מה הוביל את החברות הגדולות לזינוק בגיוסי אג"ח קונצרניות

מלחמה? אז מגייסים: בימים האחרונים מתרחשת בבורסת תל אביב תופעה מעניינת: חלק מהחברות הכי גדולות במשק הישראלי גייסו מאות מיליוני שקלים כל אחת באיגרות חוב. אפילו חיים כצמן, שעד לפני כשנה עמד בפני הסדר חוב, והאג"ח של קבוצת ג'י סיטי (לשעבר גזית גלוב) שבראשותו הגיעו לתשואות דו־ספרתיות גבוהות, יוצא לגייס סדרת אג"ח חדשה.

התופעה הנ"ל מעוררת שאלה, שכן הצפי הוא להורדת ריבית בשנת 2024 ולכן ניתן היה לצפות שחברות יעדיפו לצאת לגיוסים מעין אלו לאחר הורדת הריבית, כדי להפחית את עלויות המימון. נשאלת השאלה האם בחברות הללו לא שותפים להנחה לפיה העתיד אכן יהיה ורוד יותר עקב הורדות הריבית, או שמא הן חוששות מתחרות על הכסף של המוסדיים, כשמנגד גם הממשלה מנפיקה אג"ח בכמויות חסרות תקדים.

שיא הגיוסים הזה מגיע בסיומה של שנת 2023, שהיתה שנה לא פשוטה בשוק האג"ח הקונצרניות בישראל. מתחילת השנה ועד לסוף חודש נובמבר, נרשמה ירידה של 15% בהיקפי גיוסי האג"ח הקונצרניות. אלה הסתכמו בכ־68 מיליארד שקל לעומת 80 מיליארד בתקופה המקבילה אשתקד.

המלחמה שפרצה ב־7 באוקטובר הביאה לעלייה ברמות חוסר הוודאות עקב השאלות לגבי היקף המלחמה, אורכה והשלכותיה. כמו כן, הביאה המלחמה לקפיצה במרווחים בין האג"ח הקונצרניות לבין האג"ח הממשלתיות המקבילות ‑ קפיצה ששיקפה סיכון גובר למחזיקי הראשונות. עוד לפני שפרצה המלחמה נרשמה הרעה בתנאי השוק מבחינת רמת הריבית, האינפלציה והתנודתיות בשווקים, שהובילו לירידה בגיוסי האג"ח הקונצרניות.

הזינוק בדצמבר כמעט איזן את המשוואה השנתית: אולם, בחודשיים האחרונים נרשמה ירידה במרווחים, ואלה, בעיקר בקרב החברות וסדרות האג"ח המדורגות בדירוגים גבוהים (A ו־AA), חזרו לרמתן לפני פרוץ המלחמה. במקביל, בחודש דצמבר נרשם זינוק חד בגיוסי האג"ח הקוצרניות, שהגיעו לסך של כ־18 מיליארד שקל, לעומת 8.5 מיליארד בלבד בדצמבר שעבר.

הזינוק הנ"ל, בחודש אחד בלבד, כמעט הצליחו לאזן את המשוואה השנתית, כאשר בסך הכל מתחילת השנה גויסו בהנפקות אג"ח קונצרניות 87 מיליארד שקל, המשקפים ירידה של 3% בלבד ביחס לשנת 2022.

בין החברות שגייסו חוב ברבעון האחרון מצויות חברת החשמל, שגייסה 3.1 מיליארד שקל; קבוצת עזריאלי שגייסה 2.3 מיליארד; חברת הביטוח הפניקס, שגייסה 800 מיליון שקל; ושלמה החזקות, אמות וכלל ביטוח, שגייסו 500 מיליון שקל כל אחת.

בחברת הדירוג מעלות S&P הסבירו את העלייה בפעילות הנפקות האג"ח בשבועות האחרונים בכך שרוב השחקנים בשוק החוב המקומי הסחיר הם משקיעים ישראלים ולא זרים. זאת, לצד "הציפיה לתחילת תהליך ירידת הריבית, שכבר מגולמת בשוק במידה מסוימת, הנזילות הגבוהה שבידי המוסדיים והעובדה שכבר טרום המלחמה המשקיעים המוסדיים היו חשופים באופן משמעותי לחו"ל ולעלויות הגידור הנלוות מכך".

עוד הסבירו במעלות כי "מבחינת החברות קיימים צורכי מיחזור משמעותיים" וכי הן נערכות לעתיד מבחינת ניהול סיכונים.

