"המלחמה לא החריפה את המגמה של הוצאת כספים מישראל"

"המלחמה לא החריפה את המגמה של הוצאת כספים מישראל. מי שהיה מאוד רגיש לזה ורצה להוציא כסף מישראל כבר עשה את זה בשנה שעברה לאחר המהפכה המשפטית", כך אמר רון סנטור, מייסד קרן ספרה, בפאנל שעסק בהשקעות בתקופת אי ודאות שנערך במסגרת כנס השקעות ופיננסים של כלכליסט ומגדל.

בפאנל שנערך בהנחיית ראש מערכת החדשות של כלכליסט רועי ברגמן השתתפו פרט לסנטור גם ארז מגדלי, מנהל חטיבת ההשקעות במגדל; גבי דישי, מייסד קבוצת אלפא; וגיא מני, מנהל ההשקעות הראשי במיטב גמל ופנסיה.

ארז, האינפלציה כאן, הריבית גבוהה, יש מלחמה שלא רואים את הסוף שלה, והמשקיעים הזרים כבר מכרו מניות ואג"ח ישראליות ב-20 מיליארד שקל. איך אתה רואה את הסיטואציה כעת מבחינת השקעות?

ארז מגדלי: "אני חושב שאנחנו בתקופה מאוד מורכבת. יש אמרה כזאת שסיכונים נבנים לאט, אבל מתממשים מהר, ובשנה וחצי האחרונות ראינו הרבה מאוד סיכונים שמתממשים בישראל. נכון לנסות להתבונן איך הגענו למקום הזה בתיקי השקעות כדי לחשוב מה עושים קדימה.

"אני חושב שהתיקים מגיעים כשהם מאוד מפוזרים בין ישראל וחו"ל. אנחנו נמצאים במקום מאתגר, אבל נקודת הפתיחה שלנו מאוד שונה מהמשק ב-2002. היינו אז עם פיחות אלים ותחושה של משבר פיננסי. היום למשק יש יסודות הרבה יותר יציבים, אבל פרמיית הסיכון עלתה. היום כשמסתכלים על שוק האג"ח יש עלייה בריביות הארוכות. היינו בתשואה של 2%, היום נמצאים בתשואה ריאלית שלא היתה הרבה שנים. מבחינתנו אגרות החוב במקום הנורמלי בתיק, משהו שייתן תשואה יותר יציבה".

אתה רואה בסיטואציה הנוכחית בישראל הזדמנות מבחינת המשקיעים?

מגדלי: "חלק מהסיכון כבר התממש, ולתיק שמשרת חוסכים ישראלים יש תשואות שלא ראינו הרבה שנים. אנחנו לא יודעים מתי האירוע ייגמר, אבל כן רואים בעולם מגמה של ירידות תשואות. בארה"ב היינו ב-5% בסתיו, היום יותר סביב 4%. צריך קטליזטור שיניע את התשואות למטה בישראל, אבל התשואה השוטפת והפרמיה שמקבלים גבוהה".

רון, הקרן המרכזית שלכם משקיעה בישראל. איך משפיעה עליכם המלחמה? יש בקשות למשוך כספים?

רון סנטור: "חלק מהמצב שנוצר זו אבולוציה שהתחילה כבר ב-2023 עם המהפכה המשפטית. אז בעצם אנחנו חשופים לזה לא מעט זמן, ויש מספיק דרכים בכל המסגרת של ניהול השקעות לייצר איזונים ובלמים ולבנות פורטפוליו שלא בנוי רק על הכלכלה הישראלית. המשק שלנו מוטה ייצוא אז יש הרבה חברות שמושפעות ממה שקורה בכלכלה בחו"ל.

"אנחנו בנינו פורטפוליו שמאזן בין חברות עם מחירים שנמוכים כמעט בכל פרמטר בישראל לבין חברות שהן יותר חשופות החוצה שהרבה יותר רגישות למגמות הגלובליות. בנושא גיוסי כספים היתה השפעה מתחילת 2023. יש פלח מסוים של משקיעים שהיה מרוכז בשוק הישראל כי הכלכלה פה נתנה ביצועי יתר הרבה שנים, אז כן היתה מגמת של הוצאת כספים החוצה".

