נוטלת חוב כדי לתת חוב, והחוב שלה מחולק לשתי קבוצות: חוב למחזיקי אג"ח וחוב לבנקים. החוב למחזיקי האג"ח עומד על 260 מיליון שקל והוא מאופיין בריבית שקלית קבועה. הריבית הממוצעת המשוקללת ששוהם ביזנס משלמת למחזיקי האג"ח עומדת על 3.1% והיא נמוכה הודות לכך שהאג"ח הונפקו במהלך 2021, שנה שבה הריבית במשק עמדה על 0.1%. לעומת זאת, החוב הבנקאי שעומד על 335 מיליון שקל, מאופיין בריבית משתנה.

הריבית ששוהם ביזנס משלמת לשני הבנקים שמלווים אותה, לאומי ודיסקונט, נקבעת לפי ריבית הפריים בתוספת של 1.1%, והיום היא כבר מגיעה ל־ 7.35%. בשורה התחתונה, על החוב הבנקאי שוהם ביזנס משלמת ריבית שגבוהה ביותר מפי שניים מהריבית שהיא משלמת על איגרות החוב. השילוב שבין שני מקורות האשראי מביא את הריבית הממוצעת המשוקללת של החברה ל־5.5%. אלא מה? לא זאת בלבד שהריבית על החוב הבנקאי מטפסת עקב בצד אגודל ביחד עם ריבית הפריים, אלא שגם המשקל היחסי של החוב הבנקאי צפוי לגדול. זה קורה בגלל שילוב של שני גורמים:

ראשית, שוהם ביזנס מגדילה את מסגרות האשראי הבנקאיות שלה. כך לדוגמא בפברואר השנה מסגרת האשראי מבנק לאומי הוגדלה ב־30 מיליון שקל ל־210 מיליון שקל. שנית, לוח הסילוקין של שתי סדרות האג"ח של שוהם ביזנס גוזר פירעונות קרן של 33-30 מיליון שקל בכל אחד מהרבעונים הקרובים, כאשר התשלום הקרוב יחול בסוף החודש הזה. הריבית הקבועה ששוהם ביזנס משלמת למחזיקי האג"ח היא זמנית כמו האג"ח שלה.

השילוב הזה, של עלייה בחוב הבנקאי היקר, במקביל לירידה בחוב הזול למחזיקי האג"ח מגדיל בהכרח את עלויות המימון של שוהם ביזנס. וכאשר הכסף מתייקר, הרווח והרווחיות עלולים להישחק. הדרך של שוהם ביזנס למנוע את השחיקה ברווח היא באמצעות הגדלת תיק האשראי.

במהלך הרבעון הראשון של 2023 תיק האשראי של החברה צמח ב־2.7% והסתכם ב־31 במרץ ב־795 מיליון שקל. מהדיווחים של שוהם ביזנס עולה שהמגמה הזאת נמשכת גם ברבעון השני שכן בתחילת יוני תיק האשראי ללקוחות היה מעל 825 מיליון שקל. המפתח השני לשמירה על הרווחיות הוא גלגול עליית הריבית ללקוחות. ככל שהחברה תצליח לעשות זאת, היא תוכל לשמר את הרווחיות הגולמית שלה.

חוב האשראי החוץ־בנקאי: שירות החוב למחזיקי האג"ח מחייב משוהם ביזנס להקצות מקורות לפירעונות הקרן ולתשלומי הריבית, והחשש של המשקיעים שהדבר יבוא על חשבון האשראי שהחברה מעמידה ללקוחותיה, מה שיביא להתכווצות תיק האשראי. בשיחת הוועידה למשקיעים נידם פסל את האפשרות הזאת ואמר שיש לחברה כוונה להגדיל את מסגרות האשראי בבנקים ושהיא מקיימת דיון עם אחד הבנקים שמלווים אותה ואמר "אין לנו כוונה להקטין את תיק האשראי, כל עוד שאנחנו יכולים לקנות כסף בחוץ אנחנו נקנה כסף בחוץ".

אחד המקורות ששוהם ביזנס לוקחת בחשבון הוא אשראי חוץ־בנקאי מחברת האחים נאוי. לדברי נידם לשוהם ביזנס יש שיתוף פעולה הדוק עם נאוי שאפילו הגדילו את מסגרת האשראי ל־180 מיליון שקל. בשיחת הועידה נאמר שצוות האנליזה של דורי נאוי הגיע למשרדים של שוהם ביזנס לצורך בדיקת הגדלת מסגרות האשראי, וזאת "כדי שנהיה מוכנים בכל מקרה שלא יהיה לפירעונות אג"ח, כדי שלא נצטרך להקטין את תיק האשראי שלנו". מסתמן שחברת האשראי החוץ־בנקאי תפרע חוב למחזיקי האג"ח בעזרת אשראי חוץ־בנקאי.

אין דיבידנדים, יש ביי־בק: מקורות האשראי של שוהם ביזנס מוגבלים, אבל השימושים שלה נרחבים וכוללים את הגדלת תיק האשראי ואת שירות החוב למחזיקי האג"ח. לנוכח המציאות הזאת החברה קיבלה החלטה שלא לחלק דיבידנד. ההחלטה הזאת מגיעה חרף העובדה שבמרץ 2019 הדירקטוריון החליט על מדיניות לפיה החברה תחלק מדי שנה לבעלי המניות שלה דיבידנד בשיעור של 30% מהרווח הנקי שלה, ועל אף שרק בנובמבר 2022 המדיניות עודכנה כך ששיעור הדיבידנד שיחולק יעמוד על 50% מהרווח הנקי. זאת החלטה שמחזקת את הנזילות של החברה, וסביר שהיא תטיב איתה לטווח הארוך, אבל היא לא עושה נעים לבעלי המניות של החברה שבנו על תשואת הדיבידנד, וזה כמובן מתווסף לסנטימנט השלילי שיש לענף ולעלייה בעלויות המימון.

בינתיים, שוהם ביזנס מצאה פתרון ביניים. לעת עתה היא אומנם לא מחלקת דיבידנד, אבל היא כן רוכשת מניות של עצמה. מתחילת אפריל ועד היום שוהם ביזנס רכשה כ־448 אלף מניות של עצמה בתמורה ל־2.5 מיליון שקל. גם נידם לא טומן ידו בצלחת, ומתחילת השנה הוא רכש מניות של החברה שבשליטתו ובניהולו בתמורה ל־1.2 מיליון שקל. נידם קנה את המניות במחיר ממוצע של 6 שקלים, מחיר שגבוה ב־6% משער המניה הנוכחי. אם ההערכות שלו ל"ביקושים מטורפים" ול"קפיצה של עשרות אחוזים" אכן יתממשו, זאת תהיה רק ירידה זמנית לצורך עלייה.