"כל הכוחות החיוביים מהעשורים האחרונים נעים בכיוון לא נכון"

"התנאים הפיננסיים השתנו", אמר קווין ארנסון, מנהל השקעות ראשי בבית ההשקעות סטנהאם, במהלך הרצאה במסגרת ועידת Sohn'X Tel Aviv.

"זה התחיל לקראת סוף השנה שעברה, המשיך השנה ואנו מצפים שימשיך עוד מספר שנים. החשש שלנו הוא שמשקיעים לא מוכנים כהלכה למצב הכלכלי והפוליטי הנוכחי בעולם".

לטענתו, "מאז סוף המלחמה הקרה, הגלובליזציה הובילה לפיתוח השלום, לשגשוג, לאינפלציה נמוכה ולצמיחה כלכלית חזקה. אולם כעת, נראה שכל הכוחות החיוביים האלה שחווינו בעשורים האחרונים נעים בכיוון הלא נכון, וכולם בבת אחת. האינפלציה אינה תופעה חולפת, יש מגמה של הפחתת גלובליזציה, ויש סבירות גבוהה לכך שיחולו מיתונים בכלכלות מפותחות. ואולי אפילו ברבים מהשווקים המתעוררים".

ארנסון טען כי בעוד ההתערבות של הבנקים בשווקים הפיננסיים בעשורים האחרונים הצילה אותם, "עכשיו זה מחוץ לתחום הכדאיות" של הבנקים, שמתמקדים כעת בבלימת האינפלציה. "המשטר הרגולטורי השתנה מ-2008, ולכן למוסדות פיננסיים אין יכולת רבה כמו פעם להתערב או לשמש כמתווכים במהלך משברים", הוא מסביר.

גורמים נוספים שמגבירים את הסיכון המערכת הפיננסית, לדעתו של ארנסון, הם "צמיחה עצומה באסטרטגיות ממונפות שיטתיות, עלייה בהשקעות פסיביות. כל מיני מוצרים לא נזילים הוכנסו לקרנות סל, ואם המגמה הזו תתחיל להתהפך, עם הפדיונות, זה עלול להביא לקשיים רציניים בתחום הזה. בעצם, נזילות השוק הממשית ירדה משמעותית.

"דברים רבים נעשו בצורה מופרזת בכל רחבי העולם. ראינו קשיים בתחום ההון סיכון, באקוסיסטם של הקריפטו, ובבועות ספקולטיביות אחרות. ולכן גם ראינו מכירות המוניות זריזות בשוקי ההון והאג"ח השנה. צפויים עוד קשיים בעתיד".

ארנסון פירט איך השווקים הגיעו למצב הנוכחי. "לאחר המשבר הכלכלי ב-2008, הממשלות במדינות מערביות החילו תוכנית זמנית שנקראת הקלה כמותית", אמר ארנסון. "התוכנית נועדה לבלום היווצרות של שפל כלכלי ואת הסכנה להדבקה כתוצאה מפשיטת הרגל של ליהמן ברדרס. התוכנית נמשכה עד לפני חודש וזאת למרות אינפלציה של 8.6% בארה"ב, ושל 9% באירופה.

"בשנה שעברה רכש הפדרל ריזרב 54% מכלל החוב הממשלתי שהונפק, למרות הצמיחה בכלכלה ורמה נמוכה למדי של אבטלה. אולם מאז תחילת ההקלה הכמותית בנקים מרכזיים הדפיסו 30 מיליארד דולר, כסף שלא היה קיים במערכת לפני כן. מדובר בכמעט שליש מהתמ"ג השנתי כיום. יש לבטל את זה אם אנחנו רוצים ליצור מצב אמיתי של ביקוש והיצע וקביעת מחירים אמיתיים בשווקים".

"הכסף המזויף הזה העלה משמעותית את מחירי הנכסים ב-14 השנים האחרונות", המשיך ארנסון, "למרות שמגפת הקורונה קטעה זאת זמנית. אם תסתכלו על המתאם בין מחירי נכסים לשוקי ההון, אפשר לראות מתאם של 90% בין ההקלה הכמותית למחירי המניות. הדפסת הכסף נמשכה, וזה גרם לעיוות מחירים בכל הנכסים. וכשהכלכלה הוקפצה באופן ניכר בשנה שעברה, במקום להפחית את הפעילות הזו, בנקים מרכזיים וממשלות התחילו להוסיף הוצאות פיסקליות לתוכניות ההקלה הכמותית של הדפסת הכסף".

לטענתו של ארנסון, "זה משהו שהיה צריך להיפסק בשלב הרבה יותר מוקדם. כל הסימנים הצביעו על כך שיש לנו כלכלה חזקה, שהכלכלה התאוששה, שיעור האבטלה היה נמוך, והתחלנו לראות שוב סימנים לכך שמתחילה אינפלציה. אבל הפדרל ריזרב קיבל את ההחלטה להמשיך.

