היוצאות מהכלל בהנפקות: 4 חברות זינקו ביותר מ-100%, ביו מיט ב-608%

הניתוח הזה לא עוסק בתופעה רחבה, אלא בתופעת שוליים - ביוצא מן הכלל שאינו מעיד על הכלל. 120 חברות הונפקו לראשונה בגל הגיוסים העכור ששטף את הבורסה לניירות ערך בישראל בשנים 2021-2020, ומחציתן הסבו למשקיעים הפסדים כואבים שנעים בין 59% ל־97%, וזאת בתקופה שבה מדד המניות הכללי רשם עלייה חד־ספרתית.

רק שישית מהחברות שנהפכו ציבוריות באותן שנים הניבו תשואה חיובית, ובקבוצה הקטנה הזאת בולטת רשימה מצומצמת עוד יותר של חברות, שהמניות שלהן זינקו מאז ב־100% ויותר - שותפות הפודטק ביו מיט, חברת האשראי החוץ־בנקאי מיכמן, יצרנית המצלמות נקסט ויז'ן וחברת הנדל"ן המניב בחו"ל בוליגו.

מיכמן, נקסט ויז'ן ובוליגו, הציגו בשנים 2022-2021 צמיחה בהכנסות ועלייה ברווח הנקי. ההכנסות של מיכמן, שעמדו בשנת 2020, ערב ההנפקה, על 19 מיליון שקל, הגיעו בשנה שעברה ל־108 מיליון שקל, והפסד של 2 מיליון שקל, שהופיע בשורה התחתונה, נהפך לרווח נקי של 28 מיליון שקל. בשנים 2022-2020 רשמה נקסט ויז'ן צמיחה מרשימה של 231% בהכנסות ושל 419% ברווח הנקי.

גם בוליגו מציגה בשנתיים שחלפו מאז ההנפקה שיפור של עשרות אחוזים - הן בשורה העליונה והן בשורה התחתונה. כל זה לא בא להצדיק את הזינוקים של 100% ויותר במחירי המניות של שלוש החברות לעומת מחירן בהנפקה, אבל זה בהחלט מעיד על כך שמשקיעי שוק ההון יודעים להעריך ולתגמל חברות שמציגות הכנסות צומחות ורווחים שגדלים.

הזינוק החד שנרשם במניות של מיכמן, נקסט ויז'ן ובוליגו מלמד שיעור חשוב על הנפקות. זה נכון שבשוק ההון יש משמעות לסיפורים ולחלומות, אבל יש להם גם תאריך תפוגה. לפעמים מועד התפוגה קרוב ולעתים הוא רחוק, אבל הוא תמיד מגיע. לאורך זמן, התוצאות העסקיות הן אלה שנותנות את הטון.

שותפות הפודטק ביו מיט רשמה בשנתיים מאז הונפקה תשואה של 608% - התשואה הגבוהה ביותר בקרב 120 החברות שהנפיקו לראשונה בבורסה ב־2021-2020. התשואה הזאת בולטת במיוחד לנוכח שתי עובדות: ראשית, רוב שותפויות המו"פ שהונפקו באותן שנים בבורסה הסבו למשקיעיהן הפסדים כבדים שמגיעים בממוצע ל־75%. לשם השוואה, המשקיעים בשותפות מו"פ אחרת בתחום הפודטק הפסידו 93% מההשקעה שביצעו בהנפקה. שנית, התשואה החריגה של ביו מיט מגיעה אף שהכנסותיה היחידות נובעות משיערוך השקעות, ואלה הצטמצמו ב־2022, וחרף העובדה שבשנה האחרונה נרשם בשורה התחתונה הפסד של 2.4 מיליון שקל.