אתה מדבר על תחילת 20223, על ההפיכה המשטרית. המלחמה החריפה את המגמה?

רון סנטור: "אני לא חושב שהמלחמה החריפה את המגמה בגלל שאנחנו בתהליך ארוך, אז מי שהיה מאוד רגיש לזה, ורצה להוציא כסף כבר עשה את זה בשנה שעברה. לא יכול להגיד שזה לא קיים היום, אבל לא באחוזים שאתה יכול לחשוב. לצד זה יש דווקא משקיעים זרים שכן מביעים עניין וכן מסתכלים על הסיטואציה הזאת כייחודית וראינו גם פלואו בצד השני".

גיא, בוא נדבר על האג"ח הממשלתיות שבתשואה של כ-5%. יש חשש שהגירעון יהיה גבוה יותר ממה שהממשלה קבעה, ושתתפתח מלחמה בצפון. איך אתה רואה את הסיכון באג"ח הממשלתיות?

גיא מני: "בהחלט רואים שאגרות החוב של ישראל נסחרות בתשואות מאוד גבוהות שלא ראינו שנים והיום רואים סדרי גודל של 5% לעשר שנים. אנחנו במיטב עדיין לא מטים את התיק לאגרות החוב הארוכות יותר כי אנחנו לא רואים איך הגירעון מטופל בישראל, ולכן קצת נזהרים".

לדברי מני, "כשמסתכלים לטווח ארוך אז התשואות מתחילות להיות מעניינות גם באפיק הצמוד – היום יש 2% ריאלי צמוד מדד. אבל באופן כללי, אם נראה רגיעה, הגעה להסכם וטיפול בגירעון ובכלכלה, לאט לאט ישראל תהיה מקום שנוח להשקיע בו".

גיא, אתם משתתפים בהנפקות אג"ח גדולות של הממשלה?

גיא מני: "אנחנו משתתפים בצורה חלקית בכך כי אנחנו זהירים בנושא הזה. הממשלה צריכה לדעתי להסביר איך מטפלים בגירעון כדי שיהיו יותר מוסדיים שיתמכו בצורה חזקה בממשלה".

גבי, חשבנו שנראה עוד שתיים-שלוש הורדות ריבית, וכרגע אנחנו במגמה הפוכה. איך זה משפיע עליכם ואיך משקללים את הנושא הזה של הריבית בניהול ההשקעות?

גבי דישי: "היה קונצנזוס שהריבית תרד במהלך השנה, אבל ראינו ירידת ריבית יותר נמוכה ממה שצפו כולם. לפני 3 שנים חיינו בעולם של ריביות אפסיות וכולנו חשבנו שהשיפורים הטכנולוגיים מביאים אותנו לסביבת ריבית נמוכה יותר. זה נכון, אבל קשה לנו לחזות תהליכים ארוכים בעולם של ניהול השקעות.

"רק לפני שלוש שנים חשבנו שהריבית תעלה ל-2%-3%, ואף אחד לא חשב שהיא תעלה יותר. השאלות שצריכות להישאל הן האם הכלכלה התאימה את עצמה לסיטואציה. רואים את ההתאמות האלה קורות. הריבית היום היא כזאת שגבוהה יותר מהאינפלציה. רואים את הפרמטר הזה שמהווה איזשהו אינדיקטור שיש פה כר להורדת ריבית. אנחנו לא חושבים שיעלו פה ריבית כרגע, אבל רואים את הפרמטרים הטכנולוגיים שתומכים בהורדת ריבית. עם זאת, שינוי קטן במצב הגיאופוליטי או השפעה של חומרי גלם יכולים לשנות הכל".

רון, איך משפיעה עליכם הריבית הגבוהה? היום כדי להשיג תשואה עודפת צריך לעבוד הרבה יותר קשה. מגדילים את הסיכון?

