"משבר? אנחנו במגעים להשקעה בשש חברות סייבר ישראליות"

קרן תומא בראבו

• מייסדים: אורלנדו בראבו וקרל תומא
• נכסים מנוהלים: 122 מיליארד דולר, כולל 22 מיליארד דולר בקרן חדשה שגייסה השנה
• התמחות: השבחת חברות, לרוב באמצעות הצעות רכש ומחיקה מהמסחר
• שנת הקמה: 2008
• מטה: מיאמי, משרדים בשיקגו, סן פרנסיסקו ולונדון
• מספר עובדים: 110
• עסקאות בישראל: הצעת רכש לחברת הסייבר אימפרבה לפי שווי של 2.1 מיליארד דולר; הנפקת הספאק של איירון סורס לפי שווי של 11.4 מיליארד דולר
• עוד משהו: במחצית השנה האחרונה רכשה שלוש חברות סייבר שמתמחות בניהול זהויות בסכום מצטבר של 12 מיליארד דולר

מרבית הכותרות סביב הסייבר הישראלי אולי עוסקות בימים אלה בקיצוצים ופיטורים, אבל מתחת לפני השטח זרם ההון לארץ הסייבר לא פוסק. גם תומא בראבו (Thoma Bravo), אחת מקרנות ההשקעה הפרטיות הגדולות בעולם שהובילה את הנפקת הספאק של איירון סורס הישראלית בשנה שעברה וב־2019 רכשה את חברת הסייבר אימפרבה של שלמה קרמר ב־2.1 מיליארד דולר, חזק בתמונה.

באחרונה סיימה תומא בראבו, שלרוב מובילה השקעות גדולות של יותר ממיליארד דולר לרכישת מלוא המניות בחברות, גיוס של קרן חדשה המתמקדת בחברות צמיחה ותשקיע גם במניות מיעוט. הקרן כבר קיבלה התחייבויות של כ־2 מיליארד דולר ובמסגרת זו הגיע לישראל רוברט טרה סייל (Robert Tre Sayle) שעומד בראש הקרן כדי להיפגש עם יזמים ישראלים. לצד סייל משמש כשותף מנהל בקרן גם רוס דבור, שחזר לתומא בראבו אחרי כמעט עשור בקרן אינסייט שגם היא ידועה בחיבתה להשקעות בתוכנה ולהשקעות בישראל.

"בשנה האחרונה התחלנו להסתכל יותר על השקעות בשלבים מוקדמים תוך דגש על תחומי התוכנה והסייבר. תל אביב היא המרכז השני בגודלו בתחום אחרי סן פרנסיסקו ולכן אנחנו רוצים להשקיע כמה שיותר מהקרן כאן", אומר סייל בראיון בלעדי ל"כלכליסט". "אנחנו לא מחפשים שלבים מוקדמים, בשביל זה יש משקיעים מצוינים בהון סיכון. אנחנו כן ניכנס אחרי שלחברה יש כבר בסיס לקוחות משמעותי והיא מוכרת וצריך לעזור לה לצמוח. נשקיע לרוב בסבב C והלאה, בין 25 ל–150 מיליון דולר, נרצה להוביל את הסבב. לא חייבים, אבל לרוב כך אנחנו מעדיפים".

יש לכם כבר עסקאות של ממש בתהליך בישראל?

"אנחנו במשא ומתן להשקיע בשש חברות סייבר ישראליות. חלק מההשקעות יקרו כבר בחודשיים הקרובים וחלק ברבעון הראשון של 2023. לצד קהילת הסייבר המאוד חזקה בישראל, יש כאן גם חברות פינטק מעניינות וגם חברות בתחום הדאטה והתשתיות הארגוניות. עשינו כבר עסקה ראשונה כזאת כשהובלנו סיבוב השקעה בחברת הפינטק פרסונטיקס בתחילת 2022 שבו היא גייסה 85 מיליון דולר".

זו אמירה מפתיעה כי התחושה הרווחת היא של ענף במשבר והציפייה היא למיעוט עסקאות. זה שונה בפועל בשטח?

