ניתוח "כלכליסט" - האטה, חולשה, קיפאון: כך ייראו דו"חות הרבעון השלישי

ניתוח המגמות במשק המקומי ובעולם לא מנבא טובות למשקיעים בשוק ההון. הדו"חות הכספיים של החברות הציבוריות לרבעון השלישי צפויים להיות חלשים ולהעיד על ההאטה בשוק המקומי ועל המשבר בגוש היורו.

מסקר החברות והעסקים לרבעון השלישי של 2011, המפורסם על ידי בנק ישראל, עולה כי ברבעון הפעילות העסקית במשק המשיכה לצמוח, אולם נרשמה התמתנות ניכרת וגם קיטון בענפים מסוימים. פרט לכך, לראשונה מאז הרבעון השני של 2009, חצה המדד המוביל של הסקר (שאומד את ההסתברות ההאטה במשק) את רף ה־50% - ובכך משקף סיכויים גבוהים להאטה נוספת ברבעון הבא. עדות נוספת להאטה בקצב הצמיחה במשק ניתן לראות בתקבולי המסים שלמרות שגדלו ריאלית, הם עדיין נמוכים מהתוואי העונתי בחודש החמישי ברציפות.

החברות במשק צפויות להציג ברבעון השלישי התמתנות בגידול בפעילות. הסיבה לכך מגיעה בעיקר מקיפאון ביצוא, שנגרם בשל התגברות החשש ממיתון בשוקי היעד המרכזיים לתעשייה הישראלית (מדינות גוש היורו). על פי הסקר, ההאטה בהתרחבות התפוקה והיצוא אפיינה בחברות התעשייה המתקדמת את חברות התוכנה והאלקטרוניקה ובחברות המסורתיות את תחומי הטקסטיל, ההלבשה והעור. לעומת זאת, בענפי הגומי, הפלסטיק והכימיקלים התפוקה המשיכה לגדול.

בורסה

הורדת דירוג האשראי לארה"ב באוגוסט, והמשבר המתמשך בגוש היורו, גררו את שוק ההון לירידות שערים. ירידות השערים החדות שנרשמו במדדי המניות והתנודתיות שאפיינה את שוק האג"ח ברבעון השלישי צפויות לתת את אותותיהן בדוחות של החברות הציבוריות. הנפגעים העיקריים הן חברות הביטוח, הבנקים ובתי ההשקעות המושפעים באופן ישיר מהנעשה בשוק ההון.

אולם גם חברות שביקשו לגייס אשראי באמצעות הנפקת איגרות חוב בבורסה נפגעו ברבעון השלישי. היעדר היכולת להנפיק אג"ח בשוק ההון עלול במקרה הטוב להאט את הפעילות וקצב הצמיחה של חברות מסוימות ובמקרה הרע למנוע מחברות אחרות את האפשרות למחזר את החובות שלהן ואף להביא לקריסתן.

מדד המחירים לצרכן

החברות הציבוריות יכולות לשאוב עידוד ממדד המחירים לצרכן שברבעון השלישי נותר ללא שינוי. יש להביא בחשבון שסעיף הוצאות המימון בדו"חות הכספיים מחושב על פי המדד הידוע לתאריך המאזן, ולכן השינוי במדד לצורך חישוב הוצאות המימון הוא 0.6%לעומת 1.2% ברבעון המקביל אשתקד. האינפלציה הנמוכה ברבעון צפויה להביא לירידה בהוצאות המימון של החברות הציבוריות ולהשפיע לחיוב בעיקר על החברות הממונפות.

ריבית

ברבעון השלישי של השנה הריבית במשק עמדה של 3.25%, לעומת 1.67% בממוצע ברבעון המקביל. לעלייה בריבית קיימת השפעה על ענף הנדל"ן שבו נרשמה עליה משמעותית במגבלת קשיי המימון ברבעון.

מט"ח

ברבעון השלישי הדולר התחזק ביחס לשקל בשיעור של כ־7.5%, אולם שער החליפין ברבעון השלישי היה נמוך בכ־6.5% ביחס לעומת שער החליפין ברבעון המקביל אשתקד. השקל החזק משפיע לרעה על החברות היצואניות שנוסף לסוגיית המט"ח מתמודדות גם עם חוסר הוודאות הכרוך בפעילות בגוש היורו.

