יורדים מהעננים: יידרשו 12 שנה להנפיק את כל היוניקורנים

"הבטון התייבש ואפשר להתחיל לדרוך על הרצפה", כך מכנה את המצב הנוכחי בענף ההייטק אהר'לה מנקובסקי, שותף בקרן ההון סיכון פיטנגו ואחד השחקנים הוותיקים ביותר בזירה. הכוונה שלו היא שהטלטלה הגדולה שעבר הענף ב־2022 ו־2023 מסתיימת ואפשר להתחיל לתכנן תוכניות אסטרטגיות יותר, מעבר לקיצוצים והתייעלות, אבל גם להתחיל להסתכל למציאות בעיניים: "המילה יוניקורן כבר לא מבטאת שום דבר ואין לה משמעות. היא היתה קשורה לתנאי שוק מאוד מסוימים שנוצרו, אבל מה שחשוב היום זה הכנסות, צמיחה וגם אופק של רווחיות. רק מי שיש לו דנ"א אמיתי של חברה מצליחה שיכולה לצמוח לאורך זמן, מה שקראנו לו יוניקורן, יוכל גם לעלות שלב ולהגיע להנפקה".

לעמוד הפרויקט - לחצו כאן

אז מיהן החברות האלה ב־2024? כדי להנפיק בתקופה הקרובה - התחזית היא שחלון ההנפקות אמור להיפתח בקרוב - כבר לא מספיק להצטייד במצגת יפה עם גרפים שמציגים צמיחה אקספוננציאלית. הפעם המשקיעים אומרים "show me the money" ושולחים הביתה את סוסי הפוני ואת החמורים שמתחזים ליוניקורנים. הקונצנזוס היום הוא שרף ההכנסות המינימלי להנפקה הוא 200 מיליון דולר בשנה, אבל רצוי שזה יהיה קרוב יותר ל־500 מיליון דולר, קצב צמיחה של 20% לפחות וקרבה לרווחיות.

"חברה ציבורית לגיטימית היום היא בעלת הכנסות של חצי מיליארד דולר לפחות והאמריקאים מצפים אפילו למיליארד דולר. כל החברות שנשארו מהגל הקודם של 2021 בשווי של 50-20 מיליון דולר, מקומן לא בשוק הציבורי", מחדד את תנאי החיבה החדשים בוול סטריט אילן פז, שמנהל את פעילות בנק ההשקעות ברקליס בישראל: "2024 מתחילה בנימה הרבה יותר אופטימית. כבר עשורים לא ראינו עליות בוול סטריט כפי שהיו בשנה שעברה, ובארה"ב הציפייה היא לחזרה לכמות ההנפקות הממוצעת של השנים האחרונות".

למעשה, חלון ההנפקות כבר היה אמור להיפתח אחרי ש־2023 הסתיימה עם זינוק במדדים המובילים בוול סטריט, שסגרו אותה עם תשואות מרשימות. בעיקר בלט נאסד"ק, שקפץ ב־44%, העלייה החדה ביותר מאז 1999. אלא שמשום מה האורות לא דולקים יום וליל במשרדי רואי החשבון, ועורכי הדין ורשות ניירות הערך האמריקאית לא מוצפת בתשקיפים.

הסיבה לכך היא שבציר 2023-2020 מגיע כלוא בתוך מלכודת השווי ההיסטורי שלו. רמות המכפילים בתעשיית היוניקורנים השתנו וחזרו ל־2019, כלומר בין 5 ל־12 לכל היותר על ההכנסות. המשמעות היא שחברה עם קצב הכנסות של 300 מיליון דולר לא תקבל שווי של יותר מ־3-2 מיליארד דולר, מה שמותיר את רוב רשימת הדקאקורנים הישראליים וגם את החברות הבשלות ביותר להנפקה כגון טיפלתי, ראפיד או סניק הרחק מהשווי שבו הן גייסו את הסבב האחרון שלהן.

