משימה כמעט בלתי אפשרית

"הדרך היחידה לצאת מהתסבוכת שאליה נקלענו היא לקחת יותר סיכון", כך מאבחן בחדות ג'ו דיר, מנהל ההשקעות של קרן הפנסיה הגדולה ביותר בארצות הברית קאלפרס, המנהלת את כספי הפרישה של 1.6 מיליון עובדי מדינת קליפורניה.

כשדיר מדבר על תסבוכת הוא מתכוון לבוץ הטובעני שבו שקעה הקרן לאחר שביצעה סדרה של הימורים שגויים על שוק הנדל"ן האמריקאי, שעלו לה במחיקה בלתי נתפסת של יותר מרבע מנכסיה, או במילים אחרות: 70 מיליארד דולר. אם זה לא מספיק, לאחרונה הסתבכה קרן הפנסיה בשערוריית שחיתות חמורה, שבלבה חשדות להענקת שוחד וטובות הנאה למיניהן לסוכנים בשטח, כדי לתמרצם להגדיל את היקף הנכסים.

זוהי שעת אחר צהריים קייצית בסקרמנטו, ודיר עסוק בתדרוך כ־25 מעובדיו. הוא פוסע הלוך ושוב בעצבנות, ומאיץ ביושבים מולו להתנער מכל הפחדים. במהלך שלוש השעות הבאות, לדבריו, הם ימצאו יחד את הדרך לפתור כמה מהבעיות המטרידות ביותר הרודפות את קאלפרס, היושבת על תיק נכסים של 200 מיליארד דולר. דיר, שמונה למנהל ההשקעות במרץ אשתקד, מודיע לעובדיו באופן שלא משתמע לשתי פנים: אני רוצה תוצאות על שולחני בתוך 100 יום.

 

כלל מס' 1 - לנטוש (ומהר) את ההשקעות הבטוחות

"אנחנו יכולים להחזיר לעצמנו את השליטה בגורל", אומר דיר (59) וקורא לעובדיו להפשיל שרוולים ולהתחיל לעבוד. ומהר. הוא גבר חסר סבלנות ולא בכדי. דיר נמצא היום במירוץ נגד הזמן, וכדי לשקם את המוסד מהזעזוע החזק שחטף אשתקד עליו להשיג תוצאות וכמה שיותר דחוף. כדי לעשות זאת יהיה עליו לשנות את האסטרטגיה שאפיינה את הקרן מאז ומתמיד: לזנוח את ההשקעה באיגרות החוב הבטוחות של ממשלת ארצות הברית, ולחפש אחר השקעות שיניבו רווחים גבוהים מהשוק. בין היתר דיר מתכנן להמר על המדינות המתפתחות, להשקיע בקרנות גידור פרטיות ולמצוא פרויקטים מעניינים בתחום התשתיות הציבוריות. הוא נחוש בדעתו להתגבר על הסכנות הטמונות בהשקעות מסוג זה, ומנחה את המנהלים בצוותי ניהול ההשקעות של קאלפרס ללמוד מקרנות גידור, ולשקול להקטין את הסיכונים באמצעות מסחר טקטי קצר מועד, בין היתר באיגרות חוב, מטבע חוץ וסחורות.

אולם, דיר לא מסתפק רק בשינוי כיוון נקודתי. בימים אלה הוא הולך צעד אחד קדימה, ומבקש ממועצת המנהלים של קרן קאלפרס לאמץ אסטרטגיה שעשויה להוביל להגדלת היקף המסחר בקרנות הנסחרות בבורסה ובנגזרים. "כמי שמנהל את תיק ההשקעות הגדול ביותר בארצות הברית, יש לדיר יכולת להשפיע על האופן שבו כל תעשיית ניהול הנכסים תתאים את עצמה לשוק הגלובלי המשתנה שלאחר המפולת", אומר אנדרו לו, פרופסור לפיננסים במכון הטכנולוגי של מסצ'וסטס. "זה עשוי להביא לשינוי דרמטי, ולא רק בקאלפרס, אלא בכל קרנות הפנסיה האחרות", מסביר לו.

