צבי סטפק: "המבחן של מנהל השקעות בימים אלו הוא מימוש הזדמנויות - ללא פחד"

צבי סטפק, מבעלי בית ההשקעות מיטב-דש, הוא אחד מוותיקי השוק וידע משברים רבים - שמעמידים גם את המשבר הנוכחי בפרופרציה. "אני 40 שנה בתחום, חיסון לקורונה עוד לא מצאו אבל בכל הנוגע לחיסון למצבי שוק, כבר פיתחתי נוגדנים", הוא צוחק.

לדבריו, "בניגוד לדעה המקובלת, מנהל השקעות לא תמיד מעוניין בעליות בבורסה ובוודאי לא עליות אינסופיות, כי זה יוצר תחושה מאוד לא נוחה ומזמין תיקון אלים שאף אחד לא רוצה בו. הרמות האלה של המחירים כבר גורמות לי להרגיש יותר בנוח", הוא משתף.

צבי סטפק | צילום: אוראל כהן

"הלחץ הפנימי שמופעל על מנהל השקעות בתקופה של עליות משוגעות הוא לא פחות מהלחץ בימים של ירידות. קשה למנהל השקעות להקטין בזמנים של עליות חדות, כי אז הלקוח יגיד 'למה מכרת לי, השוק עלה בעוד 20%'. המבחן של מנהל השקעות אמיתי במצבים כאלה הוא כפול: לזהות אם נוצרו הזדמנויות, ובהנחה שכן - המבחן השני והקשה יותר הוא ביכולת לממש את ההזדמנויות ולא לפחד. זה דורש הרבה מאד חוסן נפשי ומשמעת עצמית חזקה, כי מצד אחד זו האמת המקצועית, ומצד שני הכותרות מפחידות, הלקוחות מטלפנים מפוחדים והפאניקה בשיאה, ולא ניתן להתעלם מכל הרעשים מסביב".

סטפק נותן מספר דוגמאות למצבים כאלה. "ב-2002 הייתה שנה של אינתיפאדה, השווקים קרסו - כולל אג"ח ממשלתיות שהגיעו לתשואה לפדיון של 11%. היה עיתוי מדהים לקניית מניות ואג"ח ממשלתיות, אבל מנהלי השקעות רבים פחדו לקנות. ברור שזה תמיד נראה זול ויכול להיות יותר זול, אבל צריך לקנות בהדרגה. ב-2008, מי שעמד מהצד וחיכה שהגל יעבור, פיספס. אנחנו הוצאנו אז חוברת מיוחדת ללקוחות היותר כשירים עם המלצות על אג"ח קונצרניות. יכולת לקניות אג"ח פועלים ולאומי מדד בתוספת 8% בשנה, וקונצרניות מדד פלוס 24% לשנה. מי שלא תופס את השור בקרניו, את ההזדמנויות, מפספס. תוך שנתיים זה תיקן את כל ההפסדים".

עם זאת, סטפק מאזן ואומר כי "אני לא מתיימר להגיד מתי זה ייגמר, אני לא יודע, אבל משבר 2008 היה יותר חמור. אנחנו נמצאים עכשיו בסיטואציה שלא מבינים את השלכות הנגיף. לא יודעים לאן זה יגיע. ב-2008 כל המערכת הבנקאית העולמית והביטוחית נמצאה בקריסה. הבנקים בעולם היו בקריסה, פועלים ולאומי היו בסכנת קריסה. זה היה משבר הרבה יותר חמור, משבר ריאלי בליבה של פעילות המערכת הפיננסית. זה הסיכון בקורונה – אם האירוע הזה יימשך, ויהיה גל של אי עמידה בהתחייבויות, זה ישליך על המערכת הבנקאית. אבל אז המערכת הבנקאית הייתה ממונפת. אלמלא המדינות התערבו, הורידו ריבית והזרימו כספים, הבנקים היו קורסים. סיטי בנק ניצל בזכות זה. כרגע המשבר הריאלי פחות חמור מזה של 2008 מבחינת הרמות. מה מפה והלאה? קשה לדעת כי זה תלוי בהתפשטות הנגיף".

צילום: רויטרס

סטפק מצביע על עוד נקודה מעניינת, שעוסקת בחלופות ההשקעה. "המצב של המניות היום הרבה יותר טוב מלפני חודשיים. הייתה תנועת מספריים – מניות ירדו חזק ואג"ח ממשלתיות עלו חזק. הפער שנוצר מדהים. יש אג"ח ארה"ב ל-10 שנים כרגע ב-0.3%. היום תשואת הדיבידנד של ה-S&P500 היא 3%, פי 10 מתשואת האג"ח הממשלתי. אז חברות יקצצו דיבידנדים אולי, אז יהיה 2%. ההפרש הזה, בין 0.3% ל-2% , זה עדין ההפרש הכי גבוה שהיה אי פעם. הרבה פעמים התשואות האלה היו דומות מאוד, היום יש הפרש עצום. לכן ברור שמניות במחירים האלה אטרקטיביות יותר, אלא אם הנגיף יתפשט ויאבדו שליטה - ואז אג"ח ארה"ב יהיה בתשואה שלילית כמו אג"ח גרמניה".