רון סנטור: "כל העולם הזה של נכסי סיכון הוא בעצם העדפה בין אלטרנטיבות. רף התשואה הנדרשת עלה משמעותית. דווקא בישראל באופן ייחודי המרווחים של האג"חים הקונצרניים הם די מצומצמים. כשאתה מסתכל על מניות בישראל – יש תשואות אקוויטי משמעותיות שנושקות לדו-ספרתי. זה מייצר מרווח מאוד יפה שמפצה על הסיכון מול האגרות המקבילות. את רוב הסיכון אני רואה באג"ח הממשלתיות, אבל בקונצרני אני רואה מרווחים די נמוכים, מה שמקנה יתרון למניות".

ארז, יש טרנד חזק של משקיעים שעוברים למסלולי S&P 500. האם הטרנד נמשך, ומה דעתך עליו?

ארז מגדלי: "אנחנו רואים הרבה מאוד כסף שהולך למוצר הזה, ובכלל למדדים של חו"ל. אני חושב שהS&P הוא מדד מצוין שמייצג את הכלכלה הכי חזקה ונתמך בחברות טכנולוגיות הגדולות בעולם. אני כן רוצה להדגיש את מה שבו משקיעים - זה 100% ארה"ב, 100% דולר ו-100% מניות.

"כשמסתכלים על המערכת הפנסיונית הישראלית, רוב החוסכים לא מורגלים ב-100% מניות, והם עלולים לעשות טעויות כמו לראות את הפנסיה יורדת ב-20% לפני פרישה. ה-S&P הוא כלי בניהול השקעות, רכיב בבנייה של תיק, והוא משהו שאנחנו מציעים ללקוחות בארגז הכלים שלהם. לאנשים צריך להיות חופש בחירה, אבל צריך לזכור שהשוק מורכב מסייקלים. קצת קשה להאמין, אבל בין שנת 2000 ל-2010 – בגלל המשבר של 2008 - ארה"ב עשתה תשואת חסר מול שווקים אחרים. נורא קל לראות את המגמה ממשיכה, אבל כן יש ערך בפיזור".

לדברי מגדלי, "דובר כאן קודם על העולם של ריבית אפס, ובעולם כזה להשקיע באגרות חוב מייצר תשואה ריאלית שלילית וכולנו הלכנו למניות וזה השתלם. אבל דווקא היום כשמסתכלים על התשואה של אגרות חוב ואשראי מגיעים לתשואות שאתה צריך להיות מאוד אופטימי במניות כדי לנצח אותן בטווח הארוך".

גיא, בסופו של דבר מדד S&P 500 מורכב מפחות מ-10 חברות שרובן טכנולוגיות. נכון להוציא את הכספים מישראל ולהעביר אותם למדד כל כך ריכוזי?

גיא מני: "בקופות הגמל ובפנסיה למדד ה-S&P יש משקל לא קטן גם כך, אבל זה נכון שמי שרוכש את המדד הזה חשוף יותר למניות הטכנולוגיה. יש שש מניות שמשפיעות על ה-S&P – והן תופסות בערך 30%-35% מכל המדד. יש הרבה מניות במדד שירדו מתחילת השנה, ויש כמה מניות בודדות כמו אנבידיה, גוגל ומיקרוסופט שעלו בצורה משמעותית בגלל מהפכת ה-AI, ובגלל הדחף הזה כולם רצים לאותו מדד וחושבים שאם זה עולה זה יכול להמשיך כל הזמן לעלות.

"אין ספק שהמדד יכול להמשיך לעלות, אבל צריך לזכור שככל שהעלייה נמשכת הסיכון גדל. מספיק שאנבידיה תפספס בדוח אחד, וכל המדד הזה יכול לרדת בצורה משמעותית בגלל המשקל המאוד משמעותי שלה במדד. לכן אנחנו חושבים שפיזור הוא נכון יותר יחד עם משקל של אגרות חוב וקרנות אלטרנטיביות שיש להן תשואות טובות. להערכתי, כל המנעד הזה הרבה יותר מעניין מרק לשים היום את כל הביצים ב-S&P, אבל לעומת זאת עבור מי שמסוגל להסתכל לטווח של 20-10 שנה קדימה, השקעה במדד היא בסדר".

