המניה התרסקה, מה עושים? קודם משדרגים למנכ"ל את האופציות

שנת 2021 הייתה נהדרת עבור המשקיעים בבורסה לני"ע בתל אביב. הכסף הזול שחיפש השקעות וההתאוששות מבהלת הקורונה תמך בכניסתן של חברות חדשות וסייע לעלייה בשערי המניות של חברות רבות. במהלך תקופה זו, וגם לפניה, העניקו רבות מהחברות הנסחרות תגמולים לבכיריהן שהוצמדו לביצועי המניה בדמות אופציות ומניות חסומות, וזאת במטרה לתמרץ אותם להשיא את ערך החברה ולקשור אותם לאינטרסים של בעלי המניות.

וכך, בזמן שעליית השערים הניבה למשקיעים רווחים, היא גם קירבה את נושאי המשרה המתוגמלים בדרך אל העושר. אולם 2022, בהשפעת האינפלציה והריבית, סימנה כבר כיוון הפוך, ומשקיעים רבים ראו את כספם הולך ונעלם בזמן שהמסכים נצבעו באדום. אך בעוד למשקיעים נותר רק לבכות על הכסף שאבד, בחלק מהחברות ניסו לשנות בדיעבד את המחיר ותנאי ההצמדה של האופציות, כדי להיטיב עם הבכירים.

כחלק מכך, בחודשים האחרונים קידמו חברות האנרגיה המתחדשת זוז פאוור, נוסטרומו, וג'נסל וחברת הנדל"ן המניב רני צים מרכזי קניות ואספן גרופ, מהלכים להורדת מחיר המימוש או לדחיית מועדי המימוש של האופציות שקיבלו הבכירים בהן. בחברות נימקו את המהלכים בירידה החדה של 66%-34% במחיר המניות ב־12 החודשים האחרונים, שהפכה את התגמול ההוני שבחרו להעניק לנושאי המשרה ללא רלבנטי. כשאת הירידה ייחסו, כמובן, לגורמים חיצוניים ובראשם הריבית שעלתה.

רני צים ממתין להחלטה

הראשונה מהחמש היתה רני צים מרכזי קניות, שבאפריל 2022 הקצתה אופציות לכמה בכירים, בהן אופציות בשווי של 9 מיליון שקל ליו"ר ובעל השליטה רני צים, והסבירה כי הן יוצרות קרבת אינטרסים בינם ובין בעלי המניות. אך בסוף אוקטובר ולאחר שהירידות בשוקי המניות "הביאו לכך שמחיר המימוש המקורי רחוק משמעותית מהכסף", ביקשה להפחית אותו ב־40%-25%. מחיר המימוש המקורי של האופציות שקיבל צים היה 10 שקלים לכל אופציה, גבוה ב־39% ממחיר המניה אז. אך עד לאוקטובר, כאמור, נפל מחיר המניה והרחיק את האופציות לטווח של 108% ממחיר המימוש. בהפחתת מחיר המימוש ביקש הדירקטוריון לקרבן בחזרה למרחק של 56%. ברני צים לא השלימו את המהלך ואומרים כי הם דוחים את העיסוק בנושא למועד אחר, ובינתיים המשיכה המניה לרדת וממועד הקצאת האופציה היא כבר איבדה 62% מערכה.

נוסטרומו והאובר־רולינג

בהמשך היתה זו נוסטרומו שמפתחת מערכות לאגירת אנרגיה תרמית, שהקצתה באוקטובר 2021 אופציות למנכ"ל יורם אשרי במחיר מימוש של 41.5 שקלים לאופציה שהיה גבוה ב־20% ממחיר המניה באותה העת. זאת, בנימוק כי הקצאתן "מהווה תמריץ ראוי ליורם לפעול להשאת שווייה ולקידום יעדיה של החברה". אך השאת השווי לא צלחה ועד לדצמבר 2022 נפל מחיר המניה ב־82%. אז קבע דירקטוריון נוסטרומו כי "מחיר המניה הנוכחי אינו משקף ומביא לידי ביטוי את פועלו של יורם וההישגים הרבים שאליהם הוביל את החברה", והחליט לקרב את מחיר המימוש לשווי המניה ולחתוך את מחיר המימוש ב־85% עד למחיר של 6.2 שקלים לאופציה. שוויין הכלכלי של האופציות שהוערך במועד ההענקה המקורי ב־3.8 מיליון שקל צנח בעקבות קריסת המניה ל־322 אלף שקל, אך לאחר עדכון מחיר המימוש הוא עלה ל־557 אלף שקל. בפברואר האחרון, וחרף התנגדות המוסדיים, אישרו בעלי המניות את המהלך.

