הנתון הצומח ביותר בג'נריישן: התגמולים לחברת הניהול

מודל חברות הניהול של קרנות הריט מעורר בחודשים האחרונים עניין רב וביקורת בשוק ההון, בעיקר בשל הכספים שזורמים ללא פרופורציה למנהלי הקרנות. הדו"חות של קרן התשתיות ג'נריישן קפיטל לרבעון השלישי מחדדים את ההיבטים הבעייתיים בסוגיה זו. בעוד התוצאות הכספיות ירדו ברבעון השלישי ועלו בצורה סולידית בתשעת החודשים הראשונים של השנה, היקף התגמולים לחברת הניהול ירד פחות ברבעון ועלה יותר מהתוצאות בינואר־ספטמבר. עם זאת, ג'נריישן קפיטל הודיעה בדו"חות כי מהרבעון הבא היא תשנה את מבנה דמי הניהול, אך לא פירטה כיצד ייראה המודל החדש מעבר להבהרה שהוא ייצור זהות משמעותית יותר בין האינטרסים של בעלי המניות לאינטרסים של חברת הניהול.

ההכנסות הכוללות שהניב הפורטפוליו של ג'נריישן קפיטל, בניהול המנכ"ל ארז בלשה והיו"ר יוסי זינגר, הסתכמו ברבעון השלישי ב־117.5 מיליון שקל — צניחה של 60% לעומת הרבעון המקביל. בתשעת החודשים הראשונים של השנה ההכנסות עלו ב־6.7% והסתכמו ב־410.3 מיליון שקל. ההכנסות כוללות גם הכנסות משיערוכים וגם הכנסות תזרימיות מדיבידנדים והחזרי הלוואות מהחברות המוחזקות. הירידה ברבעון מיוחסת בעיקר להיקף שיערוכים נמוך ב־71.7% בהשוואה לתקופה המקבילה אשתקד.

הרווח הכולל ברבעון צנח ב־65% לרמה של 68.9 מיליון שקל. הרווח הכולל בינואר־ספטמבר עלה ב־3.5% והסתכם ב־233.7 מיליון שקל.

לעומת זאת, היקף התגמולים לחברת הניהול ברבעון השלישי עמד על 13.5 מיליון שקל, ירידה 23.2%, שהיא נמוכה מהירידה בהכנסות וברווח הכולל. בתשעת החודשים הראשונים של השנה, היקף התגמולים לחברת הניהול הסתכם ב־39.3 מיליון שקל, עלייה של 18%, שהיא משמעותית גבוהה יותר מהעלייה בתוצאות של ג'נריישן קפיטל.

התגמולים לחברת הניהול מורכבים מדמי ניהול קבועים, שנגזרים משווי הנכסים ומשולמים במזומן מדי רבעון, ומתשלום מבוסס מניות ומענקים, שמשולם פעם בשנה וחציו ניתן במזומן. נכון לסוף ספטמבר עמד היקף הנכסים של ג'נריישן קפיטל על 3.8 מיליארד שקל, בעוד בתחילת השנה שווי השקעות הקרן הסתכם ב־3.1 מיליארד שקל. לעיקר הזינוק אחראית הערכת שווי לחברת התחבורה בון־תור, שבוצעה במרץ האחרון והוסיפה לערך החברה 315.9 מיליון שקל, זינוק של 55%, שהביא אותה לשווי של 844.4 מיליון שקל. היקף השיערוכים הכולל בתקופה ינואר־ספטמבר השנה, בהובלת השיערוך בבון־תור, עמד על 308.7 מיליון שקל, עלייה של 8.6% לעומת התקופה המקבילה. על השיערוך הגבוה בבון־תור העיבו מחיקות בחברת האנרגיה הירוקה סולגרין ובחברת ההתפלה בלוג'ן (שמה הנוכחי של GES).

השיערוכים בבון־תור לא בהכרח מרמזים על שיפור בתרומה שלה לג'נריישן. בתשעת החודשים הראשונים של השנה ההכנסות התזרימיות שהניבה החברה לג'נריישן הסתכמו ב־15 מיליון שקל בלבד, בעוד בתקופה המקבילה ב־2022 הסתכמו הכנסות אלה ב־41 מיליון שקל.

בהתאם לשיערוכים, דמי הניהול הקבועים זינקו ב־16% ברבעון וב־24% בינואר ספטמבר. אולם הרכיב השני בתגמולים לחברת הניהול, תשלום מבוסס מניות ומענקים, הסתכם ברבעון השלישי ב־2.8 מיליון שקל בלבד, בעוד בתקופה המקבילה הוא הסתכם ב־8.4 מיליון שקל. בינואר־ספטמבר הוא הסתכם ב־8.4 מיליון שקל, בדומה לתשעת החודשים הראשונים של 2022.

כמו כן, בתשעת החודשים הראשונים ג'נריישן הזרימה לחברות הפורטפוליו שלה 325 מיליון שקל — 178 מיליון שקל מתוך הסכום הזה לסולגרין, שסבלה ממחיקות גדולות בשל ההרפתקה הכושלת שלה בארה"ב באמצעות החברה־הבת קיוביקס, שעתידה להיסגר. היקף ההזרמות היה גבוה מהיקף ההכנסות מנכסי הפורטפוליו, שהסתכמו בתקופה ב־101.6 מיליון שקל, וכך יתרת המזומנים בסוף הרבעון השלישי עמדה על 145 מיליון שקל, צניחה של 55% בהשוואה לסוף התקופה המקבילה. גם בנטרול ההזרמות לסולגרין, היו ההשקעות שביצעה ג'נריישן בחברות הפורטפוליו השנה גבוהות ב־47 מיליון שקל בהשוואה לכספים שמשכה מהן.

ברבעון השלישי ההכנסות התזרימיות מנכסי הפורטפוליו של ג'נריישן עלו ב־28%, מהיקף של 33.5 מיליון שקל ברבעון השלישי של 2022 לסכום של 43 מיליון שקל ברבעון השלישי השנה. בתשעת החודשים הראשונים של השנה ההכנסות האלה הסתכמו ב־101.6 מיליון שקל, כמעט ללא שינוי ביחס להכנסות תזרימיות של 100 מיליון שקל בתקופה המקבילה.

מניית ג'נריישן קפיטל זינקה אתמול ב־8.5%, בעיקר על רקע שיחת המשקיעים, שבה התמקדה החברה בפוטנציאל של חברת הרכבות הבריטית פורטרברוק שבה היא מחזיקה 10%, אולם מתחילת השנה ירדה מניית הקרן ב־51%, בעוד מדד ת"א־125 נותר ללא שינוי.