היום שאחרי: 10 שינויים שצפויים להתרחש בעקבות המשבר הכלכלי

אחת הבדיחות של הכלכלנים העוסקים בתחזיות היא: "העתיד הוא כבר לא מה שהיה". עם זאת, ננסה לפרט כאן את השינויים המבניים שלדעתנו יתרחשו בכלכלה העולמית בעקבות המשבר הפיננסי הפוקד אותנו בימים אלה.

1. שיטת "השוק החופשי" כבר אינה נוצצת כבעבר

המשבר הנוכחי מערער את האמונה ביעילות הכלכלה החופשית. העובדה שהממשלות נאלצו להציל את המערך הפיננסי, המורכב מגופים פרטיים, מהתמוטטות מוחלטת ערערה את התפיסה שרווחה עד היום, שלפיה השוק החופשי הוא הפתרון האידיאלי לצמיחה כלכלית. אפילו העולם האקדמי התעלם עד כה מחוסר היציבות ששיטת השוק החופשי יכולה להביא על עצמה (דבר שקרה במשבר הנוכחי) והעובדה היא שספרי הלימוד הבסיסיים בתורת הכלכלה אינם מזכירים אפשרות זו.

2. צמצום הצריכה הפרטית ועלייה בחיסכון במערב

בדורנו גדלה הצריכה הפרטית לא רק באופן מוחלט אלא גם באופן יחסי לצמיחה בתוצר המקומי הגולמי, כשהיא ניזונה מזמינות אשראי נוח וזול. הצריכה בעולם האנגלו־סקסי, ובייחוד אמריקה, היתה אחד ממנועי הצמיחה החשובים של העולם. השינוי הגדול שיתחולל במנוע זה ישפיע על קצב הצמיחה.

3. פגיעה ביחסי הגומלין בין הצריכה המערבית לייצור במזרח

מודל הצמיחה של הארצות המתפתחות, ובייחוד זו של סין, הסתמך עד כה על הגדלת היצוא למדינות המערב, ובעיקר לארצות הברית. היצוא של יצרנים אלו הביא להצטברות של רזרבות מטבע זר - "הר של דולרים". המדינות המתעוררות, וכאמור בראשן סין, השקיעו חזרה את הדולרים באיגרות חוב ובניירות נושאי ריבית אחרים בארה"ב, ובכך תרמו לשערי ריבית נמוכים יותר, דבר שאפשר לצרכן האמריקאי לשוב ולקנות את המוצרים הסיניים.

עם היחלשות מעגל הסימביוזה הזה, תצטרך הצמיחה במדינות מתפתחות להסתמך יותר על כוח הקנייה המקומי וסחר עם כלכלות מתעוררות אחרות. רק הגדלת הצריכה המקומית וכיבוש שווקים חדשים בארצות מתפתחות אחרות יוכלו להחליף את מקומו של היצוא הפוחת למערב.

4. העמקת המעורבות הממשלתית במשק

הצריכה הפרטית היא גורם דומיננטי בגודלה בכלכלה, ואילו הצריכה הציבורית קטנה בהרבה, כך שהעלייה בהוצאות הממשלה לא תמלא את מקומה של הירידה בצריכה הפרטית. כלומר גם התוכניות של הממשל האמריקאי החדש לעידוד הכלכלה הריאלית, בסכום של כ־800 מיליארד דולר, לא יצילו את המשק ממיתון אבל יחלישו כנראה את עוצמתו.

5. השיקולים הפוליטיים והחברתיים במערכת הכלכלית יגדלו

העלייה בצריכה הממשלתית תביא להקצאת משאבים שונה ממה שכוחות השוק היו מכתיבים. סביר להניח שבשאלה באילו תחומים תתבצע הצריכה הממשלתית יינתן משקל יתר לשיקולים פוליטיים וחברתיים, גורמים שבמשך זמן יפגעו בקצב הצמיחה הכלכלית.

6. הגברת הפיקוח

המערכת הפוליטית תדחוף להגברת הרגולציה, גילוי נאות, הגבלות על המינוף הפיננסי ולקיחת סיכונים - צעדים שעלולים גם להקטין את הצמיחה הכלכלית לטווח ארוך.