כלל מס' 2 - השגת תשואה של 7.75% מדי שנה

בשנים האחרונות, כשבארה"ב הלכה והתפתחה בועת נדל"ן חריפה, ביצעה קאלפרס סדרה של השקעות שגויות, בין היתר בעקבות התמוטטות מערך בקרת הסיכונים הפנימי שלה והחלטה שלימים התבררה כבעייתית במיוחד, להעביר שליטה רבה מדי לידי יועצי השקעות חיצוניים. מחישובים שערך הדירקטוריון עולה כי כדי לעמוד בהתחייבות כלפי מיליוני העמיתים יהיה צורך להשיג מדי שנה תשואה קבועה של 7.75%, משימה מאתגרת במיוחד לאור העובדה שבעשור האחרון רשמה קרן הפנסיה תשואה שנתית של 2.8% בלבד על נכסיה.

קשה להאמין שזה מנחם מישהו בקרן הפנסיה, אבל קאלפרס לא לבד בסיפור הזה. הקרן של עובדי קליפורניה היא רק חלק מתעשייה אדירה של קרנות פנסיה ציבוריות הנאבקות בשנים האחרונות בשיניים לעמוד בהתחייבויותיהן כלפי 19 מיליון כבאים, קציני משטרה, מורים ועובדי מדינה אמריקאים, בשירות פעיל ובגמלאות. נתוני מרכז פיו (Pew) למחקר מעלים תמונת מצב עגומה שלפיה אם בשנת 2000 היתה ליותר מ־25 מדינות בארצות הברית יכולת לכסות את מחויבויותיהן לעמיתים, ב־2008 נחתך מספרן לארבע - פלורידה, ניו יורק, וושינגטון וויסקונסין - בעוד סך המחויבויות ללא כיסוי הגיע לשיא של טריליון דולר. מחקר של אוניברסיטת סטנפורד מלמד כי מבחינת קאלפרס, ב־2008 הגיע היקף החובות שלא ניתן לכסותם ל־240 מיליארד דולר, והיא נותרה עם מחצית בלבד מהנכסים הדרושים לה כדי לעמוד בתשלומיה.

כאמור, קשיי המימון אינם הבעיה היחידה של ראשי קרן קאלפרס, שעסוקים בתקופה האחרונה בכיבוי שריפות שמעוררת שערוריית שחיתות גדולה, שבה היו מעורבים לכאורה מתווכים שסייעו למנהלי כספים פרטיים לזכות בכספי ההשקעה של קרן הפנסיה. במאי האחרון הגיש התובע הכללי של קליפורניה תביעה נגד אלפרד וילהלובוס, שכיהן כדירקטור בקאלפרס בין 1993 ל־1995, ובמרכזה חשדות שוילהלובוס ניסה לגרום באופן בלתי ראוי לעובדי קאלפרס להעדיף את חברת ניהול הנכסים הגלובלית אפולו וחברות פרטיות למיניהן על פני אחרות. ב־26 באוגוסט התפטר ליאון שאהיניאן, מנהל צוות השקעות ההון הפרטיות, בעקבות הגשת כתב אישום נגדו בגין קבלת מטוס סילון פרטי, בקבוק שמפניה בשווי 200 דולר ומתנות אחרות מוילהלובוס במאי 2007. חודש לאחר מכן, נטען בכתב התביעה, קרא שאהיניאן להשקיע 700 מיליון דולר באפולו.

