פאוול לא ממצמץ: מקפיץ את הריבית ולא חושש מהמיתון

בהתאם לציפיות של כל השחקנים במערכת, ג'רום פאוול וחבריו בפדרל ריזרב (הפד) הבנק הפדרלי בארה"ב, בישרו בערב יום רביעי על העלאת ריבית אגרסיבית נוספת של 0.75 נקודות אחוז ל־2.50%-2.25%, רמות שהיו שם בתחילת 2019. השווקים הגיבו בעליות חדות, וככל שצוללים אל תוך הכרזותיו של יו''ר הפד - העליות מפתיעות. ייתכן כי הסיבה לכך היתה שלא פחות מ־13% מהחזאים סברו כי חברי הפד מתכננים עוד "הטלת פצצה" בצורה של העלאת הריבית הפעם ב־100 נקודות בסיס (1%). שכן האינפלציה בארה"ב לא עוצרת וממשיכה להפתיע לרעה, ויש כמה מדדים המצביעים על כך כי הציפיות לאינפלציה לא לגמרי מעוגנות.

רוב תשומת הלב ניתנה למילותיו של פאוול ולתשובות שהוא סיפק, במעמד הכרזת הריבית. ברור כי יו''ר הפד לא "מצמץ" והוא נחוש להמשיך עם המדיניות, כשגם המילה "מיתון" לא גורמת לו לחשוש, בינתיים. הנה כמה מהמסרים המרכזיים שהעביר ובצידם התייחסות לכוונות שמאחורי המילים.

1. "הוועדה מחויבת מאוד להחזיר את האינפלציה ליעד של 2%. הוועדה קשובה מאוד לסיכוני האינפלציה. האינפלציה נותרה גבוהה מאוד והיא משקפת חוסר איזון בין ההיצע והביקוש"

למרות שהמנדט של הפד הוא להשיג מקסימום תעסוקה עם אינפלציה של 2% - החלק הראשון של המשפט פחות מטריד את פאוול כעת. הפד של היום מחויב להוריד את האינפלציה, נקודה. המסרים סביב האינפלציה חזרו במהלך כל נאומו של פאוול, ובכמעט כל תשובה שהעניק לעשרות הכתבים שהיו במסיבת העיתונאים. המסר המרכזי של פאוול לא השתנה במאומה: אינפלציה היא מוקד כל תשומת הלב של מדיניות הפד. אחד העיתונאים אף ניסה להסביר לו כי ישנם סימנים שאינפלציית הליבה - האינפלציה בניכוי אנרגיה ומזון - התמתנה לאחרונה, אך הוא השיב באסרטיביות כי "האזרח האמריקאי אינו יודע להבדיל בין אינפלציה כללית ואינפלציית הליבה", תוך רמז עבה כי גם הפד לא רגיש לכך כעת.

פאוול גם הדגיש כי האינפלציה זולגת ליותר סעיפים והיא ממשיכה "להפתיע לרעה", וכי הפד במעקב הדוק אחרי הציפיות לאינפלציה. כלומר, עוצמת ה"ניציות" של פאוול לא רק שלא ירדה, אלא אף ממשיכה להתחזק. המסקנה: העלאות הריבית ימשיכו, לא צפוי שינוי בכיוון המדיניות בטווח הנראה לעין, כמו גם בצמצום המאזן של הפד - כלומר, מכירה של נכסים פיננסיים.

2. "האינדיקטורים האחרונים סביב הצריכה והייצור נחלשו. עם זאת, שוק העבודה נותר חזק בחודשים האחרונים ושיעור האבטלה נותר נמוך"

הפד מבהיר מעל לכל ספק: אנו יודעים שהמדיניות שלנו גורמת לירידה בביקושים. יתרה מזו, כמה וכמה פעמים חזר ואמר פאוול שאין מדובר ב"הפתעה" או באיזה "תוצר לוואי", אפילו לא ב"טעם לוואי" בלתי רצוי - אלא שזו בדיוק הכוונה של המדיניות של הבנק המרכזי: העלאת הריבית שמשמעה ייקור הכסף, להפחית את הביקוש המיצרפי ובכך לצמצם את הפער בין אותם ביקושים להיצע. פאוול הדגיש כי הדבר הזה הוא "הכרחי ונדרש" כדי לטפל באינפלציה הנוכחית.

