החוב הפרטי של שלמה אליהו מאלץ אותו לרופף את אחיזתו בקבוצת מגדל

האם החוב הפרטי של שלמה אליהו ירופף את אחיזתו בקבוצת מגדל? ביום רביעי האחרון אליהו, בעל השליטה (64%) במגדל אחזקות, החברה־האם (100%) של מגדל ביטוח ושל מגדל שוקי הון, חתם על עסקה למכירת מניות החברה הציבורית בכ־163 מיליון שקל. הדיווח של מגדל אחזקות לא כלל את שם הרוכש, אך כפי שנחשף ב"כלכליסט", הרוכש הוא בית ההשקעות אלטשולר שחם. לפי העסקה שנחתמה, אלטשולר שחם ירכוש את המניות מידי אליהו לפי השווי הממוצע שלהן בתקופה שבין 12 באוגוסט ל־12 בספטמבר השנה, אך במחיר שלא יעלה על 5 שקלים למניה. המניה נסחרת היום במחיר של 4.7 שקלים לכן הנתח הנרכש המדויק ייקבע רק בתום התקופה, ובכל מקרה אלטשולר שחם לא ירכוש יותר מ־4.99% ממגדל אחזקות. אם כך יקרה אליהו עשוי לרדת להחזקה של 59% בקבוצת הביטוח.

זה חודשים רבים שאליהו נפגש עם נציגי המוסדיים במטרה לעניין אותם ברכישה של מניות מגדל אחזקות מידיו. הסיבה: הוא זקוק למזומנים כדי לפרוע חלק מהחוב שנטל על מנת לרכוש את השליטה במגדל אחזקות. התשלום הבא, של 163 מיליון שקל, אמור להתבצע ב־18 בספטמבר הקרוב, ומכאן נגזר גם לוח הזמנים לביצוע העסקה מול אלטשולר שחם.

אליהו רכש את השליטה במגדל אחזקות באוקטובר 2012 מידי תאגיד ג'נרלי האיטלקי תמורת 3.54 מיליארד שקל ולפי שווי חברה של 5.1 מיליארד שקל. כיום מגדל נסחרת לפי שווי של 4.95 מיליארד שקל. את הרכישה ביצע אליהו גם באמצעות נטילת אשראי מקונסורציום בנקאי בראשות בנק לאומי. ב־2017 הקים אליהו הנפקות הפרטית, שעיסוקה הוא הנפקת אג"ח פרטיות למוסדיים כדי להחליף את יתרת החוב הבנקאי, שעמד אז על 1.2 מיליארד שקל. ב־2018 הושלמה הנפקת האג"ח בהיקף זה. האג"ח נושאות ריבית שנתית של 4.35% והן נפרעות בתשלומים לא זהים מדי ספטמבר, החל מ־2020 ועד 2025. התשלום הקרוב יהיה התשלום החמישי, והוא מהווה 15% מיתרת החוב.

אליהו בנה על הדיבידנדים מחברת הביטוח כדי לפרוע את החוב הפרטי שנטל כדי לרכוש את השליטה בקבוצה, אולם מאז 2021 מגדל ביטוח אינה מחלקת דיבידנדים, וזאת על רקע הביצועים הפיננסיים שלה, וכן על רקע חיכוכים מול רשות שוק ההון שהביאו להגבלות שונות שהוטלו עליה. מאז 2021 מגדל אחזקות אינה עומדת ביחס כושר הפירעון שנקבע על ידי הרגולטור, בהתאם לתקנות סולבנסי 2 שיובאו מאירופה. כדי לחלק דיבידנד, על חברת ביטוח לעמוד ביחס כושר פירעון של 100% לפחות, ואילו יחס כושר הפירעון של מגדל, נכון לסוף הרבעון הראשון, עומד על 78% בלבד, ולכן גם בעתיד הנראה לעין היא לא צפויה לחלק דיבידנדים. החברה־האחות, מגדל שוקי הון, חילקה למגדל אחזקות דיבידנדים של 104 מיליון שקל בשנים 2023-2021, ואלו אינם מספיקים לבדם כדי לאפשר לאליהו לפרוע את החוב הפרטי שלו.

משום כך, מאז 2021 אליהו הכניס יד לכיס, נטל אשראי מבנקים, בעיקר מהפועלים, או מימש נכסים פרטיים כדי לפרוע את החוב למוסדיים. כך, ביולי 2022 הוא מכר לחברה פרטית אחרת שלו ממניות מגדל אחזקות ב־163 מיליון שקל, במאי 2022 מכר את יתרת מניתיו בבנק מזרחי טפחות (2.1%) בכחצי מיליארד שקל, ובתחילת 2021 העמיד לאליהו הנפקות הלוואת בעלים של 155 מיליון שקל.