7. הסקטור הפיננסי יחזור לממדיו הטבעיים

הרווחים של חברות פיננסיות רבות, וגם חלקו של הסקטור הפיננסי בתמ"ג, יקטנו בעקבות הגזרות הצפויות, כי הרגולציה וההגבלות יגדלו. ב־2007, למשל, היו רווחי החברות הפיננסיות כמעט 40% מרווחי 500 החברות הגדולות באמריקה. המשבר הנוכחי, שיפגע ביצוא השירותים הפיננסים של ארה"ב (שרק הלך ותפח עד המשבר הנוכחי), יגרום לכך שמנוע צמיחה חשוב של העולם המפותח ייחלש - התפתחות שלילית במיוחד לכלכלה האמריקאית.

8. הרגישות של המדיניות המוניטרית תגבר

רוב הבנקים המרכזיים, ובייחוד הבנק המרכזי של ארה"ב, עקבו אחרי עליית המחירים של מוצרי צריכה ותשומות הייצור, אבל לא ייחסו משקל מרכזי לעליות המחירים של מוצרים פיננסיים ונדל"ן בקביעת המדיניות המוניטרית. מסיבה זאת, בועות פיננסיות ונדל"ן לא גררו בעבר התערבות מוניטרית. סביר להניח שבעתיד תצומצם דרגת החופש של השוק הפרטי לפתח בועות פיננסיות ונדל"ן. הבנקים המרכזיים ינסו לאבחן ולטפל בבועות בתחומים הללו הרבה יותר מבעבר, כלומר יתערבו בשוק באמצעות מדיניות מצמצמת הרבה לפני שתתפתח בועה.

9. התערער הביטחון באסטרטגיית "קנה והחזק"

תועלתו של סגנון ההשקעות הנפוץ של "קנה והחזק" (buy and hold) נכסים איכותיים לשנים מרובות התערערה. במשך שנים רבות טענו מומחי השקעות שתיק השקעות מגוון ובו מניות של חברות בורסאיות יניב עם הזמן תשואות עדיפות על פני אג"ח ומזומן. ואכן, דעה זו הסתמכה על סטטיסטיקה מפורטת של תשואות בארצות רבות ובארה"ב בפרט.

עם זאת, נראה כי לאחרונה ישנם משקיעים רבים שנעשו סקפטיים יותר בנוגע לנכונות המודל, וישנם אחרים שעדיין מאמינים במודל, אך בעקבות ניסיונם הכואב מהמשבר סבורים שפשוט נדרש זמן רב יותר (מכפי שהיה מקובל בעבר), כדי שתיק מניות ישיג תשואות עודפות.

10. עלייה בפרמיות הסיכון לאשראי

המפולת הבלתי צפויה במוצרי השקעה גורמת לדרישה של פרמיית סיכון גבוהה יותר בצד הרוכשים. בדומה, גם מדיניות האשראי נעשתה שמרנית יותר. בשל אלה צפויים שינויים בתפיסת הסיכון (כולל בממדים של סיכון/תשואה). למשל, חשדנות בנוגע לחידושים ולרעיונות פיננסיים חדשניים, עלייה ברמת חוסר האמון בחברות הדירוג, שחיקה במהימנות המחקרים והדו"חות של האנליסטים ואפילו יחס סקפטי לדו"חות פיננסיים.

יש גם כרסום ביכולת הממשלה ליישם רגולציה ופיקוח יעילים. השינויים שפורטו יצרו עולם עסקים והשקעות אחר משהורגלנו לו. מרבית השינויים הללו יפגעו כנראה בצמיחה הכלכלית של העולם המפותח, אבל גם הארצות המתעוררות יאטו את מרוצתן וירשמו שערי צמיחה נמוכים באופן ניכר מאלה שהיינו עדים להם בעשור האחרון. לעומת הפגיעה בצמיחה הכלכלית, אולי במשך הזמן ייצרו השינויים האלו עולם כלכלי קצת יותר יציב.

ד"ר אריוביץ הוא אסטרטג השקעות בבית ההשקעות אלטשולר שחם