קרן הורייזן, שמתמחה באג"ח בדיסטרס, מהמרת על חנן מור

קרן הנאמנות שמשקיעה באג"ח בדיסטרס ושהניבה את התשואה הגבוהה בקטגוריה בחמש השנים האחרונות מהמרת שחנן מור יניב לה בוננזה. מנתונים שהגיעו לידי "כלכליסט" עולה כי קרנות הנאמנות הורייזן 30/70 והורייזן 20/80 שרוב נכסיהן מושקעים באג"ח, החלו לרכוש בנובמבר אג"ח מסדרה י"ג של חברת הנדל"ן חנן מור, שנמצאת בהליך גיבוש של הסדר חוב, בשל חובות של 2.9 מיליארד שקל. הקרנות ופעילות התיקים רכשו אג"ח מסדרה י"ג ב־2 מיליון שקל, לפי מחיר של 28 אגורות לאיגרת. באותה עת, התשואה של הסדרה עמדה על למעלה מ־120% ושיקפה את המובן מאליו – החברה לא תוכל לעמוד בפירעון החובות שלה. סדרה י"ג הניבה תשואה של 28% בתקופה שבין הקנייה לסוף שנה, ונכון להיום התשואה כבר עומדת על 36%. בהתאם, התשואה לפדיון (התשואה של מי שירכוש את האג"ח היום והיא תיפדה באופן מלא) של הסדרה כיום עומדת על 74%.

ההשקעה בסדרת האג"ח המדוברת של חנן מור סייעה לקרן הורייזן 30/70 לסיים את 2023 עם תשואה של 11.3%, בעוד שהתשואה הממוצעת בקטגוריה של קרנות הנאמנות שמשקיעות 70% מהנכסים באג"ח ו־30% במניות – עמדה על 8.8%, ומדד all-bond כללי, שמהווה את מדד הייחוס, הניב 3.8% בלבד. תשואת הקרן ב־2023 הציבה אותה במקום השישי בקטגוריה, שכוללת 74 קרנות. בחמש השנים האחרונות הקרן ניצבת במקום הראשון, עם תשואה מצטברת של 37.3%, בעוד שהתשואה הממוצעת בענף עמדה על 25.2% ותשואת מדד הייחוס על 8.3% בלבד.

הורייזן 30/70 אמנם לא מוגדרת פורמלית כקרן שמשקיעה בחברות במצבי לחץ (דיסטרס), אולם לפי איתי לפקוביץ', מנכ"ל בית ההשקעות הורייזן שמנהל את הקרן, מדובר בבית השקעות שמקצה מאמצים רבים באיתור השקעות בדיסטרס. בין היתר, הקרן השקיעה באג"ח ל"ד של קבוצת דלק בשיא משבר הקורונה, שהביא לקריסה במניית החברה ולסכנת כניסה להסדר חוב. באותה עת, האיגרת נסחרה בשפל לפי מחיר של 28 אגורות, אולם בסופו של דבר החברה שבשליטת יצחק תשובה עמדה בהתחייבויותיה, הסדרה נפדתה במלואה והתשואה למשקיעים עמדה על מאות אחוזים. הורייזן נכנסה להשקעה בחנן מור משום שלפי הניתוח של מנהלי ההשקעות שלה, הבטוחות של הסדרה גבוהות מהיקף החוב, שעומד על כ־170 מיליון שקל. לסדרה יש בטוחות בדמות שעבוד קבוע מדרגה ראשונה, ללא הגבלת סכום, על העודפים שינבעו מפרויקט חנן מור בחיפה. מדובר על הפרויקט שהכניס את חנן מור לסחרור, שכן בתחילת נובמבר בנק לאומי, שמחזיק בשעבוד על הקרקע בחיפה, הגיש בקשה לכינוס נכסים, מה שהוביל לרצף האירועים שבסופו מונה דודו זבידה, מנכ"ל מבנה לשעבר, למנהל מיוחד של חנן מור, שאמון על גיבוש הסדר החוב הכולל.

בטוחות בדמות עודפים נחשבות לבטוחות נחותות ביחס לשעבוד על הקרקע. לכן, מרגע שהבנק מבקש למנות כונס נכסים, עודף הבטוחות הופך ללא רלבנטי. אי לכך, במידה רבה בבסיס ההימור של הורייזן עומדת ההנחה שהפלונטר של חנן מור סבוך מספיק כדי שהתרתו תהיה כרוכה בהסדר חוב שייטיב עם כלל הנושים.

החוב המשמעותי ביותר של חנן מור הוא לקונסורציום בראשות בנק דיסקונט, שהלווה לו 1.3 מיליארד שקל לרכישת קרקע בשדה דב בת"א ב־1.5 מיליארד שקל ב־2021, בשיא הגאות בענף הנדל"ן, כשההנחה של יזמים רבים היתה שמחירי הדירות ימשיכו לעלות, וכך הם יוכלו לפרוע את ההלוואות שנטלו כדי לרכוש קרקעות יקרות, ואף להציג תשואה מרשימה. אלא שבאמצע 2022 החלה הריבית לעלות מרמה אפסית לרמתה הנוכחית (4.75%), והתוכניות של חנן מור השתבשו, עד כדי כך שהחברה לא עמדה אפילו בתשלום הריבית הרבעונית של ההלוואה שנטלה עבור רכישת הקרקע בשדה דב.

בית ההשקעות הורייזן מנהל חמש קרנות נאמנות, תיקי השקעות וקרנות גידור. היקף הנכסים תחת ניהולו הוא 4 מיליארד שקל. הורייזן מנהלת את שתי קרנות אג"ח שעבורן נרכשו אג"ח חנן מור, הורייזן 20/80 והורייזן 30/70, שמנהלות 130 ו־60 מיליון שקל בהתאמה. השקעה שכזו באג"ח אינה נחשבת להשקעה בסיכון גבוה. זאת, בשונה מהשקעה באג"ח של חברות בדיסטרס. התשואה של הורייזן 30/70 בחמש השנים האחרונות מלמדת על התממשות הסיכוי, אך כשהסיכון מתממש, מדובר במכה כואבת. בתחילת העשור הקודם קרסו מספר קרנות נאמנות שהשקיעו באג"ח של חברות במצוקה דוגמת אי.די.בי, כלכלית ירושלים, דלק נדל"ן ופלאזה סנטרס. גם הורייזן 30/70 נכוותה. בפברואר-מרץ 2020, החודשים שבהם פרצה הקורונה לחיינו, הקרן צנחה ב־27%, אך תיקנה לאחר מכן כמו שאר השוק.