שכר עבודה

בתחילת יולי תוקן חוק שכר המינימום ומתחילת הרבעון השלישי עומד שכר המינימום החודשי במשק על 4,100 שקל לחודש עבודה מלא לעובד במשכורת ו־22.04 שקל לשעת עבודה אחת בשכר שעתי. העלייה בשכר המינימום צפויה לפגוע בחברות שרוב עובדיהן מועסקים בשכר מינימום הכוללות את רשתות השיווק, תחנות הדלק ואחרות.

היקפי האשראי הצטצמו, הבנקים יפעלו לגיוס הון

המחאה החברתית שהחלה בקיץ אמנם פסחה על הבנקים, אולם הם לא חמקו משינויים רגולטוריים ומסיכוני השוק שהתפתחו ברבעון השלישי.

קצב צמיחת האשראי הבנקאי, המהווה את פעילות הליבה של הבנקים, צפוי להיפגע בעקבות הערכות הבנקים לאימוץ הנחיות באזל 3, ועל מנת לעמוד בהנחיות המתגבשות - שצפויות להתקבל במהלך שנת 2012 - הבנקים צפויים לצמצם את היקפי האשראי ובמקביל לפעול לגיוסי הון בשוק. כל הבנקים עומדים כיום ביחס הלימות ההון הנדרש על ידי בנק ישראל (7.5%), אולם ניכר שההשפעה של ההנחיות תשפיע עליהם באופן שונה.

תחום המשכנתאות שהיווה את מנוע צמיחה של הבנקים במחצית השנה הראשונה צפוי להראות חולשה ברבעון השלישי בשל הירידה שנרשמה במספר הדירות החדשות שנמכרו בתקופת הדיווח. היקף ההפרשות לחובות מסופקים במערכת הבנקאית צפוי לגדול ברבעון השלישי בשל החשיפה של הבנקים ללווים בעייתיים וכן בעקבות הגידול בסיכוני האשראי במשק (שנובעים מהירידה שנרשמה בפעילות העסקית של חלק מהענפים במהלך הרבעון).

פרט לכך, התוצאות של המערכת הבנקאית ברבעון השלישי יושפעו לרעה מהפסדים בתיק ניירות הערך בשל החשיפה של חלק מהבנקים לנעשה באירופה וכן בעקבות הירידות שנרשמו בשוק ההון המקומי.

בתי השקעות

המשבר הניס את הלקוחות לאפיקים פחות רווחיים

המשבר בשווקים צפוי להשפיע לרעה על תוצאות הרבעון השלישי של בתי ההשקעות שמניותיהם נסחרות בבורסה.

החשש מפני גלישה מחודשת למיתון עולמי והורדת הדירוג לארצות הברית הביאו לירידות שערים במדדי המניות ולתנודתיות גבוהה בשוק איגרות החוב, וכפועל יוצא מכך, בתי ההשקעות צפויים להציג הפסדים בתיקי הנוסטרו שלהם בדו"חות הרבעוניים.

במקביל, ההכנסות משוק החיתום צפויות גם הן להציג ירידה בעקבות התמתנות שנרשמה בהיקפי הגיוסים לרמה של כ־8 מיליארד שקל לעומת כ־14 מיליארד שקל ברבעון המקביל אשתקד.

הבריחה של המשקיעים ל"חוף מבטחים" ולאפיקים הסולידיים הביאה לכך שסך הנכסים המנוהלים בקרנות הנאמנות המסורתיות (ללא קרנות כספיות) הצטמצם ברבעון ב־15.9 מיליארד שקל - ירידה של כ־12.5%.

הירידה בהכנסות צפויה להתקזז באופן חלקי על ידי העלאת דמי הניהול שנרשמה בעשרות קרנות נאמנות ברבעון השלישי.

בעקבות הפגיעה הצפויה בדו"חותיהם הכספיים החלו בתי ההשקעות לבצע בימים אלו מהלכי התייעלות וחיסכון בהוצאות, ובמקרים מסוימים גם החלו בפיטורי עובדים. עם זאת, השפעת צעדים אלו תתבטא רק בדו"חות הרבעון הרביעי.

חברות הדלק

מרווח השיווק יקטין את רווחי החברות בטווח הקצר

הצו להפחתת מרווח השיווק בתחנות התדלוק צפוי לשחוק בטווח הקצר את שורת הרווח הנקי של כל חברות הדלק באופן משמעותי, אולם לא כל החברות צפויות להיפגע מהמהלך באותה מידה לאור ההבדלים והמאפיינים הייחודיים שיש לכל חברה.

על פי הצו, שפורסם על ידי שר התשתיות הלאומיות עוזי לנדאו ושר האוצר יובל שטייניץ, מספטמבר האחרון הופחת מרווח השיווק בתדלוק עצמי ב־18.8 אגורות ותדלוק בשירות מלא יופחת ב־11.5 אגורות.