"בחודשים האחרונים הפדרל ריזרב הבחין פתאום בכך שיש לו בעיה קשה. ואחת הבעיות שאינפלציה גורמת להן, משהו שלא ראינו מזה עשורים רבים, היא שברגע שהיא מתחילה, קשה מאוד להחזיר את השד לבקבוק. תפקידו של הפדרל ריזרב הוא לשמור על איזון בין מצב שבו הכלכלה פעילה מדי או לא מספיק פעילה, והם היו צריכים ללחוץ על הבלם בשלב הרבה יותר מוקדם".

"אנחנו בתחילתו של הידוק כמותי", הסביר ארנסון, "ריביות המשכנתאות בארה"ב עלו פי שניים בשנה האחרונה. יחס מחירי הבתים להכנסות, התפיסה הבסיסית של מה שאמור לקבוע את מחירי הבתים, נמצא ברמות שיא בהשוואה לרמות היסטוריות, והוא גבוה יותר אפילו משהוא היה לפני המשבר הכלכלי הגדול ב-2008-2007.

"ביטחון הצרכנים התחיל להתדרדר, וזו תהיה כמובן לולאת משוב שלילית שבה צרכנים ירגישו לחץ ויפחיתו את ההוצאות שלהם, בעקבות עלייה משמעותית בחשבונות על שירותים ציבוריים וגם מכיוון שהם ירגישו פחות בטוחים לגבי החסכונות שלהם. יש המושכים את השקעותיהם בקצב הרבה יותר מהיר כתוצאה מפאניקה בגלל האינפלציה. הסכנה היא שאם הם ימשכו מהר מדי, ימשכו נזילות מהמערכת, יש סבירות גבוהה מאוד לכך שהדבר יגרום למיתון. החשש כעת הוא שהפדרל ריזרב עלול להגזים בתגובתו או לפעול מהר מדי".

בכל הנוגע לשוק ההון אמר ארנסון, "האנליסטים מוול סטריט ייאלצו לתקן את התחזיות האלה ולהוריד אותן משמעותית לעומת המצב הנוכחי שלהן. קשה לדמיין מצב שבו חברות מסוגלות לצמוח כשקיימת הצרת רווחים כזו, במיוחד בגלל מחירי אנרגיה ומחירי מזון גבוהים, ואחת הדרכים הבודדות לעשות זאת היא קיצוץ בעלויות. מבחינתנו, כל עולם שוקי ההון צריך לרדת למחירים נמוכים יותר, כתוצאה משכר נמוך יותר ושיעורי ריבית גבוהים יותר, וזהו מנגנון ההיוון של תזרימי המזומנים העתידיים ושל האופן שבו שוויין של חברות נאמד".

תחום אחר שמעורר דאגה אצל ארנסון הוא שוק הספאק, חברות ארנק ריקות מתוכן שנסחרות בבורסה וממזגות לתוכן חברה אחרת. "אם תסתכלו על החברות שנרשמו למסחר דרך ספאק, ושעברו מאז תהליך של דה-ספאק, נרשמה אצלן ירידה של 70% לעומת השיא שלהן. גופי השקעה כגון Target Global ו-SoftBank נהגו בחוסר זהירות מוחלט בהשקעות שלהם בתחום ההון סיכון. האסטרטגיה שלהם הייתה פזיזה ואת השלכותיה נראה בשנים הקרובות כששווי ההשקעות יירד משמעותית.

"ככה זה כשבועות מתחילות להתפוצץ. במרחב ההון סיכון, חברות רבות השתהו בהנפקות הראשוניות, אלה היו הערכות שווי של הון סיכון, הן נסקו ולאחר מכן צנחו. ואפשר לראות בטווח הקצר, מאוקטובר שעבר ועד יוני 2022, כלומר, תקופה של קצת יותר מחצי שנה, שבה אומדן שווי של חברה כמו Instacar ירדו מ-39 מיליארד דולר ל-22 מיליארד דולר".

למשבר בין רוסיה ואוקראינה יש השפעה גלובלית לאחר שבעקבות המלחמה בין המדינות עלו מחירי הנפט והמזון. "אנחנו לא בטוחים לאן כל זה מתקדם", אומר ארנסון, "ראינו לאחרונה שליטא החלה להביע התנגדות כלשהי לרוסיה וליטא היא חברת נאט"ו. אם היא תצטרף למלחמה, פירוש הדבר יהיה שכל נאט"ו תצטרך להגן עליה.