כלל מס' 3: להפסיק לדבר. לפתור בעיות

לפי הלך הרוחות, דיר נחשב למועמד בעל סיכויים נמוכים לעצב מחדש את מדיניות ההשקעות של קאלפרס. בניגוד למנהלי ההשקעות הקודמים, אין לו דוקטורט בכלכלה או ניסיון בניהול כספים בוול סטריט. הוא פקיד לשעבר במשרד העבודה, שטיפס בסבך הדרגות של הפוליטיקה המקומית בוושינגטון. כשמועצת המנהלים של קאלפרס חיפשה מנהל השקעות בשיא משבר האשראי בשלהי 2008, היא רצתה מנהיג שיוכל לעודד את 250 עובדי צוות ההשקעות המדוכאים בקרן. "לא נזקקנו לעוד איש מקצוע בתחום ההשקעות - היינו צריכים מנהל", מסביר רוב פקנר, יו"ר מועצת המנהלים של קאלפרס.

דיר, שתווי פניו מעניקים לו מראה צעיר משנותיו, גדל במשפחה שעסקה בהוצאה לאור בבת'סדה, מרילנד. אביו, ג'יי.איי דיר, ניהל רשת קטנה של מקומונים בצפון קרוליינה, אילינוי ומדינות אחרות, ואמו אן עבדה כעיתונאית בסניף הוושינגטוני של ה"רידרס דייג'סט". השיחות סביב שולחן ארוחת הערב נסבו על המאבקים למען זכויות אזרח ומלחמת וייטנאם. ב־1974 הוא עבר למערב כשהחל ללמוד במכללת אוורגרין, מכללה ציבורית למדעי הרוח והחברה באולימפיה, וושינגטון. ב־1975 הוא ארגן שביתה בת יומיים של הסטודנטים כדי לאפשר להם יותר השפעה בקביעת תוכנית הלימודים. למרות האקטיביזם שלו, חבריו מעידים שלא היה אידיאולוג. "ג'ו תמיד נזהר שלא להסתבך ברטוריקה", אומר ג'ון ברבנק, פעיל חברתי מסיאטל שלמד עם דיר. "הוא התמקד יותר בפתרון בעיות. הוא פרגמטיסט".

לאחר שסיים את התואר הראשון במדעי המדינה ב־1976, הוא החל לעבוד כמנהל מחקר בסניף של מועצת האיגודים המקצועיים במדינת וושינגטון. ב־1985 התפרסם כמתווך מוכשר כשמונה למנהל המשרד לתעסוקה ותעשיות, המשרד האחראי על בטיחות בעבודה. הוא עודד ארגונים מקצועיים לשפר את הבטיחות במקומות העבודה על ידי מתן הנחות על פרמיות ביטוח לכספי פיצויים שלא נפדו, מה שאפשר קיצוץ בעלויות. מנהיגי האיגודים המקצועיים היו מרוצים כי העסקה סיכלה את מאמצי הארגונים לעבור לקרנות פיצויים פרטיות בוושינגטון.

דיר גם כיהן כנאמן במועצת ההשקעות של מדינת וושינגטון, המנהלת את ההשקעות של קרנות הפנסיה של העובדים הציבוריים. שם היה עד לתפקיד הגדל והולך של וול סטריט במתן ביטחונות לקרנות הפנסיה של עובדי הממשלה. הבנה זו שינתה את אורח המחשבה שלו. "כשהייתי סטודנט במכללה, חשבתי שאני סוציאליסט", אומר דיר בחיוך, "אבל כשהבנתי את השפעת התמחור על המוטיבציה שלי, ההערכה שלי כלפי שיטת השוק החופשי גברה. התחלתי לפתח עניין רב בהשקעות".

כלל מס' 4 - יעדים, יעדים, יעדים!

ב־1993 מינה הנשיא ביל קלינטון את דיר לעמוד בראש המשרד לבטיחות ובריאות בוושינגטון. ארבע שנים מאוחר יותר

חזר דיר לאולימפיה כדי להתמנות לראש המטה של המושל הדמוקרטי גארי לוק. מבחינתו של דיר, לוק היה "גיק ניהול" כמוהו, כפייתי במאמציו לייעל את הממשלה. השניים הנחו את פקידי הממשלה להציב לעצמם משימות של 90 יום לצמצום עלויות ולשיפור במתן השירותים של משרדיהם, מאמצים שהניבו חיסכון בהיקף 240 מיליון דולר, לפי דיר. 13 שנים מאוחר יותר הוא אימץ את אותה הגישה בקאלפרס. "ג'ו חזר שוב ושוב על הצורך בקביעת יעדי ביצוע", אומר לוק, המשמש כיום כשר המסחר.