״יש הרבה עבודה וגם יכולת לעשות הרבה עסקאות. דווקא עכשיו העיתוי הוא מצוין כי הרבה חברות גייסו בפעם האחרונה ב־2020 או ב־2021 ולרובן זה מספק כסף לשנה־שנתיים. משמעות הדבר שעכשיו הן מתקרבות למועד שבו צריך להתחיל לגייס שוב. מהסיבות האלה שוק ההשקעות מאוד פעיל עכשיו, למרות הכותרות על האטה או קיצוצים".

אבל מה לגבי רמות השווי? החברות האלה מבינות שהן צריכות להתכונן לגיוס לפי שווי נמוך יותר ממה שקיבלו בתקופת הגאות, מה שמכונה דאון ראונד?

"זה יכול לקרות בחלק מהמקרים, אבל לא אצל כולן. יש לא מעט חברות שצמחו כל כך מהר ויפה, שההכנסות היום גבוהות, וגם אם המכפילים יותר נמוכים, השווי לא ירד. עבור אחרות יהיה מאתגר לא ללכת לדאון ראונד, ויהיו גם כאלה שיפנו לחוב או אג״ח להמרה. אבל אני יכול לומר שכל החברות שאנחנו בוחנים כעת השקעה בהן, הולכות לסבב בשווי גבוה יותר ממה שהיה בסבב האחרון. הסיבה לכך היא שהן הכפילו את המכירות מאז הסבב האחרון וזה מפצה על ירידת המכפילים. יש חברות שרואים בהן ממש האצה במכירות כי הן מצאו את המקום הנכון שלהן בשוק ואלה החברות הטובות".

בוא באמת נדבר קצת על המכפילים. מה הרמה הסבירה של מכפיל על ההכנסות בסבב השקעה?

"כל אזור בין 10 עד 20 על ההכנסות הוא סביר היום. אני מניח שיהיו בודדות שאולי יקבלו אפילו יותר, אבל לפני שנה המכפילים הנפוצים היו בין 20 ל־30".

גם חברות שגייסו לפי מכפילים חלומיים, כמו WIZ למשל שגייסה לפי שווי של 6 מיליארד דולר כשהיו לה הכנסות של 25 מיליון דולר בלבד, יוכלו לגייס באותו מכפיל?

"WIZ זו הצלחה אדירה. המכפיל שלהם אולי יירד, אבל המכירות של החברות כל כך צומחות שגם בגיוס הבא השווי שלהם יהיה יותר גבוה. WIZ זה אירוע טוב, אבל יש עוד חברות בישראל שמאוד מצליחות וצומחות מהר, מה שיאפשר להן לגייס בשווי גבוה גם בשוק קשה".

אתה סבור שהגענו כבר לנקודת שפל מבחינת תמחור חברות הטכנולוגיה?

"אני אף פעם לא מצליח לחזות את השווקים ולכן אני מתמקד בחברות, בכל אחת ספציפית. אנחנו מחפשים את הטובות ביותר עם המודל העסקי והשוק כבר ימשיך לנוע במחזוריות שלו. אני לא חושב שיש התאוששות מהירה באופק כרגע, אבל התחושה היא שאנחנו מתחילים להתייצב סביב הרמות החדשות".

יש תחושה שסייבר מעט יותר חסין בפני המשבר הנוכחי לעומת יתר התחומים, לפחות במונחי שווי החברות הציבוריות.

"אני חושב שהשוויים הושפעו, אבל סייבר תמיד נסחר בפרמיה משמעותית מעל כלל השוק ובמכפילים יותר גבוהים לעומת שוק התוכנה. לכן יש תחושה שרמות השווי עדיין גבוהות יחסית. אבל זה נכון שגם בסביבה מאקרו־כלכלית מאתגרת תקציבי הסייבר נפגעים פחות. אנחנו רואים לא מעט ארגונים שאומרים 'את ההוצאה הזאת אני יכול לדחות', אבל בסייבר זה פחות אפשרי וזה גם מסביר את הפרמיה היחסית גבוהה שחברות הסייבר נסחרות בה".

גם אם ניכנס למיתון, הן עדיין יתפקדו?

"כן, הסייבר זו ההוצאה האחרונה שתקוצץ".

