וול סטריט עשתה וויקס על מאנדיי, ולא רק עליה

עונת של הדו"חות הכספיים נהפכה להתנגשות חזיתית בין חלום למציאות. בזו אחר זו נופלות המונפקות הישראליות הטריות במלכודת התחזית לשנת 2022, שחושפת כי התפוגגות הקורונה מחייבת עדכון דחוף באקסלים של האנליסטים. ושם כל אחוז בצמיחה העתידית, שעליה בנו כל הצדדים, עולה לחברה בכמה מאות מיליוני דולרים בשווייה.

יחד עם הקריסות מתחוורת ההבנה כי לפחות לחלק מהיוניקורנים, שדהרו מהר לוול סטריט — וכנראה מוקדם מדי — היה עדיף להישאר בסקטור הפרטי. שם הכסף עדיין זורם, כך שצורכי ההון מסופקים, אבל איש לא מטלטל את הספינה בעוצמה, אם אחרי כמה שנים של צמיחה בקצב של 100% היא יורדת ל־50% "בלבד".

המצב בשוק המניות שונה בתכלית. אף שנדמה כי יש מספר אדיר של יוניקורנים וסטארט־אפים בשלבים מוקדמים, בסופו של דבר מדובר בהרבה פחות ממספר החברות הציבוריות בבורסות. למשקיע בשוק המניות יש כמעט אינסוף חלופות למשבצת של "חברת תוכנה צומחת" או "חברת תוכנה שצומחת בקצב סביר וגם רווחית". את הבחירה באלטרנטיבות האלה חוות על בשרן בשבועות האחרונים חברות התוכנה הישראליות — והיום הגיעה תורן של קלטורה, מאנדיי וריסקיפייד לצנוח ולהשיל חלקים נכבדים מהשווי שלהן.

במקרה של מאנדיי היה מדובר באובדן כ־2 מיליארד דולר מהשווי, בעקבות צלילה של יותר מ־20% בשעות הראשונות של המסחר, ובירידה ראשונה אל מתחת לשווי בהנפקה. ריסקיפייד נפרדה היום משווי של מיליארד דולר לאחר שצנחה ב־10%, כשהיא משלימה נפילה של כ־70% מההנפקה. קלטורה נמחקה כמעט לגמרי עם קריסה של 40% במהלך המסחר בניו יורק, לשווי של כ־200 מיליון דולר. חרף הנפילות, מדובר עדיין בשלוש חברות עם פעילות אמיתית, שמייצרות הכנסות של יותר מ־100 מיליון דולר בשנה — רף שבעבר הלא רחוק רבות מחברות הטכנולוגיה הישראליות לא הצליחו לחצות. אבל הן לא מצליחות לעשות זאת וגם להרוויח. שלושתן מציגות הפסדים כבדים, ורק מאנדיי מצליחה לייצר מזומן מפעילות.

ומעל הכל מרחפת תחושת ההפתעה בשני הצדדים. המשקיעים לא ציפו שההצהרות האופטימיות של חברות התוכנה בדבר הצורך להגביר דרמטית את ההשקעות — או כפי שהן אוהבות לומר to double down — כדי לנצל את "מומנטום הקורונה", יורגש לאורך זמן דווקא בהוצאות ולא בהכנסות. ומנגד, החברות ומנהליהן מופתעים לנוכח מהירות התחלפות הסנטימנט של המשקיעים, שלא מוכנים להישאר כדי לראות אם ההשקעות המסיביות בשיווק, שמתבטאות בינתיים בסעיפי הפסדים כבדים, יתורגמו גם לצמיחה יציבה ומתמשכת.

ערן זינמן ורועי מן | צילום: נתנאל טוביאס

מאנדיי: "לא נוריד רגל מהגז"

"הלוואי שהיינו יכולים לצמוח ב־90% מדי שנה, אבל כבר הגענו למספרים גדולים", אמרו היום במאנדיי, "היתה לנו שנה פנומנלית, צמיחה מדהימה וגם תזרים חיובי. גם מבחינת התחזית אנחנו מאוד מקדימים את המספרים שנתנו סביב ההנפקה. גם אמרנו מראש שנשקיע הרבה במוצרים חדשים ובהרחבת ארגון המכירות, כי אנחנו רוצים לשנות את מעמדנו ולהפוך לחברה גדולה באמת, ומכיוון שכך אין שום סיבה להוריד רגל מהגז", הסביר ל"כלכליסט" סמנכ"ל הכספים של מאנדיי אלירן גלזר. המשקיעים חשבו קצת אחרת והמניה, כאמור, קרסה לאחר שהם התאכזבו מתחזית החברה לצמיחה של 54% להכנסות של כ־475 מיליון דולר ב־2022. לכאורה מדובר בקצב צמיחה מהיר, אלא שאת 2021 סיימה מאנדיי עם הכנסות של 308 מיליון דולר — קפיצה של 91% מול 2020. בצד ההאטה בצמיחה, ההפסדים אמורים להישאר גבוהים ולהגיע ל־30% מתוך ההכנסות. גם את 2021 סיימה מאנדיי עם הפסד תפעולי גבוה של 126 מיליון דולר, אם כי נמוך מ־150 מיליון הדולרים שהפסידה ב־2020. מאנדיי הגדילה דרמטית את ההוצאות שלה ב־2021, בעקבות הגדלת כוח האדם שלה ב־51%, כך שכעת היא מעסיקה 1,064 עובדים. בתחזית לרבעון הראשון עדכנה החברה כי תרשום הוצאה חד־פעמית של 8 מיליון דולר על עלויות הפרסום במשחק הסופרבול האחרון. בצד החיובי הצליחה מאנדיי לעבור לראשונה לתזרים חיובי מפעילות, שהגיע ל־16.4 מיליון דולר בסוף 2021, לאחר שבשנים קודמות הציגה תזרים שלילי.