דיר היה להוט לעסוק בהשקעות, ולא נשאר לעבוד עם לוק בקדנציה השנייה שלו. בנובמבר 2002 מצא את עצמו מעורר המהומות לשעבר מהקמפוס עושה עסקים עם הנרי קראביס ואנשי מפתח אחרים בוול סטריט, במסגרת מינויו למנכ"ל החדש של מועצת ההשקעות של מדינת וושינגטון. דיר עבד 70 שעות בשבוע ונפגש אישית עם כל אחד מ־40 מנהלי ההשקעות של המועצה. גם כשיצא לטיולי קמפינג בהרי הקאסקאד, הוא לקח איתו ספרים בנושא פיננסים, כמו למשל ספרו של עמנואל דרמן "חיי כמומחה לשקעות".

"אמרנו לג'ו שהוא צריך להשאיר זמן גם לחיות," אומר גארי ברובייקר, המשמש כמנהל ההשקעות של המועצה מאז 2001. עם השנים נהפך דיר למאמין נלהב בגישת "הקרן השמורה", שבה סוגרים הון לתקופה של שנים ארוכות בקרנות פרטיות ונדל"ן כדי להגיע בסופו של דבר לתשואות גדולות יותר. מועצת ההשקעות של וושינגטון, עם קאלפרס וקרן הפנסיה של עובדי הציבור באורגון, היתה חלוצה בהשקעת כספי פנסיות ברכישות ממונפות בתחילת שנות השמונים של המאה שעברה.המועצה היתה פורצת דרך גם בשימוש בקרנות השקעה בנדל"ן. במקרים הללו, המועצה החזיקה בבעלות על 98% מהחברה והעמידה את כל ההון הנדרש, מה שהותיר לה שליטה רבה יותר על נכסיה לעומת המצב שבו היתה רק אחד מני שותפים רבים מוגבלים בקרן, אומר דיר. עד שהחל משבר האשראי ברבעון השני של 2008, גדלו נכסי המועצה מ-39 מיליארד דולר ל-62 מיליארד דולר, והתשואה החמש-שנתית שלה הגיעה ל-13%, כמעט כפליים מהתשואה השנתית של 7.5% בביצועי ה-S&P.

כלל מס' 5 - לחשוב מגוון, לפזר השקעות

כשדיר התפטר בפברואר 2009 מתפקידו במועצת ההשקעות של וושינגטון כדי להצטרף לקאלפרס, עמיתיו היו המומים. "היתה לו משרה לכל החיים, והוא בחר לוותר עליה וללכת לעבוד בתהומות השאול", אומר דירקטור במועצה, "אבל ג'ו תמיד אהב אתגרים. בהגיעו לסקרמנטו מצא דיר את קרן הפנסיה הענקית תלויה על כרעי תרנגולת, לנוכח משבר האשראי שחשף חולשות בכמה חזיתות". דיר מספר שב־2008 נאלצה קרן הפנסיה, שהלוותה מניות לסוכנים ולמוכרי "שורט" תמורת עמלה, למכור כמויות עצומות מאחזקותיה כדי לגייס מזומנים עבור לקוחות שביקשו לפדות את הלוואותיהם. ברבעון השלישי של 2008 קאלפרס מכרה 2.3 מיליון מניות של חברת אפל תמורת 370 מיליון דולר, מהלך שכיום יכול היה להניב לה יותר מ־600 מיליון דולר. "נאלצנו למכור מניות בזמן הכי לא מתאים למכור מניות", מודה ג'ורג' דיהר, דירקטור בקאלפרס.

