חברות הטק התמכרו לרכישה חוזרת של מניות - והמניה של החדשנות בירידה

מה משותף לאינטל, סיסקו, יבמ ובואינג? ענקיות תעשייה שירו לעצמן ברגל ופגעו בכושר התחרות שלהן בשוק. כל הארבע הזניחו את מסורת ההשקעה בפיתוחים טכנולוגיים וחדשנות של עסקי הליבה לטובת השאת ערך מיידי לבעלי המניות – באמצעות התמכרות לרכישה חוזרת של מניות. אפל, מיקרוסופט, אמזון, אלפאבית ומטא – היזהרו.

ברכישה חוזרת של מניות הכוונה למצב שבו החברה רוכשת מניות של עצמה כדי להפחית את ההיצע שלהן בשוק. פעולה זו מעלה את מחיר המניה באופן מלאכותי, כלומר בלי שערך החברה עולה.

מ־2010 עד היום השקיעה בואינג 43 מיליארד דולר (104% מהרווחים שלה) ברכישה חוזרת של מניות, ועוד 25 מיליארד דולר בחלוקת דיבידנדים. באותה תקופה החברה, שלכאורה אמורה להוביל את שוק התעופה העולמי, תגמלה את בעלי המניות שלה בסכום גבוה יותר מהרווחים שהיא רשמה. מדיניות זו יושמה אחרי מיזוג מתוקשר בשלהי שנות התשעים, אז היא החליטה לעבור מחברה "ממוקדת מהנדסים" לחברה שרואה במחיר המניה את חזות הכל, ובהתאם לכך היא פעלה לצמצום עלויות ולרכישות חוזרות של מניות. תהליך זה שחק את העובדים, את תהליכי החדשנות, את הייצור ואת הבטיחות.

אינטל השקיעה 108 מיליארד דולר ברכישה חוזרת של מניות בין 2005 ל־2020. הרכישה החוזרת, שאמורה לייצר ערך למחיר המניה בלי לייצר ערך לחברה, לא ממש הוכיחה את עצמה. המניות שהיא רכשה ב־2005 עלו אז (כ־23 דולר) יותר ממה שהן עולות היום (כ־21 דולר), והחברה נסחרת היום ב־90 מיליארד דולר בלבד, נמוך מסכום כל הרכישות החוזרות. "לא נהיה מרוכזים ברכישות חוזרות כמו בעבר", אמר מנכ"ל אינטל, פט גלסינגר, בריאיון ב־2021 כשנשאל כמה הוציאה החברה על רכישה חוזרת לעומת כמה השקיעה בפיתוח. באותה שנה עלות שכרו של גלסינגר הסתכמה ב־179 מיליון דולר, כשהחלק הגדול בה היה רכיב מבוסס מניות. לא פלא שאינטל פספסה את שוק המובייל והיא רודפת אחרי המתחרות כדי להיות רלבנטית בשוק הבינה המלאכותית. בזמן שחברות אחרות עמלו על פיתוח שיבושים וחידושים, אינטל השקיעה הון תועפות ברכישת מניות.

רכישה חוזרת של מניות עשויה לחזק את החברה אם היא מתבצעת כשמחיר המניה נמוך מערך החברה, ומטרתה להפחית את הלחץ של בעלי המניות לרווחים בטווח קצר. אבל היא מזיקה לחברה כשהיא מתבצעת בזמן שמחיר המניה אינו נמוך מערך החברה, ומטרתה רק להשיא רווחים מיידיים לבעלי המניות.

1. פחות מתאים לחברות טכנולוגיה

אפשר היה לחשוב שאינטל ובואינג יהיו נורות אזהרה מספיק בוהקות, אבל לא. אפל, אולי השיאנית ברכישה חוזרת של מניות, מאז 2012 השקיעה כ־800 מיליארד דולר ברכישה חוזרת, לא משום שמחיר המניה היה נמוך, אלא כדרך לתגמל את בעלי המניות. אפל השקיעה פחות מזה בפיתוח, והתוצאה, לפחות על ידי חלק ממבקרי השיטה – החברה משתרכת מאחור במה שנוגע לשחרור מוצרים מהפכניים לשוק, ובמקום זאת היא נסמכת כל השנים האחרונות על עדכונים למוצרים קיימים. כשאפל השיקה לאחרונה את אייפון 16, היא נתקלה בתגובה צוננת של השוק, בעיקר כי המכשיר החדש ממחיש את ההאטה של החברה בחדשנות. בעיית החדשנות של אפל, יש שאומרים, היא גם הסיבה שהחברה סבוכה מעל ראשה בתביעות על התנהגות אנטי־תחרותית בכל העולם.

