תשכחו מכל מה שידעתם על כלכלה

כל סטודנט שנה א' בתואר לכלכלה מכיר את התיאוריה הזו מלימודיו בקורס "מאקרו־כלכלה א'": בין האינפלציה לריבית במשק קיים קשר הפוך. כאשר האינפלציה גבוהה, הבנק המרכזי מעלה את הריבית כדי לרסן אותה ולהפך, כאשר היא נמוכה. אלא שבעשור האחרון, אחרי המשבר הגדול של 2008, הנוסחה הזו כבר לא ממש עובדת – בעולם המערבי, וישראל בתוכו, הריביות נמוכות ונושקות לאפס, והאינפלציה נמוכה משמעותית מזו הרצויה. כל זה מעלה את השאלה: האם כל התורה המאקרו־כלכלית שעליה התחנכו דורות של כלכלנים כבר לא רלבנטית?

לימודי כלכלה שנה א'

האם האקדמיה עדיין רלבנטית?

כלכלה בנויה על מחזורים של צמיחה ומיתון. בנקים מרכזיים שולטים באינפלציה באמצעות העלאה והורדה של הריבית. וככל שהריבית נמוכה יותר, כך גם האבטלה יורדת. האמירות הללו ואמירות נוספות מהוות את הבסיס של לימודי הכלכלה באקדמיה. אבל לא בעשור האחרון.

מאז משבר 2008 נראה כי מרבית העולם המפותח נכנס למעין סטגנציה בנתונים: ריבית נמוכה, צמיחה נמוכה ואינפלציה נמוכה. למרות המאמצים של ממשלות ובנקים מרכזיים לשנות את המצב, לא נראו כמעט שינויים דרמטיים, ולא נראה כזה גם באופק.

מה ניתן להסיק מכך? האם כל התיאוריות הכלכליות שנלמדות באוניברסיטה כבר אינן רלבנטיות, או שאנחנו נמצאים באמת בתקופה יוצאת דופן, שגם היא תחלוף?

באקדמיה כמובן לא מסכימים עם האמירה שהתיאוריות המסורתיות אינן רלבנטיות. "כל הטענה הזו נובעת מחוסר הבנה של מהי תיאוריה כלכלית וחוסר הבנה עמוק של מהו מדע ואיך מתפתחים מדעים", אומר פרופ' יוסי זעירא מהאוניברסיטה העברית בירושלים. "כל הפיתוחים של התיאוריה הכלכלית נבדקים מול המציאות. לפעמים המציאות נותנת אישוש ולפעמים לא, ואז שואלים מדוע זה כך. יש הרבה תופעות שעדיין לא יודעים להסביר. אם היו כבר הסברים לכל התופעות, אז כולנו היינו הולכים הביתה ולא היה מה לחקור".

פרופ' עומר מואב, מרצה לכלכלה במרכז הבינתחומי הרצליה ובאוניברסיטת ווריק באנגליה, מעריך שהאמירה על חוסר הרלבנטיות של התיאוריות הכלכליות מגיעה מגורמים אינטרסנטיים שמזהים את עולם האקדמיה עם הקפיטליזם. "להרבה גורמים כמו ארגונים חברתיים ומתנגדים אחרים לקפיטליזם יש אינטרס לומר שהמשבר שובר את הכללים — את התיאוריה הכלכלית המקובלת — כי המחקר בכלכלה מזוהה עם תמיכה בקפיטליזם. אבל זה לא המצב", הוא אומר. "המחקר הכלכלי מנסה להבין את הכלכלה ואינו מטיף לקפיטליזם, והמשבר בוודאי לא משנה באופן מהותי את התיאוריה הכלכלית. המחקר הכלכלי מתפתח עם הזמן, וכל הזמן לומדים עוד על הכלכלה, ואין ספק שהסיטואציה הנוכחית יצרה אתגר למאקרו־כלכלנים. אבל לומר שהתיאוריות הקלאסיות לא רלבנטיות זה פשוט לא נכון".