אתם נכנסים להשקעות בחברות צמיחה בשלב מאוחר יחסית, כשיש כאן כבר יוניקורנים רבים בתחום הסייבר. באיזו חברה אתם מצטערים שלא השקעתם מוקדם יותר?

"יש יותר מדי", צוחק סייל, "כמובן WIZ, גם NONAME ו־CATO ויש עוד 20 נוספות. לישראל יש כל כך הרבה מה להציע בתחום הזה. אבל לא היתה לנו הקרן הספציפית הזאת שיכלה לבצע השקעות כאלה שהן השקעות מיעוט קטנות יותר. עכשיו אנחנו כאן כדי להשקיע בסבבים הבאים. ישראל היתה יעד אסטרטגי מהרגע הראשון של גיוס הקרן. ישראל כל כך ייחודית במישור הזה, להרבה אנשים יש מערכות יחסים וצוותים שיוצאים מוכנים מהצבא ואלה האנשים הכי חכמים בעולם. בגלל ההכשרה שלהם בצבא הם כבר מאוד בשלים להקמת חברה ותפעול. אין דבר כזה בשום מדינה אחרת".

תומא בראבו תמיד היתה חובבת גדולה של השקעות בסייבר. אימפרבה הישראלית היתה רק הסנונית הראשונה, אבל מאז בנתה הקרן שהקים אורלנדו בראבו, ומנהלת כיום 122 מיליארד דולר, פורטפוליו ענק של חברות בתחום. יש אף מי שסבורים כי הקרן בונה מתחת לפני השטח מעין ענקית סייבר משלה שתהפוך למובילת השוק המבוזר.

רק השנה רכשה הקרן המרכזית של תומא בראבו את חברת הסייבר SAILPOINT ב־6.9 מיליארד דולר ואת חברת ניהול הזהויות PING ב־2.8 מיליארד דולר שאליה הוסיפה גם את FORGE ROCK שפועלת באותו תחום תמורת 2.3 מיליארד דולר. הקרן מעסיקה אמנם רק כ־100 איש בסך הכל, אבל באמצעות החברות באחזקתה היא מעסיקה 45 אלף עובדים.

סייל עצמו הצטרף לתומא בראבו ב־2005 ועסק בעסקאות הקלאסיות והחביבות על תומא בראבו - רכישת חברה ציבורית, מחיקתה מהמסחר, עריכת שינויים תפעוליים בה ואז הנפקה מחדש או מכירה הלאה. לפני כשנה קיבל לידיו פרויקט חד־פעמי (כפי שהתברר בדיעבד) של עסקת ספאק שבו מונה למנכ"ל.

תומא בראבו, כמו שחקנים רבים בוול סטריט, נכנסה להרפתקת הספאקים וגייסה כסף לחברה נטולת פעילות כדי למזג אותה עם חברת טכנולוגיה מעניינת. המועמדת הטובה ביותר שנמצאה היתה חברת הגיימינג הישראלית איירון סורס שהפכה להנפקת הספאק הגדולה ביותר. לחברה הוזרמו יותר מ־2 מיליארד דולר, מתוכם כ־1.5 מיליארד דולר במסגרת הצעת מכר של המייסדים, המשקיעים הראשונים והעובדים. ההנפקה הושלמה לפי שווי של 11 מיליארד דולר ובראבו נכנס לדירקטריון. השבוע הושלם מיזוג איירון סורס עם המתחרה האמריקאית יוניטי לפי שווי של 4.4 מיליארד דולר.

בסופו של דבר, המכירה נעשית לפי שווי הרבה יותר נמוך מאשר בהנפקה, בתוך כשנה בלבד, ואתם יוצאים מופסדים.

"אנחנו לא מסתכלים על תנודות בטווח הקצר, ואנחנו גם לא נמכור את המניות של יוניטי שנקבל. כמובן עד נקודה מסוימת שבה נהיה חייבים, אבל כרגע נישאר איתן".

בכלל, כל תחום הספאקים התברר כאכזבה והפך לאחד מסמלי הבועה. אתם בוחנים עוד עסקאות מהסוג הזה?

