תודה להוריקן: כספי הביטוח מעניקים אוויר לנשימה להרץ פרופרטיס

בסוף השבוע האחרון חברת הנדל"ן האמריקאית הרץ פרופרטיס, שגייסה חוב בשתי סדרות אג"ח בבורסת ת"א, דיווחה על השלמת עסקה למכירת הנכס Chestnut Place במסצ'וסטס שבארצות הברית. תזרים המזומנים שהמכירה ייצרה להרץ, לאחר פירעון החוב בנכס והוצאות עסקה, הוא 3.2 מיליון דולר. הרץ קיבלה בתמורה לנכס 10.5 מיליון דולר, סכום שנמוך ב־16% מהשווי של הנכס בספרי החברה. היות שמדובר בסכום זניח ולא מהותי ביחס לשווי הנכסים של הרץ, האירוע נופל בקטגוריה של "לא נעים, לא נורא".

אלא מה? השלמת העסקה למכירת Chestnut Place היא לידתו של מהלך שהחל לפני תשעה חודשים, שבמהלכו כבר נרשמו הפסדים מירידת הערך של הנכס. בסוף 2021 השווי של Chestnut Place בספרים של הרץ עוד עמד על 22 מיליון דולר. אולם במאי 2022 הרץ חתמה על הסכם מותנה למכירתו בתמורה ל־12.5 מיליון דולר, מה שהוביל למחיקה של 9.5 מיליון דולר משווי הנכס. הרקע ל"תספורת" בשווי של Chestnut Place הייתה ההערכה ששוכר מהותי בנכס, ששוכר 79% מסך השטחים שלו, לא יחדש את השכירות באופן מלא בתום תקופת ההסכם במרץ 2025. על כן, בהתחשב בשוק השכירות המקומי ובהיקף העלויות שיידרשו על מנת להשכיר את השטח שיפונה לשוכרים חדשים (זמן להשכרת השטח, הטבות לשוכרים החדשים, עלויות עבודה) בהרץ העריכו שבנסיבות העניין עסקת המכירה טובה, גם אם היא נעשית במחיר שנמוך משמעותית משווי הנכס בספרים.

העסקה המקורית למכירת הנכס בוטלה, לאחר שלא התקיימו התנאים להשלמתה. אבל תג המחיר החדש לנכס הביא להפסד של 9.5 מיליון דולר, שנרשם בדו"חות הרץ ברבעון השלישי של 2022. כאמור, בסופ"ש האחרון הושלמה עסקה למכירת Chestnut Place ובשורה התחתונה, הרץ מכרה את הנכס במסצ'וסטס במחיר שמגלם דיסקאונט של 52% על השווי שלו בדו"חות החברה ל־31 בדצמבר 2021.

בעוד הנכס שנמכר מתחת לשווי המופחת בספרים, Chestnut Place, מהווה פחות מ־2% מסך הנכסים של החברה, הרץ מתמודדת עם אתגרים תפעוליים ומימוניים בנכס המרכזי שלה Gateway Center, שממוקם בעיר פיטסבורג שבפנסילבניה, ומהווה 26% משווי הנכסים במאזן. כבר באפריל 2021 שוכר מהותי בנכס, Dollar Bank, לא חידש את תקופת השכירות וכתוצאה מכך שיעור התפוסה בנכס פחת מ־79% ל־70%. באוגוסט 2022 נודע להרץ ששוכר משמעותי נוסף, Gateway Health, ששוכר 13% מהשטח בנכס, לא יחדש את תקופת השכירות שלו עם סיומה, בספטמבר 2023.

בדו"חות של הרץ לרבעון השלישי צוין כי החברה התקשרה בהסכמי שכירות להשכרת 190 אלף מ"ר מהשטח שעתיד להיות מפונה על ידי השוכר, וכי "החברה אינה רואה קושי בהשכרת השטח הנותר". עם זאת, בסוף 2022 שיעור התפוסה בנכס עמד על 67%. השווי של Gateway Center בספרים של הרץ עומד נכון ל־30 בספטמבר 2022 על 191.5 מיליון דולר. שווי זה מייצג שיעור תשואה של 3.8% בלבד. שיעור התשואה מחושב כיחס שבין ה־NOI השנתי לבין שווי הנכס.

בהרץ מנסים למלא את החלל שמותירים השוכרים שנוטשים, ומוצאים נקודת אור בביקוש לנכסי מגורים מסוג Multifamily. בהרץ מציינים שעיריית פיטסבורג מציעה תמריצים שונים לבעלי נכסים, על מנת שישנו את הייעוד הקיים לייעוד של מגורים. לאור זאת, בהרץ שוקלים להמיר את השימוש של אחד מארבעת הבניינים בנכס לשימוש מגורים שיכלול 400-325 יחידות דיור.

במקביל לאתגר התפעולי בניהול הנכס, הרץ נדרשת גם להתמודד עם הלוואה של כ־100 מיליון דולר שמועד הפירעון שלה חל ב־1 בינואר 2023. ב־22 בינואר השנה דווח שהרץ אישרה את התנאים שהוצעו לה במכתב הסכמות לא מחייב (Term Sheet) שהתקבל מהמלווה, להארכת פירעון ההלוואה ב־12 חודשים. הארכת ההלוואה מותנית, בין היתר, בחתימה על הסכם שכירות עם מוסד פיננסי שהמשא ומתן איתו כבר נוסח והצדדים נמצאים בשלבי חתימות סופיים, ובהפקדת 6.5 מיליון דולר בפיקדון ייעודי לצורך הוצאות השכרה למוסד הפיננסי.