ד"ר עופר סטי מאוניברסיטת תל־אביב חושב שהאכזבה מעולם האקדמיה נובעת מציפייה מוגזמת לכך שהיא תדע לחזות ולנבא במדויק: "זה נכון שהכלכלה מתיימרת להיות מדע יותר מדויק ויותר מתמטי וכמותי. אבל עדיין, לטעמי, נכון יותר להשוות אותה למדעי הרפואה. צריך לזכור שגם ברפואה, רופאים שוגים באבחנות שלהם. אנחנו מודעים לכך, אבל ממשיכים ללכת אליהם, כי עדיין הם יודעים הכי טוב ברוב הנושאים".

במה מתבטא הדמיון בין מדעי הרפואה לכלכלה?

"כלכלה זה לא רפואה כי לא מצילים חיים, אבל הציפיות מאיתנו לחזות במדויק משבר למשק שלם ולהבין איך בדיוק דברים קורים מוגזמות. זה מביא לאכזבה ואמירות שהמודלים לא רלבנטיים. צריך גם לזכור, שמשברים הם בהגדרתם בלתי צפויים. הרי אם היינו יודעים לחזות משבר, אז אפשר היה להיערך אליהם. כלכלנים יכולים לדעת מתי בשלו התנאים למשבר, אבל יש הרבה מרכיבים חשובים נוספים שאותם אי אפשר לחזות".

סטי מעריך שהקושי של כלכלנים לחזות משברים גם קשור בכך שהמחקר בכלכלה לרוב אינו כולל אלמנטים פוליטיים. "כלכלנים בחרו להתייחס לאלמנטים מסוימים, ולחקור פחות אלמנטים אחרים, למשל פוליטיים. אני חושב שהיום יש יותר הבנה שאי אפשר להבין כלכלה בלי פוליטיקה. זה נכון שיש תחומים כמו כלכלה התנהגותית, שמתייחסים לכך, אבל הרבה פעמים במחקר בתחום הכלכלה זה נחתך, מה שמקשה להבין ולחזות".

סטי מעריך, שאחת הסיבות לביקורת כנגד עולם האקדמיה קשורה לאידיאולוגיה. "אחת הסיבות למשבר 2008 היתה התאהבות ברעיון של השווקים ויכולתם ליצור שגשוג כלכלי", הוא אומר. "קביעת עמדה אידיאולוגית היא בדרך כלל מתכון לאסון. אפשר לראות את זה בהיסטוריה הן בימין הכלכלי והן בשמאל. הפתרון הנכון הוא בדרך כלל איפשהו באמצע — דברים צריכים להיעשות במידה. זה כמובן פחות נוח לציבור, ולפעמים גם לחוקרים שמחפשים באופן טבעי פתרונות ברורים, אבל זאת הגישה הנכונה".

עוד מוסיף סטי: "כלכלה כמו שאנו מכירים, זה מקצוע חדש יחסית. מושגים כמו תועלת שולית קיימים 130 שנים, והמקצוע הזה עדיין בהתהוות. לכן מאוד ייתכן שלימודי הכלכלה בעוד 50–100 שנים ייראו שונים מהיום. יש בכך יתרון כי העולם משתנה, ומצד שני אולי צריכים להכיר בזה שיש לנו עוד הרבה ללמוד בנושא".

מה השתנה מאז המשבר במחקר הכלכלי?

"כל הנושא של מדיניות מוניטרית לא קונבנציונלית מאוד התפתח. היום מתייחסים לכלים נוספים של בנקים מרכזיים מלבד הריבית, כאשר לפני המשבר דיברו בעיקר על הריבית.

בוועדות המוניטריות בישראל ובחו"ל יש קשר לאקדמיה. זה נושא שחוקרים הרבה יותר. משבר כזה גורם למספיק אנשים לחקור אותו מכל זווית אפשרית. מבפנים לאנשים יש תמריצים לחקור באופן משמעותי".