אייפון 16 פרו. אפל השקיעה 800 מיליארד דולר ברכישה חוזרת של מניות מאז 2012 | צילום: אוראל כהן

המקרה של סיסקו, נערת הפוסטר של בועת הדוט.קום, מעיד שגם גיבורים נופלים. מי שהיתה החברה הצומחת ביותר בשנות התשעים, והיקרה ביותר בשנת 2000, סבלה בזמנו מהערכת שווי מוגזמת, ומחירה התרסק יחד עם השוק. עם זאת, העסק שלה אמיתי ורווחי, וגם אחרי התפוצצות הבועה היא נותרה חברה חזקה. אך את מרבית משאביה היא הקדישה לא לפיתוח, אלא לרכישה חוזרת של מניות. בין השנים 2002 ו־2019 הוציאה החברה כ־129 מיליארד דולר על רכישות חוזרות של מניות – יותר ממה שהוציאה על מחקר ופיתוח. המדיניות הזו פגעה בתחרותיות שלה, ובסופו של דבר גם לא הושיעה את מחיר המניה שלה, שבחמש השנים האחרונות עלתה ב־6% בלבד, בזמן שמדד S&P 500 עלה באותה תקופה בכ־100%.

ההיסטוריה מלמדת שנטייה מוגזמת לרצות את בעלי המניות אינה עולה בקנה אחד עם עסקי הליבה של חברות טכנולוגיה, שנשענים על מו"פ וחדשנות. אנחנו לא מצפים ליותר מדי חידושים בתחום המזון, רשת המבורגרים תהיה רשת המבורגרים, מלון יהיה מלון, אבל הסביבה הטכנולוגית דינמית הרבה יותר, ואיבוד יתרון עשוי לקרות הרבה יותר מהר ממה שהחברות לרוב מצפות.

זה המצב, למשל, בטסלה. חברת המכוניות החשמליות של אלון מאסק לא מתעסקת ברכישות חוזרות מסיביות, משום שהחברה פשוט אינה רווחית מספיק כדי לעשות זאת. אבל מאסק עסוק כל הזמן בדילול בעלי המניות וביצור שליטתו באופן אגרסיבי. הוא נלחם בחמש השנים האחרונות בבתי המשפט להביא לאישור חבילת פיצוי אישית עבורו, מניות בשווי של 50 מיליארד דולר, והוא אכן זכה במאבק זה. אבל בחמש השנים הללו טסלה לא הכריזה ולו על דגם חדש אחד. כשהמאבק הגיע לשיאו בשלהי 2023, טסלה גם איבדה באופן רשמי את המקום הראשון בעולם במסירות רכב למתחרה הסינית BYD. מישהו שם איבד קצת ריכוז.

2. מעגל ההרס

כמובן שחדשנות לא נחנקת רק עם בזיזת תזרים המזומנים להעלאת ערך המניה. היא גם נחנקת כחלק ממה שמכונה "מעגל ההרס היצירתי", שבו לוקחות חלק ענקיות הטכנולוגיה ששמן עדיין לא עלה בטור זה: אלפאבית, מטא, אמזון ומיקרוסופט, שהפכו ידועות ברכישת סטארט־אפים לפני שאלו יהיו איום תחרותי – זאת אומרת לקנות חדשנות, לא לייצר אותה.

מטא כיכבה בזה עם צירוף ווטסאפ ואינסטגרם לפורטפוליו שלה. אם סטארט־אפים כמו אינסטגרם "יגדלו בקנה מידה גדול", כתב מארק צוקרברג בימים שלפני הרכישה, "הם עלולים להפריע לנו מאוד". הרשימה כמובן ארוכה, אבל אם רק נתבונן על התחום החם ביותר היום בשוק, בינה מלאכותית, נראה את אותן התנהגויות: גוגל רכשה את DeepMind; מיקרוסופט הזרימה כ־13 מיליארד דולר ל־OpenAI; ואמזון השקיעה 4 מיליארד דולר באנתרופיק, המתחרה הבולטת של OpenAI.

אסטרטגיות מתמשכות אלה הן הסיבה העיקרית לכך שבעשור האחרון לא צמחה חברת ענק חדשה לצד הענקיות הקיימות. זה לא שמטא, אלפאבית, אפל, מיקרוסופט או אמזון הן ייחודיות עד כדי כך שטרם קם להן אתגר משמעותי, או שאף אחד לא יכול להתחרות ברף החדשנות שלהן. לא – הן פשוט קונות את כל החדשנות, לפעמים מטמיעות אותה, לעתים מוחקות אותה.

עם נתח שוק כמו שהן מחזיקות אין להן באמת תמריץ לחדש, או לפגוע בצינור המוצרים הקיימים. ואם צינור המוצרים הקיים מייצר מספיק מזומנים כדי לספק את תאבונם של בעלי המניות לדיבידנד, למה שיהיה להם אכפת? המקרה של אינטל, סיסקו ואפילו בואינג אמור לאותת לענקיות הטכנולוגיה שלא לעולם חוסן. אף שהיום הן בראש, ההתמכרות לאסטרטגיות חונקות צמיחה מתגלה הרבה פעמים כספירלת מוות. ככל שהפיננסיזציה של הענקיות הולכת ומקצינה, ומשרתת יותר ויותר אינטרסים צרים, כך הן הופכות לפגיעות יותר לטווח ארוך: הן גם מאבדות יתרונות תחרותיים וגם מובילות להכבדת הרגולציה עליהן.