בארה"ב זה כבר קרה לחברות שנחשבות לטופ של הטופ כמו אינסטקרט או קלאביו שיצאו להנפקה בסוף 2023 בשווי שהיה נמוך יותר מהסבב הפרטי האחרון שלהן ומאז שהפכו לציבוריות ירדו אף יותר. כך, למשל, אינסטקרט הונפקה ב־10 מיליארד דולר לעומת שווי של 39 מיליארד דולר בסבב האחרון וכיום היא נסחרת ב־6.5 מיליארד דולר. קלאביו, שקרובה יותר לרמות שווי של חברות ישראליות, הונפקה ב־9.2 מיליארד דולר, מעט פחות מהסבב האחרון, ומאז נפלה ל־7 מיליארד דולר.

בקרב החברות הישראליות ניתן לראות כדוגמה הבולטת את נקסט אינשורנס, אחת החברות הבשלות בישראל, שכבר מייצרת הכנסות של יותר מ־800 מיליון דולר בשנה. בנובמבר האחרון היא השלימה גיוס הון פרטי גדול של 265 מיליון דולר, אך השווי נותר כשהיה בסבב הקודם: 4 מיליארד דולר. מכובד, אך רחוק מהמכפילים של 2021. מעבר לסמליות שבהודאה בירידת השווי, הנפקה בשווי נמוך מאשר בסבב הגיוס האחרון משמעותה פגיעה בעובדים, שמתרחקים מהאופציות שלהם.

יתרה מכך, התחרות על תשומת לב המשקיעים בוול סטריט תהיה גבוהה מאי פעם. בדיקה שעשה באחרונה בנק ההשקעות גולדמן זאקס מראה כי בהינתן מספר של 600 יוניקורנים מתאימים בתחום התוכנה ובהינתן קצב אקזיטים ממוצע של כ־25 הנפקות וכ־30 עסקות מכירה בשנה, יידרשו 12 שנים כדי "לרוקן" את האורווה הקיימת, עוד לפני שיצטרפו אליה חדשים. "ההנפקות הראשונות שנראה השנה יהיו של חברות עם הכנסות של יותר ממיליארד והן ייצאו לפי 8-7 מיליארד דולר שווי. לא יהיו ביניהן חברות ישראליות. תורן של הישראליות יגיע רק לקראת 2025", אומר מנקובסקי.

החברה הבשלה ביותר מבין הישראליות שעל פי הערכות כבר הגישה טיוטת תשקיף לרשות ניירות ערך האמריקאית היא נאוון (לשעבר טריפאקשנס). היא צומחת מהר, קצב ההכנסות השנתי שלה עבר את החצי מיליארד דולר. אלא שעל פי פרסומים בעבר היא שאפה להנפיק בשווי של 12 מיליארד דולר ואת זה עדיין קשה לראות בתנאי השוק של 2024. ככל הנראה האופציה הטובה ביותר, ששמורה לחברות הצומחות שמתקרבות לרווחיות או אפילו כבר מצליחות לייצר מזומנים, היא להמתין עוד שנה או אפילו שנתיים.

"אני עדיין מאמין שגונג יכולה להגיע לשווי של 100 מיליארד דולר כמו שאמרתי גם ב-2021, שום דבר מהנחות הבסיס לא השתנה, השאלה היום היא רק כמה זמן זה יקח", אומר ל"כלכליסט" עמית בן-דב, מייסד ומנכ"ל של חברת התוכנה שעשתה את הגיוס האחרון ב-2021 לפי שווי של 7.2 מיליארד דולר. היום היא עוד רחוקה מהרף של חצי מיליארד דולר, אבל יש לה כסף ליותר משנתיים, לדברי בן דב ולכן הוא לא ממהר: "הנפקה זה משהו שנחשוב עליו בעתיד, אבל רק כשהשוק יתאושש לגמרי".