סטפק מודה כי הנעלם הגדול כרגע היא ארצות הברית. "ארצות הברית היא בעיה. היא עלולה לצאת מזה רע מאד. טראמפ עם הגישה האבסורדית שלו, חושב שאם יזלזל זה יעלם מעצמו. בארה"ב כמעט שלא עושים בדיקות, הן עולות הון, בלתי אפשרי לממן. אני מקווה שיתעשתו. ארה"ב זה סיכון, אני מסכים לגמרי. סין עוד יכולה לצאת מזה הכי טוב".

"אלו הימים של המוסדיים, אין ספק בזה"

סטפק מזהיר בדבריו גם מאפקט הפאניקה. "אנחנו רואים פדיונות אדירים בקרנות. אתמול הפדיון בקרנות האקטיביות והמחקות הגיעו ל-4 מיליארד שקל. בכספיות נרשם גיוס של חצי מיליארד שקל וגם בקרנות הסל שאותן קונים משקיעים מוסדיים היה גיוס. וזה עוד ביום ראשון - גם מספר שעות המסחר נמוך יותר וגם אין מסחר בקרנות חו"ל. בעולם החיסכון ארוך הטווח יש מגמה ברורה, התחלה של מעבר מסלולים. אפשר לראות פקודות ממסלול כללי אפילו למסלול אג"ח או טווח קצר. זה מזכיר מאד את 2008, הפאניקה אז הייתה כזו גדולה כאשר קרנות נאמנות נחתכו מ-130 מיליארד ל-65 מיליארד שקל - ירדו בחצי, ובגמל, היה מעבר מסלולים מסיבי לטווח הקצר - רק שאף אחד לא חזר. מי שפודה היום יחזור ב-90% מהמקרים רק כשהשווקים יהיו גבוהים יותר. כמו שהתיקון למטה קצר ואלים מאד, וקורה במהירות שיא, גם התיקון בעתיד יהיה חזק ואלים כלפי מעלה. היה אז אפילו מצב שפדו קופות גמל ושילמו 35% מס. מקווה שאנשים לא יעשו את השטות הזו".

לפי סטפק, "כשמדד הפחד בשיא והפאניקה ברחוב מגיעה לבורסה, וההרגשה שהעולם עוצר מלכת, זה הזמן להתחיל לקנות, וזה מה שמוסדיים עושים. בדקנו: כשמדד הפחד האמריקאי היה מעל 40, ב-96% מהמקרים שנה אחר כך השוק היה יותר גבוה, עם 31% למעלה. מי שקנה כשמדד הפחד היה מעל 40 הרוויח 31% בשנה".

האם המוסדיים כבר מתחילים לקנות?

"אני לא יודע מה כל מוסדי עושה אבל במצטבר היה מחזור מאוד גבוה אתמול. מחזור של מעל 3 מיליארד שקל רק במניות. אחד המחזורים היותר גבוהים, מול פדיונות של 3.5 מיליארד שקל בקרנות. אלו הימים של המוסדיים, אין ספק בזה. כל מוסדי מחליט באיזו רמת הדרגתיות הוא נכנס בהתחשב בנזילות, בפדיונות אפשריים של הציבור".

סטפק מעריך שהבנקים המרכזיים בעולם יאלצו להגיב לאירועים, אך לשיטתו הורדת ריבית היא כלי שמיצה את עצמו. "המדיניות המוניטרית בעולם מיצתה את עצמה. לא רק זה - הצעדים שהפד עשה היו שגויים. נדהמתי כשקראתי שהפד הוריד את הריבית בחצי אחוז. זה לא נתן שום תועלת, זה יצר פאניקה. השווקים התרסקו. עכשיו הוא עומד להוריד את הריבית עוד פעם. אם יש לזה משמעות ריאלית, היא מאוד קטנה. בלי קשר לקורונה, צריכה להיות מדיניות פיסקלית מרחיבה. זה רק עניין של זמן, כמה ימים, עד שההתפשטות תכריח את מקבלי ההחלטות בעולם לצאת מהר במאמץ פיסקלי מתואם - המדינות, כולל ישראל, יתבקשו להגדיל משמעותית את הגירעון שלהן, להזרים כספים דרך מתן ערבויות לבנקים, עזרה לעסקים קטנים ובינוניים בהיקפים אדירים.

"אין ברירה, אם המשבר יעמיק. הדבר היחיד שיוכל להניע את הבנקים להמשיך להזרים אשראי זה ערבות מדינה. המאמץ צריך להיות בתיאום עולמי פיסקלי. סין, ואת זה שוכחים, פתחה בהזרמה פיסקלית עצומת מימדים, קנתה מכל הבא ליד ב-2008. הייתה תוכנית ענקית. קנתה סחורות, נחושת, ברזל. אוששה את הסחר העולמי. אם מחר יצאו בהכרזה כזו הדברים כבר יתחילו להשתנות. זה כל כך מחוייב המציאות".

סטפק מעריך שגם נגיד בנק ישראל, פרופ' אמיר ירון, עשוי להוריד ריבית בקרוב - אך לטעמו אין בכך טעם. "בישראל הנגיד יכול להוריד ריבית מ-0.25% ל-0.1%, אין לזה משמעות גדולה. הבעיה אינה ריבית אלא זמינות האשראי. התשואות באג"ח הממשלתיות כה נמוכות, שמדינות יכולות להרחיב את הגירעון על ידי הגדלת הנפקות ולגייס ב-0 אג"ח של 10 שנים. עלות המימון מאוד נמוכה, ואין ברירה. כל העולם יצטרך להגדיל גירעונות".