בעקבות פינוי השטח שהושכר ל־Dollar Bank בסוף נובמבר 2021 הופעל מנגנון Cash Sweep, שמאפשר למלווה לנעול את עודפי תזרים המזומנים הנובעים מהנכס לחשבון פיקדון ייעודי. לצורך ריפוי המנגנון, באופן שיאפשר את העברת עודפי המזומנים לחברה, חברת הנכס נדרשת לעמוד ביחס כיסוי חוב של 1.2 למשך שני רבעונים עוקבים. נכון לרבעון השלישי, היחס עמד על 0.73. בהרץ מדגישים שהחברה עומדת בכל יתר אמות המידה של הסכם ההלוואה, ולמלווה לא קיימת זכות להעמדת ההלוואה לפירעון מיידי.

לפני כשבועיים הרץ הכריזה על חלוקת דיבידנד של 15 מיליון דולר לבעלי המניות שלה. בפועל, החברה חילקה רק מחצית מהסכום, וטוב שכך. הנאמן לאיגרות החוב של החברה פנה אליה בשבוע שעבר והפנה את תשומת ליבה לטעות שנפלה בתחשיב אמת מידה פיננסית של ההון העצמי המינימלי לחלוקה, לפיו ההון העצמי של החברה לא יפחת מ־170 מיליון דולר. בדו"חות האחרונים שהרץ פרסמה, הדו"חות ל־30 בספטמבר 2022, ההון העצמי של החברה עמד על 182 מיליון דולר, וחלוקת סכום הדיבידנד המלא שהוכרז הייתה מביאה להפרת אמת המידה הפיננסית.

לאור העובדה שהסכום שחולק בפועל, 7.5 מיליון דולר, נמוך מהסכום המותר לחלוקה בהתאם לאמת המידה הפיננסית, שנכון ל־30 בספטמבר עמד על 12 מיליון דולר, לא מתקיימת הפרה בפועל של התחייבות החברה כלפי מחזיקי איגרות החוב. בהרץ מציינים שהטעות "נפלה בשגגה ובתום לב". זאת, בשל כך שבתחשיב שלה, החברה הוסיפה להון העצמי תקבולי ביטוח שהתקבלו אצלה אחרי תאריך הדו"ח. סוף דבר, הדירקטוריון של הרץ התכנס והחליט שסכום החלוקה יעמוד על 7.5 מיליון דולר, הסכום שחולק בפועל, וזאת חלף הסכום המקורי שהוכרז בסך 15 מיליון דולר.

יתרת הנזילות של הרץ בסוף הרבעון השלישי של 2022 הסתכמה ב־8 מיליון דולר בלבד. עוז הרוח של הדירקטוריון לאשר חלוקת דיבידנד של 15 מיליון דולר, ולבצע חלוקה בפועל של 7.5 מיליון דולר, נובע מכך שתקבולי ביטוח של כ־81 מיליון דולר התקבלו בחברה בתחילת דצמבר 2022. סכומים אלו כאמור לא מופיעים בדו"חות הרבעון השלישי, אולם הם צפויים לשפר את מבנה המאזן של החברה בדו"ח התקופתי לשנת 2022, שיפורסם החודש. תקבולי הביטוח התקבלו בהרץ בשל נזקים פיזיים שספג הנכס Capitol One Tower, כתוצאה מפגיעות של סופות הוריקן באוגוסט ובאוקטובר 2020.

כאמור, הרץ היא חברת נדל"ן אמריקאית שפועלת בתחום הנדל"ן המניב ומתמקדת בנכסי משרדים בארה"ב. לחברה שתי סדרות אג"ח שנסחרות בבורסה לניירות ערך בישראל, והחוב שלה כלפי המחזיקים מסתכם ב־538 מיליון שקל. איגרות החוב שלא מובטחות של הרץ (סדרה א') נסחרות בתשואה של 19.3% ומדורגות על ידי מידרוג ברמה של A3. איגרות החוב המובטחות של הרץ (סדרה ב') נסחרות בתשואה של 10.1% ומדורגות על ידי מידרוג ברמה של A2. הרץ אג"ח ב' מובטחת בשעבוד על הזכויות של החברה בנכס Central Brookhollow, שמורכב משלושה בנייני משרדים וממוקם בעיר יוסטון שבטקסס.

בדו"ח הדירוג האחרון, שפורסם לפני כחודש, צוין כי מידרוג מעריכה את מאפייני הנכס כבטוחה באיכות גבוהה, וכן כי יחס ההשבה למחזיקי אג"ח ב' עולה בסבירות גבוהה על 70%. הדו"חות הכספיים של הרץ מצביעים, מצד אחד, על ירידה בהכנסות וב־NOI, ובמידרוג מצביעים על יחס כיסוי חוב איטי. מצד שני, שיעור המינוף של הרץ בולט לחיוב, ובמידרוג מעריכים שלחברה יש יכולת לשפר נזילות באמצעות מימון מחדש של הנכסים. ביחס ליכולת של הרץ לשרת את החוב שלה למחזיקי האג"ח, בחברת הדירוג מביעים אופטימיות ומציינים שתמורת תקבולי הביטוח תשמש בעיקר לעיבוי הנזילות לצורך פירעונות האג"ח ולהשקעה בנכסים חדשים.