בכל מקרה, הדירקטוריון קבע שכדי להחזיר את ההפסדים הקרן צריכה להשיג תשואה שנתית של 7.75%. כדי להבין עד כמה מדובר במשימה מאתגרת ניתן להזכיר כי כקבוצה קרנות הפנסיה הציבוריות בארה"ב השיגו תשואה שנתית ממוצעת של 3.4% בעשר השנים האחרונות (שהסתיימו ב־30 ביוני השנה) - כך עולה מנתוני ווילשייר ושות' חברת ייעוץ ההשקעות מקליפורניה. מדובר בתשואה דומה לזו שהניבו איגרות החוב הממשלתיות בארה"ב.

"זוהי שטות לחשוב שקרן פנסיה של 200 מיליארד דולר יכולה להניב תשואות גבוהות יותר מהכלכלה", אומר פרדריק רו, לשעבר יו"ר הגוף המפקח על קרנות הפנסיה הציבוריות של טקסס ומי שמכהן כיום כיו"ר גרינברייר קפיטל מדאלאס. "ניסיונות הימורים שנועדו לנצח את השוק מעידים על חוסר זהירות. זה כמו לנהל את קרן הפנסיה שלך מקזינו בלאס וגאס".

רו מאמין כי קאלפרס צריכה להימנע מהימורים מסוכנים, ולהשלים עם כך שבטווח הארוך היא לא תוכל להגיע לרווח גבוה ממדד S&P 500. "במשך שנים הוציאו קרנות הפנסיה מיליארדים על תשלומי עמלות לוול סטריט עבור המצאות שהתיימרו לנצח את השוק, בלי שהדבר הניב כל תוצאות", הוא טוען.

דיר מבחינתו אומר בצורה חד־משמעית כי לא יצליח לעמוד במשימת ה־7.75%, אלא אם יפזר את השקעותיה של הקרן בשווקים גלובליים, תוך נקיטת אסטרטגיות מגוונות של השקעה. "אנחנו נמצאים היום בתקופה פסימית במיוחד, ועלינו לנקוט זהירות מרבית ברמת הסיכונים שאנחנו נוטלים. האם אני חושב שזה לא ריאלי לחפש תשואות בטווח שבין 7.5% ל־8%? לא. קשה לדמיין מערכת שוק עולמית שאינה מסוגלת להניב תשואות למקורות הון בעלי סיכון גבוה", מסביר דיר.ג'יי. ג'יי ג'לינסיק, מנהל השקעות בקרן הפנסיה וחבר מועצת המנהלים של קאלפרס, המאשרת את מדיניות חלוקת ההשקעות שלה, מסכים. "זה יהיה שינוי מהותי במערכת, אולם זה הכיוון שלנו," הוא אומר. בשנת הכספים האחרונה זינק שווי הנכסים שבידי קרן הפנסיה ב־11.6%, ולראשונה מאז 2007 הקרן רשמה ביצועים חיוביים.

כלל מס' 6 - לקחת סיכון, אך בעיניים פקוחות

"בשוק עולמי בלתי יציב כשלנו צריך לאמץ היום שיטות חדשות להשגת רווחים ולגידור סיכונים", אומר לורנס פינק, יו"ר ומנכ"ל תאגיד בלאקרוק, חברת ניהול ההשקעות הגדולה ביותר בעולם המנהלת תיק נכסים של 3.2 טריליון דולר. "העולם נע לקראת השקעות גלובליות במוצרים רבים, ודיר מתאים את קאלפרס למודל הזה. זו המדיניות ששולטת היום", אומר פינק, שהחברה שבראשותו מנהלת עבור קאלפרס נכסים בשווי מיליארד דולר.

במבט לאחור, עיקר הנזק שנגרם לקאלפרס היה פונקציה של כישלון מערכות ניהול הסיכונים ומינופים בתיקי הנדל"ן שלה. הצניחה של 48% ברווח בשנת הכספים 2009 נבעה מהחלטת הדירקטוריון בסוף שנות התשעים לתת ליועצים חיצוניים יותר שליטה על החלטות בתחום עסקאות הנדל"ן. כך לפחות טוענים יועצי השקעות לשעבר בקאלפרס.