פרופ' מואב חושב גם הוא ש"האכזבה" בציבור מהמודלים הכלכליים המסורתיים נובעת מכך שלא באמת מבינים אותם. "הטעות של הציבור ושל מומחים למיניהם היא במחשבה שהריבית הריאלית נקבעת על ידי הבנקים המרכזיים, בעוד בפועל היא נקבעת לפי התשואות בשווקים", הוא אומר. "לפי נוסחת פישר (שהגה הכלכלן האמריקאי אירווינג פישר), קיים קשר הדוק בין ריבית ריאלית, ריבית נומינלית ואינפלציה: הריבית השקלית שווה לסכום של האינפלציה והריבית הריאלית. אלא שזה שיש קשר בין שלושה משתנים לא אומר מי מהם הוא המסביר ומי התוצאה. בנקים מרכזיים יכולים רק להגיב, אבל אין להם השפעה מהותית על הריבית הריאלית ארוכת הטווח".

מואב מדגיש שהרבה כללים ותיאוריות מתחום הכלכלה מתקיימים גם בתקופה זו. "צריך לזכור שעל רוב תחומי המחקר בכלכלה המשבר הפיננסי לא השפיע. תחומים כמו מיקרו־כלכלה, כלכלת עבודה ותחומים רבים נוספים שאינם מאקרו־כלכלה לא הושפעו כלל מהמשבר. הוא לא שינה את ההבנה שלנו על השפעת אגרות גודש על העומס בכבישים או פיקוח שכר דירה על שוק הדיור. לכן האמירה שהמודלים הקלאסיים במשבר אינה נכונה".

יצירתיות מחשבתית

הבנקים המרכזיים מחשבים מסלול מחדש

אף שבאקדמיה הודפים את הביקורת על חוסר הרלבנטיות של המודלים המסורתיים, גם שם מודים שהמשבר האחרון והתגובה בשווקים, שנמשכת עד היום, מאתגרים אותם. האתגר לא קיים רק באקדמיה, אלא גם בבנקים מרכזיים, שהיו רגילים לאורך השנים לווסת פחות או יותר את הכלכלה בעזרת מדיניות מוניטרית.

משבר 2008 אילץ את מרבית הבנקים המרכזיים להוריד את הריבית לרמה אפסית, מה שהביא לכך שלא נותרו כמעט "כדורים במחסנית" להתערבות בשוק, מה שהביא לשימוש בכלים יצירתיים כמו רכישות של אג"ח ומט"ח, שהאפקט שלהן שנוי במחלוקת.

די לראות את התנהגות בנק ישראל בשנה האחרונה, כדי להבין שכוחו של הבנק המרכזי אינו כפי שהיה בעבר. בבנק ישראל התכוונו השנה להתחיל תהליך של העלאת ריבית, ואף הודיעו על כך (העלאת ריבית אחת אכן התרחשה בזמן כהונתה הקצר של המשנה לנגידה לשעבר, נדין בודו טרכטנברג, במילוי מקום הנגיד, עד למינויו של אמיר ירון). אלא שנתוני אינפלציה נמוכים, על אף הריבית האפסית והתחזקות השקל, הפכו את המשימה לבלתי אפשרית, ונגיד בנק ישראל פרופ' ירון נאלץ באחרונה לשנות כיוון, ולהודות שלא צפויה העלאה בזמן הקרוב, וישנן הערכות שאולי אף תתרחש הורדת ריבית בחזרה.

ד"ר אסף שריד מאוניברסיטת חיפה חושב שהירידה בכוחם של בנקים מרכזיים נובעת לא רק מהמשבר. "זה נכון שכוחם של הבנקים המרכזיים ירד כי הגענו לסף התחתון של הריבית, אך לא רק. דבר נוסף הוא הגלובליזציה, שמביאה לכך שהרבה פעמים האינפלציה תלויה בכלל במה מייבאים ממדינות אחרות. הצטרפות סין לארגון הסחר הבינלאומי השפיעה מאוד מהבחינה הזאת וגם עלייתן ענקיות הטכנולוגיה שלחלקן השפעה יותר מבנקים מרכזיים".