"עשינו רק ספאק אחד כי חלון ההנפקות נסגר. היה לנו מזל שהספקנו לעשות את עסקת איירון סורס. היא היתה החברה הטובה ביותר שיכול למצוא ספאק. השילוב של הצמיחה עם הרווחיות הוא כמעט בלתי אפשרי שם. לצערי, שוק ההון חבט בהם קשות וזה מתסכל אבל זה לא בשליטתנו.

"אנחנו חיפשנו מועמדים להנפקה וכמה אנשים הזכירו את איירון סורס והלכנו על זה אף על פי שזה לא היה השוק שלנו, אנחנו לרוב לא עושים עסקאות בגיימינג. כשהגשנו את ההצעה הראשונה לאיירון סורס, תומר בר זאב (מנכ"ל החברה ואחד ממייסדיה — ס"ש) ענה לי שהחברה כבר בתהליך של הנפקה רגילה ולכן לא מעוניינת בספאק. אבל דיברנו 45 דקות ושכנעתי אותו למה כן. גם היום אם תשאלי את תומר לגבי חרטות, הוא לא מתחרט על ההנפקה באמצעות ספאק".

יש עתיד לשוק הספאקים לדעתך?

"לא כרגע, כי עכשיו אין קשב מצד המשקיעים, אבל בעתיד לא פוסל עוד עסקאות מהסוג הזה. הרווחנו מעסקת איירון סורס ואנו מאוד מרוצים ממנה. צריכים למצוא עוד חברה פנטסטית כמוה".

תשלחו חברה שלכם להנפקת ספאק?

"אנחנו בהחלט נהיה פתוחים לזה. היופי בספאק הוא שאפשר לראות מי המשקיעים בספאק, והיינו גאים מאוד בכך שמוסדיים מהשורה הראשונה השתתפו באיירון סורס. זה לא שונה מהנפקה רגילה אם המשקיעים טובים. כרגע אין לנו אף חברה שעושה משהו פעיל בכיוון הזה כי זה כמובן לא הזמן".

ומה לגבי שוק ההנפקות הכללי? אתה מתכוון להשקיע בחברות צומחות סכומים של יותר מ־100 מיליון דולר. כדי לייצר תשואה על השקעה כזאת אתה חייב ששוק ההנפקות בוול סטריט ייפתח מחדש.

"אנחנו מאוד סבלניים והפילוסופיה שלנו לא מבוססת על הנפקה מהירה. אנחנו יכולים להחזיק בחברות גם הרבה שנים, גם יותר משבע השנים המקובלות בקרנות ההשקעה. להפך, ככל שהחברות יותר טובות, קשה לנו להיפרד מהן", צוחק סייל.

מה התחזית שלך ל־2023? האם רק אתם מגבירים את הפעילות או שגם קרנות אחרות, וכל הדיבורים על כך שיש כ־290 מיליארד דולר שצמאים להשקעות בקרנות הון סיכון ובקרנות ההשקעה הם נכונים?

"אני בהחלט חושב שתהיה עלייה בהשקעות בשנה הבאה, לא רק בכלל הכסף הזמין בקרנות, אלא יותר כי ייגמר הכסף לחברות. מבחינת 290 מיליארד הדולרים שמדברים עליהם בשוק? לא מעט מהכסף הזה מושקע כבר בימים אלה וקרנות עורכות סבבים שקטים שהן לא מדווחות עליהם, בעיקר בגלל שמדובר בשווי נמוך מהסבב הקודם".

המציאות החדשה הופכת את היזמים יותר צנועים?

"כן, כבר מרגישים את זה. בשנים האחרונות היו הרבה הפרעות ורעשי רקע מקרנות גידור, מגופים שעשו עסקה בשבוע. היום יש יותר הערכה לגופי השקעה שיכולים לתת ערך מוסף. פתאום כשמדברים על צמיחה רווחית, היזמים מבינים שתומא בראבו עושים את זה כבר 20 שנה. פתאום מבינים את הערך ואת היתרון בעבודה עם משקיע מנוסה. בגלל שאנחנו באים מקרנות ביי־אאוט זה בדיוק מה שאנחנו יודעים לעשות - לקחת חברה ולהפוך אותה לרווחית".