עד שנת 2002 נהג צוות הנדל"ן של קאלפרס לעשות עסקאות, תוך שימוש בשיעור חוב קטן יחסית והתמקד בהשקעות שמרניות כמו קניונים ובנייני משרדים המניבים הכנסות משכר דירה. ועדה של עובדים בחנה כל עסקה לפני שהמליצה עליה, ועסקאות מעל 50 מיליון דולר נזקקו לאישור הדירקטוריון. אולם, עם הגאות שנרשמה בשוק הנדל"ן ב־2002 הוטה מאזן הכוחות לטובת היועצים החיצוניים. בניגוד לחברות ההשקעה בנדל"ן של מדינת וושינגטון, קאלפרס העדיפה עסקאות משותפות שבהן היא השקיעה את רוב ההון והותירה את ניהול הנכסים לשותף חיצוני. הדירקטוריון רצה להותיר בידי יועצי ההשקעות את הגמישות לנצל עסקאות שמזדמנות בשוק, בלי שהביורוקרטיה תעמוד בדרכם, מסביר מייקל מקקוק, מנהל ההשקעות הבכיר בצוות הנדל"ן בין 2002 ל־2006. הדירקטוריון הקל בתהליכי הבקרה והעניק לשותפים רשות לבצע עסקאות ממונפות בשווי מיליוני דולרים.

"היינו בסביבה שבה הכול סביבנו צמח, והיינו חייבים לגרום לכסף שלנו לעבוד", אומר מקקוק. "רצינו שהשותפים שלנו יביאו לנו את העסקאות הטובות ביותר בכל מחיר". ואכן, כל השותפים של קאלפרס נהנו מרווחים מפליגים: בין השנים 2004 ל־2009 שילמה קרן הפנסיה ליועצי השקעות הנדל"ן החיצוניים שלה עמלות ענק של 2.8 מיליארד דולר, יותר מלכל קבוצת השקעה בקרן.עד מהרה היה תיק ההשקעות של קאלפרס גדוש בנכסים אקזוטיים, החל מכרמים של ענבי 'פינו נואר' באורגון וכלה בעיר שלמה בשם 'מאונטיין האוס', שנבנתה מן היסוד ממזרח לסן פרנסיסקו. בינואר 2007 השקיעה קרן הפנסיה 970 מיליון דולר בישות בשם חברת אחזקות לנדסורס, שבבעלותה היו כ-60 אלף דונם של קרקעות למגורים במחוז לוס אנג'לס. היא פשטה את הרגל לאחר 17 חודשים.

בנוסף הפסידה קאלפרס השקעה של 500 מיליון דולר במתחם של 56 יחידות דיור במנהטן בשם סטייבסנט טאון - פיטר קופר וילג' שנרכש ב-2006 על ידי יחידת הנדל"ן של בלאקרוק וחברת טישמן ספייר נכסים תמורת 5.6 מיליארד דולר. בינואר העבירה קבוצת הבעלים את השליטה לידי לוויהם, לאחר שלא הצליחה להפוך את המגורים בשכר דירה מוגן לדירות לבעלי הכנסה גבוהה יותר. ביולי 2009 התנצל פינק מקבוצת בלאקרוק באופן אישי בפני דירקטוריון קאלפרס על כך שאישר את העסקה. חברי הדירקטוריון האשימו את עצמם על כך שלא קלטו את ההיקפים ומידת המינוף של העסקאות שביצעו בתקופת הבועה.

כלל מס' 7 - מי שלא משיג תוצאות - בחוץ

על שולחנו של דיר מונחת היום המשימה העסקית הראשונה: לייצב את תיק השקעות הנדל"ן. דיר החליט לקצץ מסיבית בפעולותיהם של יועצי השקעות חיצוניים שהשיגו תוצאות שאינן משביעות רצון, תוך העברת נכסיהם לאלה שישיגו תוצאות טובות יותר.באוקטובר 2009 התפטר מתפקידו כיועץ של קאלפרס ויקטור מקפארלן, יזם מסן פרנסיסקו שסייע בתפירת העסקה של לאנדסורס. מקפארלן סירב להגיב לכתבה זו.