לדברי שריד, דווקא בזכות הבנקים המרכזיים פחתו המשברים והתנודות בכלכלה לאורך השנים. "אם נסתכל על הנתונים משנות החמישים, אז נראה שהיו פחות משברים ופחות מחזורי עסקים, כנראה כי בנקים מרכזיים הבינו איך להתמודד איתם, ולמתן תנודות חדות. הם גם המציאו מכשירים חדשים, בעיקר בארה"ב, כדי להתערב בשוק. למשל, התחילו להשפיע על הריבית ארוכת הטווח באמצעות הרחבות כמותיות בדמות קניית אג"ח ארוכות טווח, כדי להשפיע על עקום התשואה, ובישראל עשו זאת דרך קניית מט"ח".

על ריבית ואינפלציה

לאן נעלם הקשר ההדוק בין השניים?

אחד הדברים הבסיסיים שלומדים בלימודי הכלכלה הוא כאמור הקשר שבין ריבית לאינפלציה, זה שבעשור האחרון ניתן לומר באופן גס, התנתק. והעולם מתאפיין בריבית אפסית ובאינפלציה נמוכה. באקדמיה מציעים כמה הסברים לתופעה. "הקשר בין ריבית לאינפלציה לא השתנה. אבל בריבית אפס נשבר הקשר בין הרחבה מוניטרית (הורדת ריבית — ע"א) לאינפלציה. זה משהו שכבר היה ידוע, רק שמלבד העשור האחרון לא חיינו לאורך תקופה ארוכה כל כך בריבית נמוכה", אומר פרופ' מואב.

"במצב רגיל, כשיש ריבית נומינלית חיובית, אנשים לא רוצים להחזיק כסף מזומן, שכן המחיר להחזקת המזומן הוא אובדן הריבית האלטרנטיבית”, הוא מוסיף. “על כן, בתנאים נורמליים אם יש הרחבה מוניטרית, לאנשים יש יותר כסף מזומן, והם רוצים לשים את הכסף בנכסים ריאליים נושאי תשואה (כמו נדל"ן או מניות — ע"א), ואז הביקוש לנכסים עולה וגם המחירים עולים. “אלא שכאשר הריבית השקלית אפסית, עלות החזקת המזומן יורדת לאפס. יש אמנם אלטרנטיבות השקעה שמניבות תשואות, אך הן כרוכות בסיכון. במקרה כזה, בהרחבה מוניטרית אנשים לא ממהרים להיפטר מהכסף, יש גידול ביתרות העו"ש ואין אינפלציה".

ואכן, לפי נתוני בנק ישראל, היקף הכספים בחשבונות העו"ש של הציבור עלה בחדות מפחות מ־80 מיליארד שקל בתחילת העשור ליותר מ־330 מיליארד שקל כיום, פי 4 יותר.

לדברי ד"ר שריד, קיים עדיין קשר בין ריבית למחירים. "ראינו את הקשר החזק הזה בישראל בשוק הנדל"ן. כאשר החל המשבר הפיננסי והריבית ירדה, מיד מחירי הנדל"ן זינקו, מכיוון שהמשכנתאות הפכו לזולות. כמו כן ראינו עלייה במחירי האג"ח והמניות. כלומר מחיר הנכסים עלה. מנגד, במוצרי צריכה אכן לא ראינו עליית מחירים, אבל זה נובע בעיניי בעיקר בגלל המהפכה הטכנולוגית שסייעה לירידת המחירים", הוא אומר. "אני לא חושב שרק בגלל המשבר של 2008 אנחנו נמצאים במצב הזה. ישנם תהליכים בכלכלה העולמית שהחלו לפני המשבר, והוא היה רק זרז עבורם".

אילו תהליכים למשל?

"ראשית, מדובר במהפכה הטכנולוגית. ישנו גם תהליך הזדקנות האוכלוסייה. ואז מצד אחד יש עלייה בחיסכון, כי יודעים שצריך לחסוך לתקופה ארוכה יותר, ומצד שני פחות ביקוש להלוואות כי שיעורי הילודה והצרכים הנלווים לכך יורדים, ותהליך זה משפיע גם כן על האינפלציה והריבית".