מאחורי הזינוק יוצא הדופן במחיר יחידות ההשתתפות של ביו מיט עומדים שלושה גורמים מרכזיים. הראשון שבהם הוא הפורטפוליו של השותפות, שכולל חמש חברות. השורה העליונה של השותפות עצמה דלילה, אבל בחברות שבהן היא השקיעה, שנמצאות בשלב ה־Seed, כבר רואים ניצנים של הכנסות. נכון להיום, שתיים מתוך חמש החברות שביו מיט השקיעה בהן, רילבייט ומור אלטרנטיב פודס, כבר מוכרות את המוצרים שפיתחו. אף שרילבייט כבר החלה בשלבי השקה ראשונים לשוק המסעדות, בשלב זה היא מתבססת בעיקר על גיוסי הון, וצפויה לצאת לסבב A במחצית השנייה של 2023. גם מור אלטרנטיב פודס מתכוונת לפעול לגיוס הון נוסף עוד השנה.

מנכ"ל ביו מיט, ג'יל מישל גמון, אמר ל"כלכליסט" כי "אסטרטגיית ההשקעות שלנו היא התמקדות. אני לא יכול להיות מומחה בכל דבר. צריך להבין שפורטפוליו של חמש חברות או 20 חברות זאת לא אותה אופרציה".

לדברי גמון, המיקוד במספר מצומצם של חברות מאפשר לשותפות לסייע לחברות המוחזקות לגייס כספים, להקים מפעלי ייצור ולשווק את מוצריהן בחו"ל.

הגורם השני, שתרם לתשואה הגבוהה של ביו מיט, הוא העובדה שבניגוד לשותפויות אחרות - שלא פספסו הזדמנות לבצע הנפקות נוספות של יחידות השתתפות, גם במחירים שהיו נמוכים משמעותית מהמחיר בהנפקה הראשונה - בביו מיט נמנעו ממהלכים שמדללים את מחזיקי יחידות ההשתתפות ויוצרים אצלם תסכול. מצד אחד, ההימנעות הזו מביאה לקיפאון בצד ההיצע של יחידות ההשתתפות, ולפיכך פועלת לטובת המחיר שלהן, אך מצד שני, ביו מיט עלולה להצטער על כך שלא הכתה בברזל החם כשאפשר היה לעשות זאת בשוויים גבוהים. השאיפה של ביו מיט למנוע דילול של משקיעיה עלולה לגרום לדילול של השותפות עצמה בחברות שבהן היא כבר השקיעה. לדברי גמון, "הדילול של השותפות בחברות הפורטפוליו נעשה בשווי הולך ועולה, כך שזהו תהליך השבחה איכותי שמתאים לאסטרטגיית ההשקעה שלנו, שהיא בין היתר מוכוונת אקזיט לטווח הארוך".

גורם משפיע נוסף על העלייה החדה בשווי של ביו מיט הוא מוסך רביע 2009 מכפר סבא, שבבעלות יוחנן ואיילת רביע. מוסך רביע הוא המשקיע הגדול ביותר בשותפות, ומחזיק כיום ב־43.7% מיחידותיה. המחזיק השני בגודלו הוא השותף הכללי, שבידיו 20% מביו מיט. הביקוש שהוזרם לניירות הערך של ביו מיט, והעובדה שההון הצף של השותפות מצומצם באופן יחסי, תרמו את חלקם לזינוק החד בניירות הערך שלה.

אם לשפוט לפי גרף יחידות ההשתתפות של ביו מיט, יש מתאם גבוה בין הרכישות שביצע מוסך רביע לבין מחיר יחידות ההשתתפות של ביו מיט בבורסה. 91% מיחידות ההשתתפות שבהן מחזיק מוסך רביע נרכשו עד סוף 2021, ומאז שהביקוש שלו פחת באופן דרמטי, התכווץ גם מחיר יחידות ההשתתפות של ביו מיט בשוק ולמעשה ירד ב־50% מאז ינואר 2022. הרב שלמה קרליבך כבר אמר, שכל מה שילד צריך הוא מבוגר אחד שיאמין בו. זה לא מזיק אם גם לכל שותפות מו"פ יהיה בעל מניות אחד שיאמין בה.