הדו"ח של ברקליס מחק 600 מיליון דולר נוספים משווי סולאראדג'

"ייתכנו יותר חדשות רעות לפני שנקבל חדשות טובות", כך כתבו בבנק ברקליס על סולאראדג', החברה הישראלית שהיתה בעבר הגדולה ביותר במונחי שווי שוק, בדו"ח שפורסם אתמול. האזהרה של ברקליס גובתה גם בהורדת מחיר היעד של מניית החברה ב־45%: ממחיר של 274 דולר ל־152 דולר.

מניית סולאראדג', הנסחרת בבורסת נאסד"ק, הגיבה אתמול בירידה של 5.4% — ירידה שנמשכה גם היום עם פתיחת המסחר בניו יורק בשיעור של כ־2%. זאת לאחר שהמניה כבר איבדה מתחילת השנה 56% ממחירה, ושווי השוק של החברה צלל לכ־6.7 מיליארד דולר לעומת שווי שיא של קרוב ל־20 מיליארד דולר באוגוסט 2022.

למרות הצלילה במניה מתחילת השנה, נחשבת סולאראדג' לסיפור הצלחה ישראלי. החברה הוקמה ב־2006 בידי יוצאי יחידת הטכנולוגיה של חיל המודיעין: גיא סלע, ליאור הנדלסמן, יואב גלין, מאיר אדסט ועמיר פישלוב. החמישה המציאו ממיר זרם ישר מפאנלים סולאריים לזרם חילופין, שמאפשר להגדיל את יעילות הפאנלים, והפכו את החברה להצלחה מסחררת.

לפני שנתיים סולאראדג' עשתה היסטוריה, כשהיתה החברה הישראלית הראשונה — והיחידה עד כה — שנכנסה למדד S&P 500, אז עמד שווי השוק שלה על 16 מיליארד דולר. ב־2015 החברה הונפקה בנאסד"ק לפי שווי של 620 מיליון דולר, ובתוך שבע שנים בלבד היא הגיעה לשווי של קרוב ל־20 מיליארד דולר — שבר שהפך אותה לחברה הישראלית הגדולה ביותר במונחי שווי שוק.

מתחילת המלחמה באוקראינה, בפברואר 2022, נמצא שוק האנרגיה העולמי בסחרור. מחירי הנפט והגז הטבעי טיפסו והובילו לזינוק במחירי החשמל באירופה, אך לא בעלויות ייצור החשמל של יצרני האנרגיה המתחדשת, שהרוויחו מהפער בין מחירי החשמל הגבוהים לעלויות הייצור הנמוכות. זאת עד שמדינות רבות באיחוד האירופי הטילו הגבלות על מחירי האנרגיה המתחדשת.

הזינוק ברווחיות הפאנלים הסולאריים, גם במערכות ביתיות, הגביר באופן משמעותי את הביקוש לממירים של סולאראדג', אך החורף החם יחסית באירופה והתייצבות מחירי החשמל יצרו מלאי של מוצרי החברה באירופה. בעיית המלאים היתה ידועה, וגם סולאראדג' התייחסה לכך בדו"חות הכספיים האחרונים, אך מרבית האנליסטים התייחסו לבעיה כזמנית בלבד ולירידה בתחזית ההכנסות של החברה כאל בעיה בטווח הקצר. אך קשייה של סולאראדג' חרגו מגבולות אירופה, שכן עליית הריבית בארה"ב פגעה בכדאיות התקנת פאנלים סולאריים על הגגות, ובכך גם לירידה בביקוש למוצרי החברה. ואם לא די בכך, הרי שתקנות NEM 3.0 שהונהגו באפריל הורידו את כדאיות התקנת מערכות סולאריות על גגות בקליפורניה, שכ־9% מפעילות סולאראדג' התרכזה בה.

על פניו נראה היה כי עם התאזנות הריבית בעתיד ולנוכח המלאים באירופה תוכל החברה לחזור למסלול. בדו"ח הנוכחי ציינו בברקליס כי "בעוד הביקוש באירופה גבוה מבארה"ב, המלאי הגבוה אצל המפיצים מוביל לכך שהמשלוחים לאירופה לא יתקדמו באותו קצב כבעבר, לפחות בטווח הקצר (2–3 רבעונים — עא"מ)". עם זאת הוסיף הדו"ח כי בעיית המלאים "עלולה להימשך 8–10 שבועות נוספים, אם המפיצים יבחרו לאגור מלאים נמוכים מבעבר". מרבית האנליסטים העריכו כי סולאראדג' פועלת נכון — אך בתנאי שוק קשים. באוגוסט, למשל, שינה בנק אוף אמריקה את ההמלצה על מניית החברה לנייטרלי, אך ציין במפורש: "אסטרטגיה נכונה, תנאים לא טובים".

אולם מהדו"ח של ברקליס עולה בעיה חמורה יותר, שצפויה גם להיות ממושכת יותר, וזאת בשל ירידת המחיר הצפויה למוצרי החברה והירידה בנתח השוק שלה — בעיקר לנוכח כניסת טסלה לשוק האגירה ובהדרגה גם לשוק הממירים. הנתח של טסלה בשוק הממירים בקליפורניה, למשל, עלה מכ־7%–9% לשיעור של 15%–20%. על פי הדו"ח של ברקליס החברה שככל הנראה תושפע יותר מכניסת טסלה היא המתחרה הגדולה של סולאראדג', אנפייז (Enphaze), אך גם בסולאראדג' נרשמה כבר ירידה מסוימת בחלק מהחודשים האחרונים. הדו"ח כולל גם סקירה של אנפייז, ומעריך מחיר מטרה למניית החברה בגובה של 140 דולר, לעומת 155 דולר בדו"ח הקודם — ירידה של 10%.

בעיה נוספת היא ההוזלה הצפויה בעתיד במוצרי סולאראדג'. כבר כיום, מציינים האנליסטים של ברקליס בדו"ח, מוכרים מפיצי החברה באירופה את מוצריה בהנחה של כ־6%. ההנחה הנוכחית אמנם אינה פוגעת בהכנסות סולאראדג' עצמה, אלא רק במפיצים שלה, אך לפי הדו"ח לא מן הנמנע שבעתיד המפיצים ידרשו מסולאראדג' מחירים נמוכים יותר.

"סולאראדג' ציינה כי המכירות טובות יותר באירופה, אבל לא ברור לנו אם הסיבה לכך היא ירידות המחירים שהמפיצים מציעים ללקוחותיה", נכתב בדו"ח. "מהבנתנו, מפיצים נתנו הנחה של 6% ללקוחות, כדי למכור את המלאי של החברה. להערכתנו, מרבית המפיצים מכוונים לשולי רווח גולמי של 11%–12%, ואנו מעריכים כי הרווח שלהם כעת הוא כ־3%. לאחר שהמפיצים יפחיתו את המלאי בשיטה זו, הם עשויים ללחוץ על הורדת מחיר".