האופטימיות של המשקיעים בטבע התבררה כמוגזמת

הדו"חות הכספיים שפירסמה טבע היום עלולים לבלום את פרץ האופטימיות הפתאומי שאחז במשקיעיה באחרונה. אחרי קפיצה של 15% במניה מתחילת השנה שהביאה את חברת התרופות הישראלית החבוטה לשווי של 12 מיליארד דולר, כעת המניה כבר מוחקת חלק מהחגיגה. הסיבה העיקרית לכך היא התחזית המאכזבת שסיפק המנכ"ל הטרי של החברה ריצ'רד פרנסיס ל־2023 וברקע גם מחיקות הענק שנדחסו ברובן לרבעון האחרון של 2022. אלה שלחו את טבע להפסד רבעוני של 1.2 מיליארד דולר והפסד שנתי של 2.35 מיליארד דולר.

פרנסיס, שנכנס לתפקידו לפני שישה שבועות, מיהר לעשות את ניקוי האורוות המתבקש עם מחיקות מירביות ברבעון שעדיין לא מיוחס אליו, ויישאר ב־2022. אלא שבינתיים, גם לגבי 2023 אין לטבע בשורות להציע. במצגת שערך המנכ"ל הטרי לפני כחודש, בכנס של בנק ההשקעות ג'יי פי מורגן, הוא שידר אופטימיות לגבי חזרתה של טבע לצמיחה, אבל היום גילו המשקיעים כי האופטימיות הזאת עומדת על רגל וחצי בעוד שיתר הרגליים מתנדנדות.

יתרה מכך, טבע ניצבת בפני עומס פירעונות כבד של החוב בשנים הקרובות, מה שידרוש ממנה מימון מחדש שלו. נקודת האור היחידה בחוב העצום של כ־35 מיליארד דולר, שנטלה טבע ב־2016 לצורך הרכישה הכושלת של אקטביס, היתה הריבית הנמוכה. כעת, כבר ב־2023 צפויות הוצאות המימון של טבע לעלות ב־100 מיליון דולר, למיליארד דולר, וזאת עוד לפני מיחזור החוב שהיא תהיה חייבת לבצע בשנה הקרובה. אלי כליף, סמנכ"ל הכספים של טבע, אמר היום ל"כלכליסט" כי החברה נמצאת במגעים למיחזור חוב כדי להפחית בשלב הראשון את החוב שעומד לפירעון ב־2025 מ־3.4 מיליארד דולר ל־1.7 מיליארד דולר. לדבריו, הריבית הצפויה בהנפקה החדשה תהיה כ־7% וזאת לעומת כ־2% על החוב הנוכחי.

יתרת החוב נטו של טבע עמדה בסוף שנת 2022 על 18.4 מיליארד דולר, אך מתוך כך 10 מיליארד דולר מיועדים לפרעון בין השנים 2025 ו־2027. גם בתרחיש מאוד אופטימי, טבע לא תוכל לעמוד בפירעון של יותר מ־3 מיליארד דולר בשנה, כך שפניה למיחזור, בעיקר לאחר שהיא חזרה שוב על כך שאין בכוונתה לצאת לגיוס הון.

מכיוון שכך, לשאלת הצמיחה שרובצת לפתחו של פרנסיס, צפה מחדש גם השאלה האם תזרים המזומנים של טבע יספיק כדי לכסות את החזר החוב במציאות הריביות החדשה. לנוכח דירוג האשראי של טבע, -BB, ההערכות בשוק הן שהיא תצטרך לשלם ריבית שתתקרב ל־10% על החוב.היום לא היו לטבע תשובות משכנעות לשתי השאלות האלה והשוק ענה מצידו בירידה של 5% במניה בפתיחת המסחר בוול סטריט.

"בפני טבע ניצבות הזדמנויות רבות וכבר התחלתי תהליך של בחינה אסטרטגית של טבע עם הצוות שלי. אחרי שנסיים נציג אותה בפני השוק", אמר פרנסיס בפתיחת שיחת הוועידה עם המשקיעים, "ככל שנגבש את האסטרטגיה העתידית נחשוב איך לנצל בצורה מיטבית את המשאבים של טבע". פרנסיס, שזכה לחבילת תגמול נדיבה של יותר מ־10 מיליון דולר בטבע, מגיע לכסא המנכ"ל עם ניסיון שרלבנטי מאוד לחברת התרופות הישראלית, הן בתחום פיתוח תרופות למחלות נוירולוגיות שבהן היא בנתה מומחיות והן עם היכרות עמוקה עם שוק התרופות הגנריות והביוסימילר שצבר כמנכ"ל סנדוז, אחת היריבות הוותיקות של טבע. בנוסף לחבילת התגמול, קיבל פרנסנס, שחתם על חוזה בן שלוש שנים עם טבע, מענק הצטרפות של 5 מיליון דולר במזומן ועוד 10 מיליון דולר במסלול מבוסס מניות.