גבי, לאנבידיה יש שווי של יותר משלושה טריליון דולר. זה אמיתי או בועה שתתפוצץ?

גבי דישי: "בסופו של יום, כששואלים את רוב החברות בעולם מה מנועי הצמיחה שלהן כולם יזכירו את ה-AI כאחד הגורמים המשמעותיים. אנבידיה בסופו של יום היא סוג של חנות שמוכרת את מנועי הצמיחה למרבית התעשיות. באופן טבעי נמשיך לראות את הדבר הזה ממשיך וצומח, אבל אחרי הדבר הזה והחשיבות שלו למרבית החברות בעולם צריך לזכור שההיסטוריה מראה שזה לא נמשך לנצח".

בואו נעשה סבב זריז. ציינו תחום אחד שהייתם ממליצים להשקיע בו, ותחום אחד שהייתם ממליצים להתרחק ממנו.

ארז מגדלי: "יכול להיות שהמהפכה של AI היא מוגזמת, אבל בטוח שהיא צריכה אנרגיה. כמו שהיה בבהלה לזהב, מי שמכר אתי חפירה עשה את הכסף, ולכן בטוח נצטרך יותר דאטה סנטרים עם יותר כוח חישוב וזה מצריך יותר חשמל ואנרגיה, אלה השקעות טובות.

"ממה להיזהר? יש הרבה דברים להיזהר מהם. הנכסים האלטרנטיביים מהווים בערך שליש מהקופות שלנו. ראינו לא מעט תקלות, לפנות להשקעות אלטרנטיביות בצורה פחות ממוסדת זו סכנה. הדרך היותר נכונה היא לקחת את התחומים האלה שמביאים תשואה עודפת אבל עם גוף שיש לו גישה לשותפים מובילים ולהיזהר מדברים שיכולים להיות יותר אופורטוניסטיים בתחום הזה".

רון סנטור: "מי שעשויות להיות הזדמנות הן חברות תוכנה. כשמסתכלים על המדדים של חברות תוכנה התשואות שלהן כעת שטוחות לגמרי ורובן יורדות. יש נרטיב בשוק שרוב חברות התוכנה יעברו קומודיטיזציה (יהפכו לסחורה בסיסית – ח"ג) בגלל ה-AI אבל נראה לי שזו מסקנה לא נכונה לגבי המון חברות. רואים חברות שירדו בעשרות אחוזים. זו הזדמנות. במה לא לגעת? התמונה ההופכית היא של הרבה חברות בעולם המוליכים למחצה. מניחים שם שהעצים יצמחו לשמיים, אבל נראה לנו שזה אופטימי מדי".

גבי דישי: "בסוף הרבה יותר קל להשקיע בתעשייה צומחת אז אם מאמינים ש-AI נמצא וצומח אז עולמות של אנרגיה ועולמות של חברות IT כאלה ואחרות שנותנות את השירותים התומכים הן מבטיחות. במה לא להשקיע? יש הרבה סקטורים שעוברים שיבוש – למשל עולמות הרכב עם הרכב החשמלי, אצל נייס ראינו סימני שאלה, יש הרבה מאוד דברים שנמצאים בחוסר ודאות של העולם החדש מול הישן".

גיא מני: "אני הייתי ממליץ על סקטור הבנקים גם בישראל וגם בעולם. הוא גם מתייעל, גם הריביות הגבוהות, גם מרווחי המימון שלהם טובים, וגם האינפלציה עושה להם טוב. עושים תשואה על ההון מאוד טובה בעיקר בישראל. אני ממליץ להימנע ממניות צריכה בגלל ההאטה. עדיף להימנע מהמניות האלה".