חלון ההזדמנויות של החברות הוא גם ההזדמנות של המשקיעים

בזו אחר זו שתי חברות נדל"ן אמריקאיות פרסמו אתמול מצגות לשוק ההון הישראלי. ראשונה הייתה חברת GFI שעוסקת בתחום הנדל"ן המניב למגורים ולמלונאות בארצות הברית. אחריה באה MDG שפועלת בתחום הנדל"ן המניב לדיור לגיל השלישי, במגורים ובמשרדים בניו יורק. שתי פורסמו כחלק מרוד שואו לקראת הנפקת סדרות אג"ח חדשות.

ג'י.אף.איי מתכוונת להנפיק סדרת אג"ח חדשה (סדרה ה') שתובטח בשעבוד על 100% מזכויות הבעלות בישות שמחזיקה בעקיפין ב־100% מזכויות הבעלות במלון James Nomad שממוקם בפינת רחוב 29 ושדרת מדיסון במנהטן. ג'י.אף.איי מציינת שהמלון נהנה מהשנה הטובה בתולדותיו, ושבחודש מאי האחרון המחיר הממוצע ללילה היה 375 דולר – גבוה ב־100 דולר מהמחיר לפני משבר הקורונה.

לפי ההערכת השווי האחרונה למלון, השווי שלו עומד על 275 מיליון דולר. מנגד יש חוב בכיר בסכום של 131 מיליון דולר המובטח בשעבוד על המלון. נתון מעניין נוסף שנראה שמסב לג'י.אף.איי גאווה הוא תשואת האג"ח של החברה בשנה וחצי האחרונה שהסתכמה ב־44%, תשואת יתר משמעותית ביחס לזאת של מדד תל בונד גלובל. אלא שהעלייה החדה במחירי איגרות החוב של ג'י.אף.איי מגיעה על רקע העובדה שהן נסחרות במחירים נמוכים.

רק לפני חודשיים האג"ח של ג'י.אף. איי (סדרה ד') נסחרו בתשואה של אג"ח זבל שהגיעה ל־17%. למה הדבר דומה? לתלמיד שקיבל ציון 60 במועד ב' ומתגאה ששיפר את הציון ב־100%.

תשואות של אג"ח זבל: גם אמ.די.ג'י פועלת להנפקת אג"ח חדשה (סדרה ו') שתהיה מגובה בשעבוד ראשון (משכנתא) על Douglaston — קרקע המיועדת למגורים ולבית אבות בקווינס, ניו־יורק. הקרקע, בשטח 122 אלף רגל רבוע (11,330 מ"ר), נרכשה על ידי בעלי החברה ב־2003 ונתרמה לחברה ב־2020. במהלך השנים החברה הגדילה את זכויות הבנייה בקרקע וכיום ניתן לבנות על המגרש כ־291 אלף רגל רבוע (כ־27 אלף מ"ר) הכוללים 182 יחידות דיור ובית אבות סיעודי הכולל 220 מיטות. שווי הקרקע נכון ל־31 במרץ הוא 51 מיליון דולר.

גם האג"ח של אמ.די.ג'י נסחרו עד לא מכבר בתשואות של אג"ח זבל. לפני כחודשיים איגרות החוב (סדרה ד') נסחרו בתשואת אג"ח זבל של 21%.

שתי חברות הנדל"ן האמריקאיות, ג'י.אף.איי ואמ.די.ג'י, מזהות הזדמנות לעשות סיבוב נוסף בשוק האג"ח הישראלי והן רוצות לקפוץ דרך החלון לפני שהוא ייסגר. החלטת בנק ישראל להותיר את הריבית במשק על כנה ברמה של 4.75%, אחרי עשר העלאות ריבית רצופות, בשילוב עם מדד יוני שפורסם לפני עשרה ימים ושהיה נמוך מהציפיות, פותחים בפני החברות שניירות הערך שלהן נסחרים בבורסה חלון הזדמנויות לגיוס חוב.

היכולת לגייס חוב חדש בשוק ההון קריטית לרוב החברות שניירות הערך שלהן נסחרים. לחברות הממונפות שפועלות בתחום הנדל"ן, אין נזילות ותזרימי מזומנים לפרוע את חובותיהן. החזר החוב שלהן מתבסס במירה רבה על גלגול החוב הקיים והחלפתו בחוב חדש. בשוק ההון מקובל שחברות לא מחזירות חובות, אלא ממחזרות אותם.

מבחינת ג'י.אף.איי ואמ.די.ג'י האפשרות לגייס חוב חדש הייתה בגדר חלום באספמיה לפני חודשיים, מפני שאיגרות החוב שלהן נסחרו בתשואות שביטאו את החשש של המשקיעים שמא הן יתקשו לעמוד בהתחייבויות שלהן ולשרת את החובות שלהן במועדם. לכן זה טבעי ואף מתבקש שהחברות האלו יעשו כל שלאל ידן כדי לגייס חוב חדש ברגע שנפתחה בפניהן ההזדמנות. בחזקת נותנים לך — תיקח, מרביצים לך — תברח.

שוק של משקיעים: אבל לא רק לחברות יש הזדמנות, אלא גם למשקיעים. בעבר הלא רחוק, בעידן של ריבית אפסית, כל מטאטא ירה, וכל מי שרצה יכול היה להנפיק אג"ח ולגייס חוב, אולם במציאות החדשה שנוצרה מאז החלה סדרת העלאות הריבית, היוצרות התחלפו ויחסי הכוחות השתנו. למשקיעים יש אלטרנטיבות השקעה אטרקטיביות, והשוק הפך משוק של מנפיקים לשוק של משקיעים. המשקיעים הם אלו שקובעים את הטון ואת הכללים ומחובתם לנצל זאת כדי לעשות את זה נכון.

להשקיע נכון פירושו לתמחר את הסיכון העודף שכרוך בהשקעה בחברות אג"ח זרות, לדרוש תשואות גבוהות יותר, ולא פחות חשוב — לדרוש ביטחונות שיבטיחו ריקברי (יכולת החזר חוב) בתרחיש שמשהו ישתבש.

לא ניתן להפריז בחשיבות הביטחונות באירוע של כשל פירעון. דירוגי אשראי יכולים להיות גבוהים במועד גיוס החוב, ולרדת ברגע שצצות בעיות. הביטחונות, לעומת זאת, הם הכלי הבלעדי שמאפשר למחזיקי האג"ח להבטיח את החזר החוב כלפיהם. עובדה זו באה לביטוי באין ספור הסדרי חוב, לרבות בזה של חברת הנדל"ן האמריקאית אול־יר שבו ההחזר למחזיקים בסדרות האג"ח הלא מובטחות יהיה נמוך משמעותית מזה של המחזיקים בסדרות המובטחות. גם אלו וגם אלו צפויים לתספורת, אולם המחזיקים בסדרות המובטחות ייצאו כשרוב תאוותם בידם.