הפעם אליהו בחר לממש מניות של מגדל אחזקות. ככל הנראה, הריבית הגבוהה במשק עודדה אותו לא ליטול אשראי נוסף. אליהו, כך מספרים גורמים שונים בשוק, הופתע מהקושי שלו למצוא רוכש למניות. לכך יש שתי סיבות. הראשונה: אליהו שאף למכור את המניות בפרמיה מסוימת מעל מחיר השוק. זאת משום שלהשקפתו, מגדל אחזקות נסחרת מתחת לשווי הראוי לה, שכן שווי השוק שלה עומד על 4.9 מיליארד שקל בעוד ההון העצמי שלה, נכון לסוף הרבעון הראשון, עומד על 8.7 מיליארד שקל. כלומר, מגדל אחזקות נסחרת בכ־56% על ההון העצמי, בעוד הפניקס החזקות, לשם השוואה, נסחרת בכ־90% מההון העצמי שלה, לפי 9.6 מיליארד שקל. בסופו של דבר, אליהו התרצה והסכים למכור את המניות לפי מחיר הנגזר מהשוק.

הסיבה השנייה היא שגם שאחרי שאליהו הסכים למכור את המניות במחיר השוק, היו מוסדיים שרצו לרכוש נתח גדול יותר, להפוך לבעלי עניין ולהשיג השפעה משמעותית יותר על החברה. אליהו סירב לכך בשל החשש שמהמהלך יתפרש שמגדל אחזקות נמצאת על המדף ומחכה לבעל שליטה חדש. בנוסף, מספרים בשוק, שאליהו חשש מכך שהכנסת מוסדי כבעל עניין תעניק רוח גבית למניה באופן כזה שהקרדיט יינתן באופן בלעדי למוסדי. "מניית מגדל אחזקות עלתה ב־26% בחמש השנים האחרונות, בעוד מדד חברות הביטוח זינק ב־51%. אליהו חושש להכניס מוסדי כשותף, כבעל עניין, בשל החשש שכשיהיה שינוי במגמה ומניית החברה תתחיל לעלות, יתלו זאת בשותפות עם המוסדי", אמר לכלכליסט גורם בכיר בגוף מוסדי שנפגש עם אליהו במסגרת הניסיונות שלו למכור את המניות בשוק.

במהלך החיפושים אחר רוכש החליף אליהו כמה חברות חיתום, ובסופו של דבר מי שרקמה את העסקה מול אלטשולר שחם היא לידר שוקי הון. העסקה הזו תאפשר לאליהו לפרוע את התשלום הקרוב למוסדיים שמחזיקים באג"ח הפרטיות שהנפיק, אך מעבר לפינה מחכה לו אתגר משמעותי יותר. בספטמבר הבא אליהו יצטרך לפרוע 455 מיליון שקל, התשלום האחרון של החוב הפרטי שמהווה 35% ממנו. הסיכוי שעד אז מגדל ביטוח תחזור לחלק דיבידנדים הוא נמוך. למעשה, לפי התוכנית האסטרטגית החדשה ל־2027 שהציגה מגדל ביטוח השנה, השאיפה שלה היא לחזור לחלק דיבידנדים עד לשנה זו. כמו כן, לפי תחזית בנק ישראל, גם הריבית בעוד שנה צפויה להיוותר גבוהה, כך שאשראי בנקאי יהיה אופציה יקרה. אליהו יוכל לממש נכסים פרטיים נוספים, אם ירצה, אך לא ניתן לשלול אפשרות שלפיה הוא ייאלץ לממש עוד נתח מהמניות שלו במגדל אחזקות, והפעם משמעותי יותר. למעשה, אם היה נדרש לבצע זאת היום, לפי המחיר הנוכחי של מניית מגדל אחזקות, אליהו היה יורד לשיעור החזקה של 47% בלבד במגדל אחזקות.

אלטשולר שחם הוא כיום בית ההשקעות השני בגודלו בישראל במונחי נכסים מנוהלים. הוא מחזיק בחברת הגמל הגדולה בישראל שמנהלת נכסים בכ־125 מיליארד שקל. גילעד אלטשולר, מייסד ומנכ"ל משותף בבית ההשקעות, הוא אחד הקולות הבולטים מבין המוסדיים שקוראים להגדלת החשיפה המנייתית לחו"ל, זאת הן בשל אי־הוודאות המובנית בישראל להשקפתו, ובעיקר בשל המגמות הגלובליות והיקף הכספים שזורמים מדי חודש לגופים המוסדיים.

מדובר על מיליארדי שקלים, שהופכים את המוסדיים ל"גדולים" על השוק המקומי, שהיצע הסחורה בו מתקשה להזיז את מחט התשואות שלהם, שכן כל אחד מהם מנהל 450-200 מיליארד שקל. שיעור החשיפה המנייתי של אלטשולר שחם לישראל מוערך ב־15%, ולפי גילעד אלטשולר שיעור זה עתיד לרדת ל־10%. אולם בתקופה האחרונה אלטשולר שחם ביצע כמה עסקאות שעל פניו נראות מנוגדות להצהרות. הוא רכש, בין היתר, מניות מבנה נדל"ן ב־200 מיליון שקל מידי כלל ביטוח. גם במקרה הזה העסקה נעשתה מחוץ לבורסה. זהו ניגוד רק על פניו, משום שהירידה בשיעור החשיפה לישראל יכולה להתרחש בשני אופנים — מכירת נכסים או הגדלת העוגה באופן לא סימטרי. בבית ההשקעות מסבירים שמבחינתם הדרך השנייה היא זו שאותה הם נוקטים.