אופציות חדשות בזוז פאוור

במהלך שהחל באוגוסט והושלם בחודש שעבר החליפה יצרנית מערכות אגירת האנרגיה זוז פאוור (צ'אקרהטק לשעבר) חבילת אופציות שקיבל יו"ר החברה אבי כהן בספטמבר 2021 במחיר מימוש של 6.54 שקלים לאופציה ובשווי של 1.46 מיליון שקל בחבילה אחרת במחיר מימוש של 2.5-3.73 שקלים לאופציה, נמוך ב־62%-43% ובשווי של 660 אלף שקל. זאת, לאחר נפילה של 80% בערכה של המניה. בזוז פאוור נימקו את הקצאת האופציות במקור במטרה ליצור "זהות אינטרסים בינו לבין בעלי המניות... באופן המבטיח הלימה בין התגמול למחיר מניית החברה והשאת ערך לבעלי המניות בטווח הבינוני והארוך". לאחר שמחיר המניה נפל, ובעלי המניות ספגו הפסדים, נימקה החברה את הקצאת המנה החליפית שוב בכך ש"יש בו (בתגמול ההוני - א"פ) כדי להגביר את האינטרס שלו (כהן - א"פ) ביצירת ערך עבור בעלי המניות, על בסיס ארוך טווח". ב־17 באפריל המהלך אושר באסיפת בעלי המניות.

מנכ"ל ג'נסל מחכה לאסיפה

בדומה לכך, ג'נסל, שעוסקת בייצור חשמל באמצעות מימן ואמוניה, מבקשת לבטל את האופציות שקיבל המנכ"ל רמי רשף עם ההנפקה בנובמבר 2020 ולהקצות במקומן חבילת אופציות חדשה במחיר מימוש של 2.1 שקלים לאופציה במקום אלה שמחיר המימוש שלהן עמד על 9.4 שקלים, ובשווי ההוגן של מיליון שקל. זאת, בעקבות צניחת המניה ב־83% מההנפקה ועד אפריל האחרון. בג'נסל הסבירו כי בהשפעת עליית הריבית ירדו שוקי המניות ומחיר המימוש המקורי "הפך את התמריץ ההוני לבלתי רלבנטי שאינו משקף מחיר מימוש הוגן". בנוסף אמרו כי זהו "מהלך ראוי, על מנת לחזק את הזיקה בינו (רשף - א"פ) ובין החברה, ובכלל זה לתמרץ אותו להמשיך לפעול להשאת שווייה ולקיום יעדיה". זאת, בזמן שפעולותיו עד כה לא צלחו בהשאת שווייה, שכן מאז הנפקת החברה והקצאת האופציות איבדה המניה 79% מערכה. אסיפת בעלי המניות של ג'נסל תידרש לסוגיה בתחילת יוני.

המהלך השונה של אספן

באספן גרופ, שעוסקת בנדל"ן מניב, נקטו מהלך שונה מהאחרות והאריכו את מועד מימוש האופציות שקיבל היו"ר גיא פרג ב־2018, שעמדו לפקוע בסוף החודש שעבר, ב־5 שנים נוספות. האופציות הוענקו לפרג במקור במחיר מימוש של 5.64 שקלים לאופציה, אולם אף שפרג יכול היה לממשן כבר ממאי 2021 ובמשך רוב התקופה הן היו בתוך הכסף, הוא לא עשה זאת. השווי ההוגן של האופציות נאמד ב־2.1 מיליון שקל. לפי אספן, ההארכה נועדה לתגמל את פרג להשיא את רווחי החברה והישגיה בעתיד וכי הירידות במחיר המניה לא נבעו מביצועי החברה. המוסדיים שמחזיקים במניות אספן התנגדו להחלטה אך חרף זאת ההחלטה אושרה באסיפת בעלי המניות בשבוע שעבר. ב־12 החודשים האחרונים ירדה מנית אספן ב־34%.

המוסדיים לא מתלהבים

בגופים המוסדיים מביעים מורת רוח מהתנהלות זו של החברות. דנאור ארז, מנהל מערך ההשקעות בפסגות קרנות נאמנות, אמר ל"כלכליסט" כי "כשהמניה יורדת באופן משמעותי, ברוב המקרים יהיה מדובר בביצוע חסר של החברה מעבר לביצועי השוק, ולכן אנחנו לא רואים סיבה לאפשר לחברות במצבים כאלה לשפר עמדות. אם החברה לא הגיעה לביצועים הנדרשים, אז לנושאי המשרה לא מגיע התגמול שנקשר לביצועים". בדומה אליו, בכיר בגוף מוסדי אחר אמר כי "כעיקרון, אנחנו מתנגדים לתמחור מחדש של האופציות, מכיוון שאנחנו לא רוצים שזה יהפוך לכלי עבור חברות במקרים שבהם הביצועים שלהן ספציפית לא טובים, מעבר למשבר כזה או אחר בשוק. במקרים כאלה זה לא הגיוני שבזמן שאנחנו כבעלי מניות מפסידים המנהלים כן יתוגמלו.".

חרף הבעת ההתנגדות, עד כה המוסדיים לא נקטו פעולות של ממש להגדרת גבולות הגזרה. פעמים רבות הם אכן מתנגדים למהלכי החברות בהצבעה באסיפת בעלי המניות, אך ביכולתו של דירקטוריון החברה לבצע אובר־רולינג, לעקוף את ההתנגדות ולאשר את ההחלטה בכל זאת.

בכיר בגוף פיננסי אמר ל"כלכליסט" כי "המוסדיים יודעים להתייחס לכך בבואם לאשר מחדש את כהונת הדח"צים שהשתתפו בהחלטה הזו ואישרו אותה". אך בפועל, בשנים האחרונות לא מוכר מקרה שבו המוסדיים התנגדו להארכת כהונת דח"צ על רקע זה.