התחזית של מריו בלכר: "עצמאות הבנקים המרכזיים תמשיך להיחלש"

המשבר הפיננסי העולמי העלה לדיון שאלות בסיסיות לגבי המנדט המוענק לבנקים המרכזיים. במהלך העשורים האחרונים, מרבית הבנקים המרכזיים הציבו את נושא יציבות המחירים כמטרה היחידה והחשובה ביותר שלהם. ההתמקדות הזו העניקה עדיפות ל"קביעה ולעמידה ביעדי אינפלציה" (inflation-targeting) כמסגרת העבודה המועדפת של המדיניות המוניטארית, ובתמורה הובילה לכך שהבנקים המרכזיים פיתחו עצמאות תפעולית. המדיניות נחלה הצלחה: המשמעת שנכפתה על ידי התמקדות נוקשה ויציבה במטרה יחידה אפשרה לקובעי המדיניות להשתלט על האינפלציה.

אולם, כתוצאה מהגישה הצרה הזו, קובעי המדיניות התעלמו מהיווצרותן של בועות מחירים של נכסים וסחורות, והעלימו עין מחוסר היציבות שנגרם בשל כך במגזר הבנקאות. התעלמות זו לבדה, מחייבת בחינה של היעילות הכללית של מדיניות קביעת יעדי האינפלציה. יתרה מכך, לאחר פרוץ המשבר הפיננסי, הבנקים המרכזיים נאלצו לסגת ממדיניות קביעת יעדי האינפלציה וליישם לא מעט קווי מדיניות מוניטארית בלתי קונבנציונאליים, זאת על מנת להילחם בהשלכות של המשבר ולייצר התאוששות כלכלית.

בעוד הכלכלות המפותחות מנסות להמנע מקריסה פיננסית, להיחלץ ממיתון, לצמצם את שיעור האבטלה ולחזור לצמיחה, הבנקים המרכזיים נקראים לפתור, לעתים בו זמנית, את התרחבות הפערים ואת העלייה באי השוויון. קריאה זו הובילה לחיפוש אחר הגדרה מחודשת ושונה באופן מהותי של מטרות הבנקים המרכזיים, ואף הטילה ספק בצורך לשמור על עצמאותם.

התנהלות הבנקים המרכזיים בעתות משבר היא בין הגורמים המרכזיים שהובילו לפקפוק בקביעת יעדי אינפלציה כמסגרת עבודה יעילה לנוכח זעזועים מערכתיים. אחרי הכל, מדיניות אשר בזמן משבר מניחה הצדה את המטרה היחידה שלה, היא כפי הנראה לא יעילה בפתרון אתגרים בלתי צפויים. מבקרי השיטה מגדירים את "סינדרום כותנת המשוגעים של המשברים" כבעיה העיקרית הנובעת מההתמקדות הבלעדית בקביעת יעדי אינפלציה.

ניתן אמנם להצביע על טיעונים תיאורטיים המצדיקים את הנסיגה שהתבצעה לאחרונה מהמדיניות, אך המציאות היא, כי בעולם שלאחר תום המשבר, הבנקים המרכזיים בכלכלות המפותחות כבר אינם מתרכזים רק ביציבות מחירים.

בארצות הברית לדוגמה, הבנק הפדרלי המרכזי אימץ את יעד התעסוקה הכמותי, בעוד שבמדינות אחרות מתרכזים בקביעת יעדי תמ"ג נומינליים. במקביל, הדאגה ליציבות הפיננסית חזרה להתכנס תחת כנפי הבנקים מרכזיים, גם בבנק האירופי המרכזי הנחשב לאחד השמרנים.