בתגובה לפרסום הצו פרסמו חברות הדלק דיווחים מיידיים שבהם העריכו שהורדת מרווח השיווק צפויה להשפיע באופן מהותי לרעה על עסקיהן ותוצאותיהן הכספיות.

מהדיווח של חברת דלק עולה כי ההשפעה הכספית של ההפחתה במרווח השיווק על הרווח הנקי מוערכת על ידי החברה ב־61 מיליון שקל. ב־2010 עמד הרווח השנתי הנקי המיוחס לבעלי מניות החברה על 56.5 מיליון שקל הכולל רווח ממימוש נכס פיננסי בהיקף של 19.3 מיליון שקל. עם זאת, הפחתת מרווח השיווק נכנסה לתוקף בתחילת ספטמבר, ולכן צפויה להשפיע רק על שליש מהרבעון.

החברות בענף פועלות בכמה אפיקים במקביל כדי לצמצם את היקף הפגיעה הצפויה, אולם פירות המאמצים הללו לא צפויים לבוא לידי ביטוי מלא ברבעון השלישי. בין הכלים המשמעותיים העומדים לרשותן של החברות ניתן לציין את הקטנת ההנחות ללקוחות, הורדת דמי השכירות, פיטורי עובדים, סגירת תחנות לא רווחיות וצמצום עלויות תפעוליות.

חברות הדלק פועלות גם במישור המשפטי. בדיון שהתקיים בבית המשפט העליון בעתירה של חברות הדלק כנגד החלטת הממשלה לשינוי מרווח הזיקוק, החליט בית המשפט להחזיר את נושא בדיקת מרווח השיווק לשימוע מחודש. עוד נקבע שעד להשלמת ההליך החדש, צו המחירים החדש יישאר בתוקף.

ברבעון השלישי חלה עלייה במחירי האנרגיה: מחיר חבית נפט עומד בממוצע על 89.6 דולר לעומת 76.2 דולר ברבעון השלישי אשתקד. לזינוק במחירי האנרגיה השפעות מנוגדות על חברות הדלק: מצד אחד, החברות צפויות לרשום רווחי הון על מלאי הדלקים שברשותם, אולם מנגד העלייה במחיר הנפט מגדילה את הוצאות המימון של חברות הדלק בשל תנאי האשראי המפליגים מהם נהנים ציי הרכב.

חברות הסלולר

החרפת התחרות בשוק תמשיך לחתוך את הרווחים

בשנים קודמות, חברות הסלולר הצליחו לחמוק מגזירות רגולטוריות בענף התקשורת, אולם נראה שהפעם הן יושפעו מהסערה המתקרבת.

הדו"חות הכספיים שיציגו חברות הסלולר ברבעון השלישי צפויים להיות המשך ישיר לתוצאות החלשות של הרבעון השני, ולשקף את ההשפעה השלילית המתמשכת של השינויים הרגולטוריים בשוק הסלולר. השינויים כוללים בעיקר את הירידה המהותית בדמי הקישוריות.

ואם לא די בכך, התחרות בענף, הצפויה להתרחב לנוכח הכניסה הצפויה של המתחרים החדשים (מירס וגולן טלקום) והמפעילים הסלולריים הווירטואליים (שיתבססו על תשתיות חברות הסלולר הקיימות), תביא לירידה נוספת בהכנסות החברות בענף.

דבריו של מנהל הכספים הראשי של סלקום, יעקב חן, בעת פרסום הדו"חות לרבעון השני, מחזקים את ההערכות שהרבעון השלישי בענף הסלולר צפוי להיות חלש. לדבריו, להפחתת דמי הקישוריות ולהמשך שחיקת המחירים היתה השפעה שלילית על הכנסותיה של סלקום משירותים ועל הרווחיות, ולהערכתו הם ימשיכו להשפיע על התוצאות. עדות נוספת לעוצמת ההשפעות של התמורות בשוק התקשורת בישראל על חברות הסלולר ניתן למצוא בהחלטת דירקטוריון פרטנר - שעליה דווח עם פרסום הדוחות של הרבעון השני - להימנע מחלוקת דיבידנד.

חברות הנדל"ן

קצב המכירות ירד, תזרים המזומנים ייפגע

שילוב של כמה גורמים מביא לכך שהרבעון השלישי צפוי להיות אחד הגרועים בשנים האחרונות בתחום הנדל"ן למגורים. המחאה החברתית, העלאת הריבית וצעדים שנקט בנק ישראל בתחום המשכנתאות ומהלכים נוספים בתחום המיסוי שהוביל משרד האוצר, הביאו לירידה במספר הדירות החדשות שנמכרו ברבעון.