ריסקיפייד: צמיחה מאכזבת ל־2022

בניגוד למאנדיי, ריסקיפייד וקלטורה לא יכולות להתגאות בצמיחה עתידית של 50% וגם לא בתזרים חיובי מפעילות. ריסקיפייד, שהיתה אחת ההנפקות המסקרנות ב־2021, סיפקה היום תחזית מאכזבת ל־2022, שצופה צמיחה של 10% בלבד בהכנסות. החברה, שפיתחה מערכת לזיהוי ומניעת הונאות במסחר אונליין, מעריכה כי תסיים את השנה עם הכנסות של 254–257 מיליון דולר, וזאת לעומת הכנסות של 229.1 מיליון דולר ב־2021. קצב הצמיחה של החברה הואט במחצית השנייה של השנה, וברבעון הרביעי היא הגדילה את הכנסותיה ב־22% בלבד. קצב הצמיחה השנתי הסתכם ב־35%. "אנחנו מקווים לשמור על מומנטום חיובי גם ב־2022, למרות השפעות קצרות טווח של האטה בקניות אונליין והמשך השפעות של יישום רגולציית הפרטיות באיחוד האירופי. אנחנו מצפים שקצב הצמיחה שלנו יואץ במחצית השנייה של השנה", אמרה היום אגליקה דוטשבה, סמנכ"לית הכספים של ריסקיפייד. הרגולציה החדשה, PSD2, מתמקדת בשיפור תהליכי זיהוי המשלמים אונליין ובמעורבות של צדדים שלישיים בתהליכים האלה.

גם ריסקיפייד רחוקה מרווחיות ולא צופה שיפור משמעותי בגזרה זו השנה. היא סיימה את 2021 עם הפסד תפעולי של 55.4 מיליון דולר, שיעור דומה לזה של 2020. בשורה התחתונה היא ספגה הפסד כבד של 179 מיליון דולר, שנבע מרישום הפסד של כ־100 מיליון דולר עבור שיערוך אופציות. ריסקיפייד צופה שהשנה תרשום הפסד EBITDA מתואם של 69–66 מיליון דולר, ואם משווים את הנתון הזה שמספקת החברה ל־2021, שבה הוא הגיע ל־19 מיליון דולר "בלבד", הרי שמדובר בהעמקת הפסדים ניכרת.

קלטורה: השוק מעניש דרך השווי

אולם האירוע החמור ביותר התרחש בקלטורה, שמראש התקשתה להנפיק גם בשנת שיא כמו 2021. היא נאלצה לחתוך את השווי בהנפקה, וכעת מציגה תחזית נטולת צמיחה ל־2022. החברה, שפועלת בשוק הווידיאו הארגוני, צופה כי הכנסותיה השנה יסתכמו ב־173–178 מיליון דולר, וזאת מול הכנסות של 165 מיליון דולר ב־2021. מדובר בקצב צמיחה נמוך מ־10%, מה שאומר שאפשר להשקיע במניות של חברות כמו צ'ק פוינט או נייס ולקבל גם רווחיות גבוהה ותזרים חיובי. בשנה שעברה צמחה קלטורה ב־37%, אך ההפסד התפעולי גדל פי ארבעה ל־32 מיליון דולר. תזרים המזומנים מפעילות היה שלילי והגיע ל־22 מיליון דולר.

הדרך של וול סטריט "להעניש" את החברות החדשות, שלא שמרו על קצב הצמיחה שהציגו לפני ההנפקה, היא לדחוף את חלקן לאיפוס כמעט מוחלט של השווי. קלטורה היא הדוגמה הבולטת מכולן עם שווי של פחות מ־100 מיליון דולר שהשוק מייחס כעת לפעילותה, אבל גם היפו וטוקספייס במצב דומה. כמובן שמניות תמיד יכולות לרדת, אבל בהנחה שהחברות יעמדו בתחזיות למחצית הראשונה של 2022, ויאיצו את קצב הצמיחה במחצית השנייה, כפי שצופות כולן, חלקן כבר הפכו ליעד אטרקטיבי לרכישה. החברות מציעות פיתוח טכנולוגי מעניין, בסיס לקוחות וקופת מזומנים דשנה, אך יש להן רק בעיה אחת — הן עדיין לא מנוסות ולא יציבות מספיק כדי להיות ציבוריות. הצעת רכש מצד מתחרות או קרנות השקעה, ומחיקה מהמסחר, עשויות להיות פתרון מנצח לכל הצדדים.