הורדת דירוג לחברה הפרטית של שלמה אליהו; מידרוג: מגדל לא תחלק דיבידנד בשנתיים הקרובות

מגדל ביטוח לא צפויה לחלק דיבידנדים בשנתיים הקרובות ושלמה אליהו עתיד למכור מניות ביותר מחצי מיליארד שקל במהלך התקופה כדי לתמוך בשירות החוב שנטל כדי לרכוש את חברת הביטוח.

כך מעריכה חברת הדירוג מידרוג, בדוח העוסק במצב החוב בבחברה הפרטית של אליהו – אליהו הנפקות. החברה הזו מחזיקה בשליטה (58.1%) במגדל החזקות, שהיא החברה-האם של מגדל ביטוח (וכן של מגדל שוקי הון).

בדו"ח הדירוג, שעליו דיווחה אליהו הנפקות הבוקר, הוציאה מידרוג את האג"ח של אליהו הנפקות מרשימת המעקב שלה, אך הורידה את הדירוג ברמה אחת, מדירוג מקומי של A2 לדירוג של A3 (אופק הדירוג נותר יציב, והמשמעות היא שלא צפויה הורדת דירוג נוספת בקרוב).

במידרוג מסבירים את ההחלטה, בכך שלהערכתם, מגדל ביטוח לא תחלק דיבידנד בשנה הנוכחית ובשנה הבאה.,מכיוון שהדיבידנדים מחברת הביטוח הם המקור העיקרי לפירעון החוב של אליהו הנפקות, הדבר מגביר את סיכון האשראי שלה.

לאליהו הנפקות יש חוב פיננסי בהיקף של 730 מיליון שקל, נכון לסוף הרבעון השלישי של 2023. המקור לחוב הוא למעשה העסקה שעשה אליהו בשנת 2012, אז רכש את השליטה במגדל החזקות מידי תאגיד ג'נרלי האיטלקי. אליהו שילם 3.54 מיליארד שקל עבור מניות השליטה, מה ששיקף למגדל החזקות שווי של 5.1 מיליארד שקל.

ב-2017 הקים את אליהו הנפקות, ובאמצעותה הוא גייס 1.3 מיליארד שקל באג"ח פרטיות למוסדיים. החוב הזה החליף את החוב שנטל מהבנקים למימון רכישת השליטה במגדל החזקות. יתרת החוב באותה העת עמדה על 1.2 מיליארד שקל.

כאמור, את פירעון החוב תיכנן אליהו לבצע באמצעות הדיבידנדים שיחולקו בעיקר ממגדל ביטוח. אלא שבניגוד לתוכניות של אליהו, בשנים האחרונות מגדל ביטוח אינה מחלקת דיבידנדים באופן רציף, וזאת בשל התוצאות העסקיות שלה. החלוקה האחרונה שביצעה החברה נערכה בחודש מאי האחרון, ועמדה על 32 מיליון שקל בלבד. גם בשנת 2021, שבה מגדל ביטוח הציגה תוצאות שיא, היא חילקה דיבידנד בהיקף של 47 מיליון שקל סכך הכול. מדובר על היקפי דיבידנדים נמוכים ביחס לחברות הביטוח האחרות.

הסיבה לכך נעוצה במצבה הפיננסי של מגדל ביטוח וברגולציה. לפי הכללים שקבעה רשות שוק ההון, הרגולטור של חברות הביטוח, הן יכולות לחלק דיבידנדים אם הן עומדות ביחס של 100% ביחס כושר הפירעון הכלכלי.

כושר פירעון הוא היחס בין ההון העצמי של חברת הביטוח לעומת ההתחייבויות שלה. במילים אחרות, החברה צריכה להציג נתונים שלפיהם יש לה מספיק כסף כדי לעמוד בהתחייבויות שלה, כתנאי לחלוקת דיבידנדים לבעלי המניות שלה.

לפי הדו"ח של מידרוג, נכון לסוף הרבעון השלישי של 2023, יחס כושר הפירעון של מגדל ביטוח עומד על 78% בלבד. אמנם, אם לוקחים בחשבון הקלות שניתנו על ידי הרגולטור, היחס עומד על 140%. אלא שהרגולטור קבע שלצורך חלוקת דיבידנד יש לבחון את היחס ללא הקלות. ובכל מקרה, מגדל ביטוח קבעה עבור עצמה שלא תחלק דיבידנד אם לא תעמוד ביחס של 155%-175%, גם בהינתן ההקלות.

החברה-האחות, מגדל שוקי הון, שנמצאת בבעלות מלאה של אליהו הנפקות, כן מחלקת דיבידנדים. אליהו הנפקות קיבלה מבית ההשקעות דיבידנד של 20 מיליון שקל בשנת 2023, ובמידרוג מעריכים שהחברה תקבל עוד 50-45 מיליון שקל ממגדל שוקי הון בשנתיים הקרובות. אולם הדבר לא מספיק על מנת להתמודד עם עומס פירעונות (קרן וריבית) של 582 מיליון שקל במהלך השנים 2025-2024.

לכן במידרוג מעריכים שאליהו ימכור מניות של מגדל החזקות בהיקף של 155 מיליון שקל במהלך השנה הנוכחית ומנה נוספת בהיקף של 365 מיליון שקל במהלך 2025. על פניו, זו עשויה להיות מכירה של נתח מהותי מהמניות, שכן שווי השוק של מניות מגדל החזקות שבידי אליהו עומד כיום על 2.8 מיליארד שקל. אילו המניות היו נמכרות היום בשווי השוק הנוכחי שלהן, הן היו מניבות לאליהו הנפקות 520 מיליון שקל, נתח של 11% ממניות מגדל החזקות וכמעט חמישית מההחזקות של אליהו עצמו בחברה.

אלא שבפעם הקודמת שאליהו מצא עצמו במצב שבו נזקק למכירת מניות מגדל החזקות כדי לשרת את החוב, הוא מכר אותן לעצמו.

ביולי האחרון אליהו הנפקות מכרה מניות של מגדל החזקות בהיקף של 163 מיליון שקל לחברה פרטית אחרת של שלמה אליהו – גן העיר. כך אליהו הנפקות ירדה משיעור החזרה של 64.3% לשיעור הנוכחי, 58.1%, אך שיעור ההחזקה הכולל של אליהו עצמו לא השתנה. המכירה הזו התבצעה רגע לפני שנאמן האג"ח הפעיל את הסמכות שלו למכור בעצמו את המניות בשוק על מנת לשרת את החוב. הכסף שהיה חסר לאליהו הנפקות לצורך שירות החוב, ערב העברת המניות מיד ליד, הייתה הסיבה שמלכתחילה מידרוג הכניסה את האג"ח של החברה לבחינה.

כמו כן, במידרוג מציינים לחיוב את המחויבות של אליהו לתמוך בשירות החוב של החברה, וזאת, בין היתר, באמצעות העמדת הלוואות בעלים בהיקף מצטבר של 175 מיליון שקל בשנים 2021-2022. משום כך סבורים במידרוג שהחוב ישורת, וזו הסיבה לאופק היציב שניתן לדירוג הנוכחי.