שיכון ובינוי, חברת הייזום למגורים הגדולה בישראל, עשויה להמחיש את עוצמת ההאטה בקצב מכירת הדירות. ברבעון השלישי השנה נמכרו 75 יחידות דיור, לעומת 257 אשתקד. ירידה זו צפויה להשפיע לרעה על חברות הנדל"ן למגורים ולהתבטא בעיקר בתזרים המזומנים של החברות, כאשר את עיקר הפגיעה צפויות לספוג החברות הקטנות שאינן נהנות מיכולות מימון עודפות ואיתנות פיננסית.

חברות הנדל"ן המניב לא צפויות להציג הרעה משמעותית בתוצאותיהן, אולם חגיגת שיערוך הנכסים שאפיינה את המחצית הראשונה של השנה לא צפויה לחזור על עצמה ברבעון השלישי. העמקת משבר החובות באירופה עלול לגרור גם הפחתה בשווי ההוגן של נכסי נדל"ן להשקעה בדו"חות של חלק מהחברות.

תוצאותיהן הכספיות של חברות הנדל"ן, המאופיינות ברמת מינוף גבוה, מושפעות במידה רבה משינויים אינפלציוניים. המדד הנמוך ברבעון צפוי להקטין את הוצאות המימון של החברות ולמתן את ההשפעות השליליות בענף.

רשתות שיווק ויצרניות מזון

הרשתות התקשו להעלות מחירים - הרווח הגולמי יישחק

רשתות השיווק ויצרניות המזון עמדו בעין הסערה במהלך המחאה החברתית שהחלה באמצע יולי השנה.

הלחץ הציבורי שהופעל על הרשתות והיצרנים, העמיד בסיכון את התוצאות הכספיות של החברות וחייב אותן לצאת במבצעים והורדות מחירים של עשרות מוצרים כדי להימנע מחרם צרכנים. מהלכים אלו צפויים להביא לפגיעה בשורת ההכנסות ולשחיקה ברווחיות הגולמית.

בשיאה של המחאה התפטרה באופן מפתיע יו"ר חברת תנובה זהבית כהן, וזמן קצר לאחר מכן הודיעה תנובה על הורדה קבועה של מחירים מומלצים לצרכן של כמה מוצרים.

הורדת המחירים חלחלה גם לרשתות השיווק. בסוף חודש אוגוסט פורסם כי בעקבות הכוונה להכריז עליה חרם, רשת שופרסל הגיעה להסדר עם נציגי אגודת הסטודנטים שלפיו התחייבה להוריד מחירים בכל סניפי הרשת ולהקפיא עליות מחירים עד לסיום השנה האזרחית.

הלחץ הציבורי הופנה בעיקר נגד תנובה, אולם ניכר שבחודשים האחרונים הציבור רגיש יותר למחירים ולכן ניכר שכלל החברות בענף הושפעו מהמחאה. חומרת הפגיעה שונה בין החברות ותלויה במידת החשיפה שלהן לשוק המקומי. כך, לדוגמה, חברת אסם, שעיקר פעילותה בישראל, חשופה יותר להשלכות המחאה החברתית משטראוס שחלק ניכר מהכנסותיה מגיע מחו"ל.

דו"ח פדיון רשתות השיווק, המפורסם על ידי הלמ"ס, מצביע על ההשפעה השלילית של המחאה החברתית על היקף מכירות רשתות השיווק. על פי הדו"ח, בין יוני לאוגוסט חלה ירידה של 0.7% בפדיון של רשתות השיווק ממזון לעומת עלייה של 0.3% בחודשים מרץ־מאי.

עליית מחירי חומרי הגלם ברבעון השלישי של השנה בהשוואה לרבעון המקביל אשתקד צפויה להגדיל את עלות המכר של חברות המזון. ברבעונים הקודמים תנודות במחירי חומרי הגלם תורגמו בקלות יחסית להעלאות מחירים, אולם הפעם נראה שהלחץ הציבורי יקשה על החברות בענף להעמיס את הגידול בעלויות על הצרכנים, ולכן חברות המזון צפויות להציג ברבעון השלישי שחיקה בשולי הרווח שלהן. לצד זאת, הירידה בהוצאות הפרסום והמאמצים לשפר את תנאי הסחר מול הספקים עשויים למזער את הפגיעה הצפויה כאמור בהכנסות וברווחיות הגולמית.