הנכס המרכזי של טבע שעומד לרשותו של פרנסיס היא תרופת אוסטדו, לטיפול בדיסקינזיה מאוחרת, מחלה נוירולוגית שרבים מהחולים בה אינם מאובחנים ולכן גם לא מטופלים. תרופה זו היא למעשה מנוע הצמיחה הכמעט יחיד של טבע אשר מכירותיה צמחו ב־20% במהלך 2022, ל־971 מיליון דולר וצפויות לצמוח גם השנה ל־1.2 מיליארד דולר. מנגד, אג'ובי, לטיפול במיגרנה, שהיתה גם היא הבטחה גדולה להפוך למנוע צמיחה, סובלת מתחרות חזקה ומאבדת נתחי שוק. ההכנסות מאג'ובי כמעט שלא צפויות לצמוח ב־2023, ועל פי התחזית של טבע הן יעמדו על 400 מיליון דולר בלבד. בגזרת הקופקסון, הדעיכה נמשכת, מה שמכרסם גם ברווחיות של טבע. עד כאן בגזרה האינובטיבית. בגזרת הגנריקה ההבטחה הגדולה ל־2023 היא השקת יומירה, גרסת ביוסימילר לטיפול בדלקות אוטואימוניות.

יומירה היא התרופה הגדולה בהיסטוריה הלא ארוכה של שוק הביוסימילר עם מכירות של 17.3 מיליארד דולר במונחי תרופת מקור, כך שגם נתח מהשוק הזה יכול לתת דחיפה לטבע שמנסה לקבל אישור לשיווקה יחד עם השותפה המפתחת אלווטק. על פי טבע, האישור צפוי להתקבל ביולי השנה וזאת אם האתרים של אלווטק יקבלו את אישור ה־FDA בבדיקה שתתקיים ב־13 באפריל. בטבע אמרו היום כי הכנסות ממכירות יומירה נכללו בצורה זהירה בתחזית ל־2023, מה שרק ממחיש את חולשת הפעילויות האחרות של החברה. התחזית שסיפקה היום טבע היתה פושרת על גבול המאכזבת עם דריכה במקום, עם הכנסות של 15.4-14.8 מיליארד דולר וזאת לעומת הכנסות של 14.9 מיליארד דולר אשתקד. זו תהיה, אם כך, שנה נוספת של דעיכה בהמשך לירידה של 6% בהכנסות ב־2022. הרווח התפעולי, לפני סעיפים חד־פעמיים וחשבונאיים, אמור לנוע בין 4 מיליארד דולר ל־4.4 מיליארד דולר, בדומה לרווח תפעולי שנרשם ב־2022. גם במדד החשוב של תזרים המזומנים לא צפוי שיפור ולאחר שנתיים רצופות של תזרים שעמד על 2.2 מיליארד דולר, הפעם צופה טבע תזרים של 2.1-1.7 מיליארד דולר.

הרבעון האחרון של 2022 דווקא היה חזק יחסית בהשוואה ליתר הרבעונים של השנה החולפת, והסתיים עם הכנסות של 3.9 מיליארד דולר. עם זאת, מול הרבעון המקביל ב־2021 מדובר בירידה של 5%. המשך הירידה במכירות הקופקסון מכרסם ברווחיות של טבע, כך ששיעור הרווח הגולמי ירד ל־46.7% לעומת 47.8% מתוך ההכנסות ב־2021. ההחלטה לבצע שורה של מחיקות והפרשות ברבעון האחרון של 2022 בסכום של 1.3 מיליארד דולר, העבירה את טבע להפסד תפעולי של 885 מיליון דולר לעומת רווח תפעולי של 78 מיליון דולר בתקופה המקבילה. בסיכום השנתי רשמה טבע הפסד תפעולי של 2 מיליארד דולר וזאת לעומת רווח של 1.7 מיליארד דולר ב־2021. הסיבה העיקרית למעבר להפסד העמוק הוא מחיקות מוניטין ועלויות של הסדרים משפטיים שהרקיעו לבדן ל־2 מיליארד דולר, וזאת עוד לפני כלל ההוצאות הצפויות בעקבות סגירת הסדר הפשרה בתביעת משככי הכאבים. מחיקות מוניטין הגיעו גם הן ל־2 מיליארד דולר. על רקע כל אלה הפסידה טבע בשורה התחתונה 2.35 מיליארד דולר ב־2022 וזאת לעומת רווח של 417 מיליון דולר ב־2021.