לצד טד אליופולוס, יועץ ההשקעות הבכיר של הקבוצה בתחום הנדל"ן, דיר פותח מחדש עסקאות נדל"ן ישנות, ובמקרים מסוימים אף סופג הפסדים כדי להקטין את שיעור החוב של התיק מ־64% אל מתחת לרף ה־60%. קאלפרס קבעה רף מרבי של 10% על חובות שאינם מגובים בערבויות ותפחו ל־40% משווים הנקי של נכסי התיק. בתשעת החודשים הראשונים של שנת הכספים 2010, איבדו נכסי הנדל"ן עוד שליש מערכם.

כלל מס' 8 להפנים - השוק היעיל כבר לא קיים

שבועיים לאחר מכן, דיר יושב באולם אירועים של מלון הסוויטות אמפייר בסן רפאל שבקליפורניה, וצופה במצגת פרובוקטיבית של פרופסור אנדרו לו מהמכון הטכנולוגי של מסצ'וסטס במסגרת כנס שיזמה קאלפרס. הפרופסור הוא חוקר בעל שם בתחום המימון, שפיתח את היפותזת השווקים הסתגלנים, ולפיה ההתנהגות האנושית לרוב מנצחת את היעילות בשוקי ההון.

לו מספר לחברי הדירקטוריון של קאלפרס שהמדיניות ארוכת השנים שלהם לבסס את השקעותיהם על הביצועים ההיסטוריים של המניות מתאימה לשוק יציב ויעיל שכבר אינו קיים יותר. בשווקים גלובליים המתאפיינים בתנודתיות קיצונית ולא מעט חרדות, קאלפרס חייבת להיות אקטיבית יותר בהשגת רווחים וגידור סיכונים באמצעות מסחר, הוא טוען. המשמעות היא שיש צורך לנקוט טקטיקה של "לונג" ו"שורט" באמצעות תעודות סל, השקעה במטבע זר ועסקאות החלף על בסיס יומי, אומר לו.

במילים אחרות, קאלפרס, קרן ענקית של 200 מיליארד דולר, צריכה להתנהג כמו קרן גידור. בהתייחסו למציאות השווקים ב־2008 ו־2009, לו טוען כי מדיניות קבועה ובלתי גמישה מסוכנת יותר מניצול של כלים פיננסיים מורכבים. "כשהסביבה הופכת בלתי יציבה, שמירה על תיק סטטי היא חוסר אחריות קיצונית", אומר לו.

צעד מס' 9 - לשנן: העמיתים לא ייפגעו, המדינה ערבה

דיבורים מהסוג שמציע הפרופסור למימון מעוררים ספקנים כמו רואו. הוא טוען שעל מערכות פנסיה להתנער מהתלות שלהן בחידושים הפיננסיים האחרונים של וול סטריט. במקום לסכן את ההון של משלמי המיסים בעסקאות שרק לעיתים נדירות מצליחות, עליהן להשקיע בדרכים שמחזקות את מדד S&P ומדדים מייצגים אחרים, כך לדבריו. "הפתרון האינטליגנטי הוא לא לקחת סיכונים מטורפים כדי להשיג את הממוצע, אלא לגרום לביצועים הממוצעים עצמם לעלות," הוא אומר.