כמה עיתונאים ניסו "למשוך אותו בלשון" ושאלו האם ארה"ב כבר במיתון והאם לדעתו היא תהיה ממש בקרוב במיתון. גם הפעם פאוול לא התרגש יתר על המידה והסביר כי לדעתו "ארה"ב לא נמצא כרגע במיתון". אך מסתבר כי הוא טעה, שכן גם ברבעון השני של 2022 נרשמה בארה"ב צמיחה שלילית זו הפעם השנייה ברציפות - בהתאם להגדרה הטכנית של "מיתון". כלומר, פאוול מכוון כל הזמן לכך שגם אם יהיה מיתון לא תהיה נחיתה קשה. יש יסוד סביר להניח כי למרות הצהרותיו הוא לא ממש נפל מהכיסא כאשר ראה את נתוני הצמיחה יום למחרת הנאום - ובהם שההוצאה לצריכה בשיא של 40 שנה. כי מה שמעניין אותו זה שהאבטלה לא תתפרץ ותישאר על רמה סבירה.

זו גם הסיבה שהוא הדגיש את האיתנות של שוק העבודה, את העובדה שמספר המשרות הפנויות הולך וגדל ושהביקושים עדיין ערים - אלה הם הפרמטרים שיקבעו את עוצמת הנחיתה. פאוול גם לא התחמק והסביר כי הוא וחבריו מודעים לחלוטין כי האפשרות שכלכלת ארה"ב תעבור את תהליך ההידוק המוניטארי על כל רבדיו ללא מיתון - "הולך ומצטמצם", וכמה דקות אחרי זה הדגיש "ויצטמצם עוד יותר בעתיד". המסקנה: מיתון "טכני" זה לא מה שיגרום לפאוול וחבריו לעצור כעת (וכאמור, הוא כנראה כבר הגיע). בפד סבורים כי צמיחת כלכלת הארה"ב חייבת להיות מתחת לצמיחה הפוטנציאלית לזמן מה. רק נחיתה קשה עם זינוק באבטלה עלולה לעצור אותם.

3. "יש צפי להעלאות ריבית נוספות. הן תלויות בנתונים שיתקבלו. הידוק מוניטארי נוסף ומשמעותי נותר בצנרת שלנו"

כאשר מבינים שהפד מרוכז באינפלציה - שרק הולכת וגדלה וממשיכה להפתיע מחדש, ומבינים שהפד "לא ממצמץ" בינתיים גם כאשר הנתונים על הפעילות מידרדרים, לא מפתיע כי פאוול שב והדגיש כי תהליך ההידוק המוניטארי - קרי העלאת ריבית ומכירת נכסי הפד שנרכשו בעוצמה אדירה מאז המשבר הפיננסי הגדול - לא תם ולא נשלם. בד בבד, פאוול הדגיש כי כברת דרך משמעותית כבר נעשתה וזאת על רקע האסטרטגיה שנבחרה: העמסה בהתחלה (FRONT־LOADING) ומסיבה אריתמטית אחרי כל העלאה, המרחק שנותר לריבית ה"נייטרלית" הולך ופוחת - אותה ריבית שלא מהווה מדיניות מרחיבה אך גם לא מצמצמת.

יתרה מזו, פאוול גם ציין עובדה ידועה בספרות הכלכלית: שינויים בריבית פועלים בפיגור ולא מורגשים במיידית. ייתכן כי שני המסרים האלו הם האחראים לאופטימיות המאוד לא ברורה שהשתקפה במסכים בוול סטריט. עם זאת, לא נראה כי פאוול מתכוון להוריד את הרגל מהדוושה והוא חזר על כך שההחלטות תתקבלנה לפי בדיקת הנתונים "בכל מפגש ומפגש" ואין טעם להמשך ב־FORWARD GUIDANCE לעתיד כפי שהעניק בתקופה האחרונה. הוא אף לא פסל העלאות משמעותיות בעתיד כאשר דיבר על ריבית של 3.5%-3.25% עד סוף השנה - כשנותרו עוד 3 החלטות עד אז. זאת בזמן שהשוק תימחר 3.75% לתקופה זו. אחד העיתונאים הרחיק לכת ושאל: "אם הפד יגזים במדיניות וייטעה, איזה טעות אתה מעדיף: שהעלית יותר מדי או פחות מדי את הריבית". פאוול השיב די מהר כי הוא תמיד מעדיף לא לעשות טעויות, אבל הפוקוס שלו הוא על האינפלציה - וכולם הבינו את הרמז. המסקנה: העלאות ריבית נוספות לפנינו, והן לא תהיינה מתונות יותר מאלו שראינו עד כה. הכול תלוי באינפלציה.