מנכ"לית מעלות S&P רונית הראל הסבירה בשיחה עם "כלכליסט" כי "החברות פונות לגיוס חוב כעת, כי המרווחים ירדו והשוק משקף את הירידה הצפויה בריבית. הן מזהות שהשוק פתוח להנפקות ורואות את ההצלחה של חברות אחרות שגייסו, ולאור זאת הן מבצעות ניהול סיכונים ומזהות שהן יכולות בתקופה הנוכחית למחזר חובות ואף לגייס רזרבות, תוך הבנה שחלון ההזדמנויות לא תמיד פתוח".

"ירידת הריבית כבר מגולמת בשוק האג"ח": אלכס ז'בז'ינסקי, הכלכלן הראשי של מיטב, הסביר בשיחה עם "כלכליסט" את הגיוסים הנוכחיים. לדבריו, "ירידת הריבית כבר די מגולמת בשוק האג"ח, כשהשוק מצפה שהריבית תרד בעוד שנה לכ־3%. לצד זה, יש אי ודאות גדולה לגבי ההמשך. אירוע כלשהו יכול לגרום לפיחות השקל ולבטל את הורדת הריבית. בנוסף, המרווחים בהם האג"ח נסחרות מצומצמים ונמוכים מהממוצע ההיסטורי. כך שייתכן שהחברות חוששות שהרעה במצב הכלכלי אחרי המלחמה תוביל לפתיחת המרווחים ותייקר את עלות הגיוס".

הוא הוסיף כי "הגיוסים הגדולים של הממשלה עלולים לדחוק את החברות ולאלץ אותן לשלם ריבית גבוהה יותר עבור מקורות המימון".

גורם בכיר באחת מהחברות שגייסו בחודשים האחרונים שוחח עם "כלכליסט" הסביר כי בחברה בחרו לגייס חוב כעת ולא להמתין להורדת הריבית. זאת, מכיוון ש"התשואות בשוק האג"ח כיום מגלמות את הציפיות של השוק ולא את מה שקורה בפועל, ומגלמות כבר את הורדת הריבית. אם לפני המלחמה התשואות הגיעו לסביבות 6% ומיד אחריה עלו ל־7%, אז כיום הן במגמת ירידה ומגיעות כבר ל־5%. כשאני צריך לקבל החלטה אם לגייס אני לא יכול לדעת מה יהיה בהמשך, ולא יכול לסמוך על כך שאכן תהיה ירידת ריבית ושלא תיפתח מלחמה נוספת, אלא אני מסתכל על המצב הנוכחי בשוק ומחליט על פיו, וכעת יש פיתוי בגלל התשואות שיורדות".

לאור העלייה בהנפקות אג"ח מדינה בעקבות המלחמה, מממוצע חודשי של 5.6 מיליארד שקל במהלך ינואר–ספטמבר ל־8.4 מיליארד שקל באוקטובר ול־13.5 מיליארד שקל בממוצע בחודשיים האחרונים, ציינו במעלות כי "הגידול בהיקף הגיוס על ידי ממשלת ישראל, ברובו אמור להיספג על ידי המשקיעים המוסדיים. מגמה שעשויה להשפיע על גיוס באמצעות החוב הקוצרני". אולם בשיחה עם "כלכליסט" הבהירה הראל כי "בקצבי הגיוס הנוכחיים ההשפעה על השוק הקונצרני לא מאוד משמעותית, אבל אם קצב הגיוס של אג"ח מדינה ב־2024 יתגבר מאוד זה עשוי להשפיע בהמשך".

הבכיר בחברה שגייסה אג"ח לא חושש מהשפעת גיוסי אג"ח המדינה על האפשרויות לגייס אג"ח קונצרני. לדבריו, "אין חשש של ממש מתחרות על הכסף של המוסדיים. פשוט כי יש להם כל כך הרבה כסף שהם צריכים להשקיע, והם לא ירצו להשקיע הכל באג"ח הממשלתיות, כי הם צריכים לגוון את רמות הסיכון שלהם".

ז'בז'ינסקי לעומתם ציין כי "הגיוסים הגדולים של הממשלה עלולים לדחוק את החברות ולאלץ אותן לשלם ריבית גבוהה יותר עבור מקורות מימון". לטענתו, מי שעלולות להיפגע מכך יותר הן החברות החלשות, בעלות הדירוגים הנמוכים יותר או שאינן מדורגות: "כמובן שהנגישות לשוק של החברות החלשות יותר בעייתית. השוק נסגר עבורן הרבה יותר מהר. לכן, חלון ההזדמנויות להנפיק של החברות החלשות תמיד צר יותר בזמן".