אינפלציה, אבטלה ופיליפס

הסיפור האמיתי הוא בטכנולוגיה

יסוד נוסף בתיאוריות הכלכליות הוא עקומת פיליפס. בשנות השישים נוסחה העקומה על בסיס הקשר שמצא הכלכלן אלבן פיליפס בין אבטלה לאינפלציה. הרעיון מאחוריה טוען שקיים טרייד־אוף בין אינפלציה לאבטלה – כשהביקושים עולים, האינפלציה עולה, ופירמות מעסיקות יותר עובדים והאבטלה יורדת.

"הקשר בין האינפלציה לאבטלה לא נעלם, אך הוא תמיד היה מורכב יותר מכפי שהוצג בתקשורת", אומר פרופ' זעירא. "הוא קשור במשתנים נוספים שמשפיעים וכמו כן זהו קשר לא בין האבטלה לאינפלציה אלא בין האבטלה לשינוי באינפלציה, ולכן השמועות על מותה של עקומת פיליפס היו קצת מוקדמות".

ד"ר שריד אומר בהקשר זה: "הקשר הזה עובד נהדר על כמעט כל הנתונים מהמאה ה־19, ועל מודל זה מתבססים בנקים מרכזיים במדיניות המוניטרית שלהם. אלא שמשהו השתנה. מידת הקשר בין שני המשתנים נחלשה, ובעקבות זאת גם הדרך שבה בנקים מרכזיים קובעים מדיניות מוניטרית השתנתה".

לדברי שריד, השינוי החל עוד לפני המשבר הפיננסי. "אם בשנות השמונים משק בתעסוקה מלאה נחשב לכזה עם אבטלה של 3%–4%, בשנת 2000 הוא הוגדר ב־2%, ומאז המשבר לכאורה התנתק הקשר. לא משנה מה שיעור האבטלה, האינפלציה היא אפסית".

כלומר עקומת פיליפס אינה רלבנטית יותר?

"לא. להגיד שעקומת פיליפס לא קיימת זה כמו להגיד שביקוש והיצע לא קיימים, וזה יהיה מאוד קשה לכלכלנים להגיד".

שריד מסביר שכאשר מסתכלים על הקשר הזה בצורה מעמיקה יותר, אפשר לראות שיש עוד גורמים שמשפיעים על האינפלציה. "צריך לזכור שמה שמשפיע על האינפלציה הוא גם השיעור שלה בשנים לפני כן. כמו כן יש אמון גבוה בבנקים מרכזיים, ויעדים שהם מציבים, שהם גם מאוד נמוכים, הופכים למעין נבואה שמגשימה את עצמה. כלומר מעסיקים, משקיעים וגם הציבור מתנהגים בהתאם ליעדים שנקבעים, והאינפלציה נשארת קבועה ונמוכה".

אלא ששריד מעריך שההסבר הדרמטי יותר לאינפלציה הנמוכה שאנו רואים זה עשור מגיע דווקא מהמהפכה הטכנולוגית. החל מטכנולוגיות ייצור מתקדמות ויעילות, וכלה באינטרנט, באפליקציות ובצמיחתן של ענקיות טכנולוגיה כמו אמזון ועליית הקניות המקוונות שהשפיעו על מחירי המוצרים. "העולם השתנה מאוד בשני העשורים האחרונים. טכנולוגיות חדשות השפיעו משמעותית על מחירי מוצרים, והיקף ההשפעה שלהם מוערך בירידה של 1% באינפלציה, שזה בעצם מרבית הפער בין האינפלציה כיום לאינפלציה שלה היינו רגילים בעבר", הוא אומר.

"לוקח זמן עד שרואים את ההשפעה על הצמיחה. למשל מהיום שגילו את החשמל ועד שהוא נכנס לשימוש עברו 30 שנה, כי לוקח זמן להתאים תקנים, לשנע וכדומה. הפעם השינויים מהירים יותר, ולהערכתי בתוך 10–20 שנה נדע להבין את השינוי".

