הרגולטור נגד שלטון המנהלים בחברות ללא שליטה, סיבוב שני

על רקע העלייה במספרן: משרד המשפטים מחייה את החקיקה שאמורה לעשות סדר בממשל התאגידי בחברות ללא גרעין שליטה. מדובר בתיקוני חקיקה עליהם עבדו במשרד המשפטים יחד רשות ני"ע. התיקונים הועלו עוד בזמן כהונת הממשלה הקודמת, אך לא הבשילו לחקיקה בשל נפילתה.

אתמול אושרו השינויים בוועדת השרים לענייני חקיקה. החוק אמור לעבור בקריאה ראשונה במליאה, משם לדיונים בוועדת החוקה ואז לאישור בקריאה שנייה ושלישית. מאחורי ניסוחו עומדים מאיר לוין, המשנה ליועצת המשפטית לממשלה, ורוני טלמור, ראש אשכול תאגידים ושוק הון במשרד המשפטים.

לחזק את הדירקטוריון: מטרתם העיקרית של השינויים היא להסדיר את גבולות הגזרה. השינוי המשמעותי ביותר: חברה שבה בעל מניות עם 25% ומעלה תיחשב לחברה עם בעל שליטה, בעוד שכיום הרף עומד על 50%. הורדת הרף תטיל יותר אחריות על בעלי מניות שמחזיקים כיום 25%‑49% מהמניות ואינם נחשבים כבעלי שליטה. היא תבהיר טוב יותר את סוגיית השליטה לגבי מגבלות הקשורות לחוק הריכוזיות וכדומה.

שנית, קביעת הרף תייצר אבחנה בדרישות הממשל התאגידי בין חברות עם גרעין שליטה לחברות ללא גרעין שליטה. זאת, בעוד שלפי החוק כיום אין כמעט הבדל. מטרת החקיקה היא למנוע מצב של שלטון מנהלים, שנוצר בחלק מהחברות ללא גרעין שליטה. ללא בעל שליטה, במקרים רבים מנהלי החברות הופכים לגורם החזק והדומיננטי בחברה, אולם לעיתים הם פועלים משיקולים הקשורים למשל לשכרם שלהם, ולאו דווקא לטובת בעלי המניות.

בכדי לרסן את כוחם של המנכ"לים בחברות ללא גרעין שליטה, הבינו במשרד המשפטים וברשות שצריך לחזק את עצמאות הדירקטוריונים ולהקטין את זיקתם למנהלים. לצורך כך, הוחלט מצד אחד לוותר על שני דח"צים בחברות ללא גרעין שליטה, אולם מצד שני לקבוע שבדירקטוריון של אותן חברות יהיה רוב לדירקטורים בלתי תלויים, כפי שמקובל במדינות רבות ב־OECD.

עוד נקבע כי תהליך בחירת המועמדים לדירקטוריון יכלול ועדת מינויים שרוב חבריה יהיו דירקטורים בלתי תלויים, לצד אפשרות שתינתן לבעלי המניות להציג מועמדים. לאחר החקיקה, הציפייה היא שרשות ני"ע תייצר שקיפות לגבי פעילות ועדת המינויים, כדי למנוע מצב שבו המנכ"לים ינסו למשוך בחוטים ולמנות את הדירקטורים הנוחים להם. בנוסף, במקרים בהם היו"ר מכהן גם כמנכ"ל, מוצע כי ימונה דירקטור בלתי תלוי, שייחשב דירקטור מוביל ויכהן לצדו של היו"ר והמנכ"ל. תיקוני החקיקה כוללים גם הקלות באישור שכר ליו"ר בחברה ללא גרעין שליטה. כיום, דירקטור בלתי תלוי שמתמנה ליו"ר לא זכאי לתגמול נוסף מעבר לתקרת השכר המוגדרת לדירקטור בלתי תלוי. מוצע לקבוע הסדר המתיר לקבוע גמול שנתי נוסף, באישור בעלי המניות.

עוד מוצע בחקיקה להסדיר עסקאות עם בעלי עניין מהותיים ולקבוע כי עסקה חריגה, עם בעל מניה המחזיק 10% או יותר מאמצעי השליטה בחברה, תהיה טעונה אישור של ועדת ביקורת ושל הדירקטוריון.

מאופיינות בדיסקאונט: הרקע לחקיקה הנוכחית הוא העלייה במספר החברות ללא גרעין שליטה בבורסה. לפי נתוני משרד המשפטים, נכון לסוף שנת 2022 חברות אלו מהוות כיום כ־15.7% מהחברות שנסחרות בבורסה בתל אביב. במונחי שווי שוק משקלן אף מהותי יותר, ומהווה שווי של כ־23.7% משווי השוק הכללי. עם זאת, חברות ללא גרעין שליטה מתאפיינות ברובן בדיסקאונט מסוים שמעניקים להם המשקיעים יחסית לחברות עם בעל שליטה מאחוריהן.

בין החברות הבולטות במשק שמתנהלות ללא גרעין שליטה ניתן למצוא את טבע, הבנקים הפועלים, לאומי ודיסקונט, כלל ביטוח, ישראכרט, שופרסל, דסק"ש ומבנה. במבנה מחזיק דוד פורר ב־19.4% ואילו בדסק"ש מחזיקי האחים זלקינד וצחי נחמיאס, באמצעות מגה אור, בכ־29% כל אחד. עם כניסת החוק לתוקף הם יצטרכו לרדת מתחת ל־25%. המצב בדסק"ש אגב, עשוי להצביע על בעיה שאין לה פתרון כרגע בחוק: מה יהיה כשבחברה אחת יש שני בעלי מניות שלכל אחד מהם מעל 25%, אולם אין ביניהם תיאום והסכם שליטה אלא אפילו יריבות מסוימת.

מבנה חוק החברות הנוכחי מותאם לחברות עם בעלי השליטה, מצב שאפיין את השוק הישראלי עד לפני כ־15 שנים. אך לאורך השנים יותר ויותר חברות הפכו לנטולות בעל שליטה, או לכאלה בהן יש בעל מניות שרשמית אינו בעל שליטה (כלומר מחזיק פחות מ־50%), אולם דה פקטו הוא בעל השליטה בחברה.