המעבר למגוון יעדי מדיניות כרוך בקבלת החלטות פוליטיות

המעבר הזה למגוון של יעדי מדיניות מצמצם באופן בלתי נמנע את העצמאות של הבנקים המרכזיים. לטענת אנליסטים, הדבר נובע מהצורך בקבלת החלטות פוליטיות, לא רק מצד גורמים רשמיים שלא נבחרו לכך, במסגרת המרדף אחר צמיחת התמ"ג, יצירת מקומות עבודה ויציבות פיננסית. יתרה מזאת, על ידי הורדת שיעורי הריבית לרמות קרובות לאפס, למדיניות הנוכחית של הקלה כמותית יש השפעה חזקה, ולעתים מחלישה, על ההכנסות. המתנגדים לעצמאות הבנקים המרכזיים גורסים שבהינתן ההשלכות של ההתערבות המוניטארית, על תהליך קבלת ההחלטות בבנקים המרכזיים להיות כפוף לפיקוח מדיני.

אולם, הטיעון הזה מתעלם מנקודה חשובה. אף שמגמה של ריבוי יעדים נוטה להעצים את הרגישות הפוליטית של הליך קבלת החלטות בבנקים המרכזיים, ההתמקדות ביציבות מחירים לבדה נושאת גם כן השלכות חשובות בכל הקשור לחלוקת הכסף, ומכאן שהיא בעלת השלכות פוליטיות.

הסיבה האמיתית, מדוע עצמאות של בנקים מרכזיים, המאמצים משטר של מדיניות מוניטארית מרובת יעדים, נוטה לייצר גירעון דמוקרטי, היא ששני הטיעונים העיקריים שהושמעו עד כה בעדה, כבר אינם תקפים.

הטיעון הראשון בעד עצמאותם של בנקים מרכזיים הוא כי בלעדיה, הפוליטיקאים יוכלו לנצל בתקופת הבחירות את ההשפעות החיוביות קצרות הטווח של המדיניות המוניטארית, זאת תוך התעלמות מההשפעות האינפלציוניות ארוכות הטווח (לעומת זאת, מדיניות פיסקאלית וקביעת שערי הריבית לרוב לא מעניקות יתרונות זמניים, ולכן קשה לנצל אותן לטובת רווח פוליטי). אולם הטיעון הזה מאבד מהרלוונטיות שלו כאשר הבטחת יציבות המחירים אינה עוד המטרה היחידה של קובעי המדיניות המוניטארית.

הטיעון השני בעד עצמאות מוסדית הוא כי לבנקים המרכזיים יש יתרון יחסי בהתמודדות עם נושאים מוניטאריים, ולפיכך ניתן לסמוך על כך שישיגו את יעדיהם באופן עצמאי. אולם היתרון הזה אינו תקף לתחומי מדיניות אחרים.

בהינתן כי הבנקים המרכזיים צפויים להמשיך ולהציב לעצמם יעדים מרובים בעתיד הנראה לעין, עצמאותם תמשיך להישחק. כל עוד הממשלות לא יתערבו באופן מוגזם בתהליך קבלת ההחלטות של הבנקים המרכזיים, ההתפתחות הזו תועיל לתיאום מדיניות, בייחוד בעתות משבר.

על מנת להבטיח השגת יעדים, על קובעי המדיניות לייצר שקיפות מלאה במסגרת העבודה, שתכלול גם "חוקי התערבות" מוגדרים היטב. יצירת מסגרת עבודה נוקשה, שתאפשר ולעתים תגביל את המעורבות של הממשלות בתהליכי קבלת ההחלטות של הבנק המרכזי, היא מהותית במיוחד בשווקים המתעוררים, זאת מכיוון שברובם, העצמאות של הבנקים המרכזיים תרמה לא רק למיגור האינפלציה, אלא גם להתפתחות מוסדית.

עצמאות של בנקים מרכזיים הינה חדשנות מוסדית מוזרה. מודלים תיאורטיים יציבים לכאורה טומנים בחובם פרדיגמה שעברה תמורות משמעותית, ואשר אם תשמר, עלולה להוביל למשברים פוליטיים חמורים. גם אם לא נאהב זאת, על קובעי המדיניות להשלים עם העובדה כי עצמאות הבנקים המרכזיים תמשיך להיחלש - ולהיערך להתמודדות עם ההשלכות.

הכותב הוא נגיד הבנק המרכזי לשעבר של ארגנטינה. פרוג'קט סינדיקט 2013, מיוחד ל"כלכליסט"