הניסיון להרוויח בשוקי ההון הוא שמניע את הכלכלות של הקרנות האלה. בהניחם שהשקעותיהן יניבו תשואות שנתיות של 7% עד 8%, נבחרי הציבור ומנהיגי האיגודים המקצועיים המנהלים קרנות פנסיה ציבוריות מקטינים את האפשרויות שלהם לדרוש הפשרות מעובדי הממשלה והסוכנויות המעסיקות אותם. ב-1999, הצליחה קאלפרס, שהתבשמה מרווחי בועת ההיי-טק, להעביר חקיקה שהגדילה באופן רטרואקטיבי את ההטבות לגמלאים ובו-זמנית הקטינה את ההפרשות הנדרשות מהם. הקרן התחייבה לממן את ההפרש ברווחי השקעות."בתכניות רבות במגזר הציבורי ברחבי המדינה פעלו לפי ההנחה שאפשר לקבל תשואות מבלי להסתכן יותר מדי", אומרת תרזה גילארדוצ'י, פרופסור לכלכלה בניו סקול במנהטן ומחברת הספר "כשאהיה בת 64: המזימה כנגד קרנות הפנסיות והתכנית להצלתן".

"קרנות הפנסיה השיגו בעשור הקודם תוצאות טובות במיוחד, אולם בעשור האחרון הרווחים קרטעו, ומשלמי המסים של קליפורניה נאלצו לשלם 2.3 מיליארד דולר לשנה כדי לכסות את תשלומי הפנסיות, סכום הגבוה פי חמישה מהתחזיות ב־1999 על סכום של 450 מיליון דולר.

"זה מעוות", אומר קריין. "קאלפרס יכולה לאבד את כל נכסיה מחר, אבל היחידים שלא ייפגעו מכך הם עמיתי הקרן, כי המדינה מחויבת לשלם להם". לדבריו, על קאלפרס להנמיך את הנחת החזרי התשואה שלה מ־7.75% לשיעור של כ־60% ולהתאים את ההפרשות וההטבות לשיעור זה לשאול את עומרי על האחוזים.

הגזבר של קליפורניה, ביל לוקייר, המכהן גם כדירקטור בקאלפרס, טוען שהקרן הרוויחה תשואה שנתית ממוצעת של 7.9% ב־20 השנה האחרונות. קאלפרס הפריכה את המחקר של אוניברסיטת סטנפורד שהסתמך על תשואה של 4.1% באיגרות החוב הממשלתיות לעשר שנים כדי לחשב את יחס החובות הבלתי מכוסים בשיעור של 50%. קאלפרס טוענת כי בהסתמך על ההנחה של תשואה שנתית של 7.75%, יש לה הנכסים הדרושים לכיסוי 86% מחובותיה.

"ההנחה שלהם היא שקרן המשקיעה 200 מיליארד דולר במשך 40 שנה לא צריכה לרכוש דבר מלבד אג"ח לעשר שנים של האוצר," אומר לוקייר. "זה לא הגיוני. זוהי דרך גרועה להשקעה."

כלל מס' 10 - לפזול לצדדים

דיר רודף אחר רווחים בתקופה שבה התמ"ג של ארה"ב צומח בשיעור שנתי של 1.6% והכלכלה עומדת בפני איום הדפלציה. פינקשם מלא מבלאקרוק אומר כי לקאלפרס לא תהיה ברירה, והיא תיאלץ להקצות היקף גדול יותר מהשקעותיה לשווקים בסין, בהודו ובכלכלות צומחות אחרות כדי לעמוד בהתחייבויותיה.

משמעות הדבר היא שהמקורות הגדולים ביותר של הון להשקעה בארה"ב, המגובים על ידי משלמי המסים, יתמכו בחברות וביצירת מקומות עבודה מחוץ למדינה, דווקא בתקופה של משבר כלכלי חריף. "האם זה טוב לארצות הברית? זאת בהחלט דילמה", אומר פינק.

דיר מבחינתו יצטרך לארגן מחדש את קרן הפנסיה, כדי שתוכל להתמודד עם מחויבויותיה ל־1.6 מיליון העמיתים שלה. בינתיים, הוא מעיד, מטרידה אותו במשך היום רק מחשבה אחת: "איך להשיג תשואה של 7.75% מדי שנה".

עם זאת, ייתכן שכל המשמעת והמאמץ שדיר ישקיע לא יספיקו, והמשימה עשויה להתברר כבלתי אפשרית.