סוף עידן המחזורים

תופעות שצריך להסביר

השאלה המסקרנת ביותר היא מה צפוי בהמשך. האם אנחנו נכנסים לתקופה ארוכה של ריבית ואינפלציה נמוכות, או שמשהו בכל זאת יתרחש ויחזיר אותנו לכלכלה תנודתית ומחזורית. "רק שינוי בכלכלה הריאלית ישנה את המצב", מעריך פרופ' מואב. "אנחנו בתקופה מעניינת של מחזור כלכלי ארוך, שהוא לא ממש מיתון. יש צמיחה כלכלית ריאלית, אבל היא אטית, ובסביבת ריבית אפס אי אפשר לעשות הרחבה מוניטרית אפקטיבית".

"מחזורי עסקים זו תופעה מורכבת", אומר פרופ' זעירא. "יש סוגים שונים של מחזוריות. יש כאלה שנגרמים משינויים בביקוש, בעיקר ביקוש להשקעות, לפי התיאוריה של קיינס. יש כאלה שנובעים משינוי בהיצע ולהם אפיון אחר ויש מחזורי עסקים שנגרמים על ידי משברים פיננסיים וגם להם התנהגות שונה. רוב המשברים נובעים מירידה בביקושים. גם בישראל כל תקופות המיתון מקום המדינה נבעו מירידה בביקושים. לעומת זאת, המשבר האחרון לא היה כזה אלא פיננסי, ולכן צריך לנתח אותו בכלים שונים".

פרופ' זעירא מזכיר כי בשנת 1983 בן ברננקי, לשעבר יו"ר הפדרל ריזרב בארה"ב, כתב מאמר שבו טען שמשבר 1929 לא נבע רק מביקושים נמוכים, אלא היה קשור גם למשבר פיננסי, שזה סוג של משבר עם מאפיינים ייחודיים משלו. "ואז באופן מרתק, כשפרץ המשבר, ברננקי היה יו”ר הפד, ועליו הוטלה המשימה להתמודד איתו. בגלל שהוא חקר משברים פיננסיים, הוא הבין את הסכנה ונלחם דרסטית במיתון על ידי הורדת הריבית", אומר זעירא.

זעירא מדגיש כי התופעה שאנו רואים בעשור האחרון קשורה גם בשינויים פוליטיים. "במקביל למשבר הפיננסי שראינו, יש תופעה של ניאו־ליברליזם — ממשלות בעולם נוטות להקטין הוצאות כדי להוריד את נטל המס. זו תופעה שהחלה בשנות השמונים, והתחזקה בעשור האחרון", הוא אומר. "המשמעות היא שצמצום הוצאות ציבוריות עלול לעודד מיתון, ואז הבנק המרכזי צריך לנטרל את ההשפעה המאטה, לכן לוחצים כלפי מטה את הריבית. כלומר הריבית לא עולה משום שהמדיניות הפיסקאלית מצמצמת. בגלל שהמדיניות המוניטרית מוגבלת, הריבית נותרת נמוכה".

אז תמיד נראה ריבית נמוכה?

"כמובן שלא. יכולים לקרות הרבה דברים. תרחיש אפשרי אחד הוא אם המדיניות התקציבית תהפוך למרחיבה דרך העלאת מסים, ואז הביקושים יגדלו והבנק המרכזי לא יחשוש להעלות ריבית".

המציאות המורכבת מייצרת כאב ראש לא קטן לכלכלנים, שנדרשים לספק את ההסברים לתופעות שאנו עדים להם היום ולנסות ולחזות לאן הולכת הכלכלה מכאן.

"למעט תקופות של מלחמות, לאורך השנים ראינו את התוצר לנפש בעולם עולה בכ־1.5%–2% בשנה. אולם זה כעשור אנחנו רואים את התוצר לנפש עולה בכ־0.5% בלבד", מסכם ד"ר שריד. "המשמעות היא שזה עשר שנים אנחנו פחות או יותר באותה רמת חיים, בעוד מאז המהפכה התעשייתית תמיד ראינו צמיחה. אני מאמין שכל מה שלמדנו ואנו מלמדים גם היום עדיין תקף, אבל יש כאן תוצאות ותופעות שצריך להסביר".