התיאבון לסיכון הוריד איכות ההנפקות

שנת 2013 תיזכר בשוק ההון המקומי כשנת שיא בכל הקשור לצבירת כספים בקרנות הנאמנות. נכון לסוף חודש נובמבר גייסו קרנות הנאמנות, מתחילת השנה, סכום שיא של כ – 50 מיליארד שקל, כאשר יותר ממחצית הגיוס היה לקרנות הנאמנות המתמחות באג"ח (מדינה וקונצרני). לשם השוואה בשנת 2012 גייסו קרנות הנאמנות סכום של כ-20 מיליארד שקל ואילו בשנת 2011 נפדו מתעשיית קרנות הנאמנות קרוב ל-11 מיליארד שקל.

צבירת הכספים ברמת שיא בקרנות הנאמנות הינם ביטוי לשינוי טעמים משמעותי שעבר השנה הציבור בישראל, בדומה אם כי באיחור מסוים, בהשוואה למגמות העולמיות. שינוי הטעמים של הציבור בא לידי ביטוי ב"עליית התיאבון לסיכון" ומעבר לאפיקים בעלי אופי סיכון גבוה יותר בעלי פוטנציאל תשואה גבוהה יותר כגון מניות, אג"ח קונצרני ואג"ח מדינה במח"מ ארוך יחסית. 

תהליך זה התרחש במקביל לירידה של ריבית בנק ישראל לרמה נמוכה - שלילית במונחים ריאליים. הצבירה בקרנות הנאמנות הובילה מספר תהליכים כגון: ירידת מרווחי הסיכון בהם נסחרות איגרות חוב קונצרניות ביחס לאיגרות חוב ממשלתיות, התגברות העליות במדדי המניות המובילים וכן המשך הירידות התשואות בשוק האג"ח הממשלתי.

סימפטום נוסף ודי משמעותי, של צבירת הכספים המואצת בקרנות הנאמנות היה המשקל הגדול והדומיננטי בהשתתפות הקרנות בהנפקות האג"ח הקונצרני השנה. למעשה קרנות הנאמנות תפסו את מקומם של המשקיעים המוסדיים הקלאסיים בעלי אופי החיסכון לטווח ארוך (קופות הגמל, קרנות הפנסיה וחברות הביטוח) כרוכשי מרבית הסחורה (לצד שחקני שוק ההון) בהנפקות אג"ח החברות השנה.

דומיננטיות זו של קרנות הנאמנות הביאה לשינויים די משמעותיים במאפייני ההנפקות, המבטאים במידה רבה את העלייה ברמת הסיכון הגלומה כיום בשוק האג"ח הקונצרני.

המאפיין הראשון הינו ירידה משמעותית בדירוג החברות המנפיקות, כלומר עלייה בסיכון. כ–16% מההנפקות השנה היו בדירוג של קבוצת "BBB" או ללא דירוג כלל, לשם השוואה בשנת 2012 חלקן של חברות אלו עמד על כ–4% בלבד. חברות בדירוג קבוצת "AA" ומעלה היו אחראיות השנה על כ-30% מסך הגיוסים לעומת כ–65% בשנת 2012. 

צילום: shutterstock

בנוסף בחלוקה ענפית, בולטת שונות משמעותית השנה בין החברות המנפיקות, בעוד שב-2012 בלטה דומיננטיות של הבנקים וחברת חשמל (שגייסה בערבות המדינה) שהיו אחראיות על קרוב למחצית מההנפקות, הרי שהשנה חזרה ובגדול הדומיננטיות של חברות מענף הנדל"ן שהיו אחראיות על כמחצית מסך הגיוסים הקונצרניים.

יציאתם של המשקיעים המוסדיים הקלאסיים, העוברים בהדרגה לחשיפה לחברות דרך אשראי המועמד ישירות ולא דרך שוק האג"ח הקונצרני, הביאה גם לירידה באיכות הביטחונות המועמדת ע"י החברות המנפיקות וזאת תוך כדי תהליך של העברת סיכונים ממשקיעים אלו אל שחקנים אחרים בשוק ההון. מרבית הבטוחות להנפקות השנה היו בדמות התניות פיננסיות כלליות אשר בפועל אינן מהוות בטוחות ראויות בהשוואה למשל לשעבוד ראשון על נכסים מכל סוג שהוא (נדל"ן כלי רכב ומניות לדוגמא).

השינוי שעבר השנה שוק ההנפקות של אג"ח החברות מלמד על זווית נוספת ממנה ניתן לראות את העלייה בסיכון הגלום בהשקעה בשוק הקונצרני. במרבית השנה השתתפות בהנפקות אלו הניבה רווח נאה למשקיעים, אולם בשבועות האחרונים במקביל לעצירה בירידת המרווחים בשוק הקונצרני, נעצר כמעט לחלוטין גם הרווח מהשתתפות בהנפקות אלו ובמספר לא מבוטל של הנפקות אף נרשם הפסד למשתתפים. ייתכן וסימנים אלו מבשרים כי החגיגה בשוק הקונצרני קרובה לסיום ולכן מומלץ למשקיעים לנקוט משנה זהירות בכל הקשור לדפוסי ההשקעה באפיק זה.

לסיכום, שוק ההנפקות השנה היווה פלטפורמה לגיוס כסף לחברות רבות בעלות אופי סיכון בינוני – גבוה, וזאת תודות לפעילות בקרנות הנאמנות. שינוי כיוון בפעילות הקרנות ומעבר לפדיונות עלול להסב הפסדים משמעותיים לאור העובדה כי חברות רבות מאלו שהנפיקו השנה אינן בבחינת "כוס התה" של המשקיעים האחרים בשוק ההון.

הכותב הוא מנהל מחלקת אג"ח בלאומי שוקי הון.