"יש חשש נוסף, חשש לטווח ארוך משמעותית, כיוון שגם אם המלחמה ברוסיה תסתיים בדרך זו או אחרת, עלולה לפרוץ מלחמה קרה שנייה, וכאן מדובר בסכסוך הנרחב יותר בין סין לארה"ב. מדובר בעצם בסדר פוליטי מפולג, מעבר ממצב של גלובליזציה, שאותו ראינו ב-40-30 שנה האחרונות, לדה-גלובליזציה, למעשה, ומעבר משיטת ייצור של just-in-time, שבה פסי הייצור הם היעילים ביותר, ומפעל אחד מספק סחורה לשווקים גלובליים, לשיטה שמכונה just-in-case. זה מהלך אינפלציוני ביותר, כמובן, כי הוא דורש יצירת כפילות של עובדים, של מפעלים, של מגוון גורמים שונים מבחינת ההפצה, וזה לא סימן טוב עבור הטווח הארוך מבחינת אינפלציה".

האינפלציה בארה"ב היא הגבוהה ביותר ב-40 השנה האחרונות, וזה לטענתו של ארנסון "מצב של חוסר ודאות עבור אנשי הבנקים המרכזיים, עבור משקיעים, יש חוסר ודאות כללי לגבי האופן שבו הדברים יתנהלו מכאן". ההצעה של ארנסון היא להתחיל ולבחון היכן נמצאות ההזדמנויות.

"במקרים רבים" מסביר ארנסון, "אזורי ההזדמנות מגיעים מהמקום שבו נרשמו היעדר השקעה או השקעת חסר לתקופה מסוימת, למשל, ההפך מהשקעות בהון סיכון, ובמיוחד במרחב ההיי-טק, שבו היה עודף השקעות בשני העשורים האחרונים. יש כמה תחומים כאלו: סחורות, בשנים האחרונות, במיוחד כתוצאה מבעיות ESG, היה מחסור בהשקעות בהקשר של שווקי האנרגיה".

"במובן רחב יותר, אפילו בתחום המתכת הנפוצה, אנחנו מאיצים עכשיו את תהליך המעבר לחשמל ואת הפסקת השימוש בדלקים פוסיליים, וזה מצוין. הבעיה היא שהמעבר מהמצב שבו אנחנו נמצאים היום למצב של התנתקות מפחמן בכל רחבי העולם דורש סחורות רבות. כמות הנחושת, האבץ, האלומיניום וכל שאר המתכות הנפוצות שאותן יש לכרות כדי שנוכל להרחיב את רשת החשמל בכל המדינות בעולם, תהיה עצומה.

"כלומר, זה תחום שבו יש פער עצום בין ההיצע לביקוש, ואם לא ניכנס למיתון עמוק באמת, אנחנו מאמינים שזה סיפור שיתפרש על פני 20-10 השנים הקרובות. לכן סחורות הן פתרון מצד אחד, וזה משהו שאנו עובדים עליו בשנה, שנה וחצי האחרונות".

בנוסף לכך מצביע ארנסון על אסטרטגיות גלובל-מאקרו ואסטרטגיות מסחר שהביצועים שלהן לא היו טובים במיוחד בעשר השנים האחרונות, בין היתר כתוצאה מדיכוי התנודתיות על ידי הבנקים המרכזיים כתוצאה מהתערבות בשווקים במידה נרחבת כל כך.

"כשהפדרל ריזרב רכש 54% מהחוב הממשלתי בשנה שעברה", הוא אומר, "זה דיכא את התנודתיות בשיעורי הריבית, את התנודתיות בשווקי המט"ח, הסחורות וההון, ועכשיו כשאנשים מתחילים לעזוב את השווקים האלה, אפשר לצפות שהסביבה שבה תהיה הרבה יותר תנודתיות, תהיה הרבה יותר תנועה בסוגי נכסים מאשר ב-12-10 השנים האחרונות. אנחנו מאמינים שאסטרטגיות כאלה מעניקות לאנשים מקום טוב להשקעה, בהחלט ב-5-3 השנים הקרובות, כפי שאנחנו רואים את המצב היום. הוא עשוי להשתנות, כמובן".

תומכים במלאכיות הדממה

כל ההכנסות מוועידת Sohn'X Tel Aviv מוקדשות לעמותת "מלאכיות הדממה", עבור מחקר ופיתוח תרופה לריפוי ילדות ונשים הלוקות בתסמונת רט. מדובר בתסמונת מורכבת מאד עם פגיעה רב מערכתית, שאינה תורשתית, המופיעה בעיקר בקרב בנות. מלאכיות הדממה אינן יכולות לדבר, 100% נכות וכלואות בתוך גופן. בימים אלו, יותר מתמיד, יש אור בקצה המנהרה, מחקרים רפואיים הובילו לפריצות דרך משמעותיות במסע למציאת תרופה, קידום המחקרים הוא תקוותן היחידה. למידע נוסף על עמותת "מלאכיות הדממה" ולתרומות: לחצו כאן