הערכת שווי לחברת ביטוח שונה במהותה מהערכת שווי של כל חברה אחרת מטבע הדברים. תוכל לראות הערכת שווי מפורטת שנעשתה ע"י קסלמן בשנת 2009 לחברת איידיאי, לטובת הערכת שווי כוללת לחברת ביטוח ישיר (אתר מאיה, ביטוח ישיר, פורסם בפברואר 2010. עמ' 60 במסמך). תוכל להבין את המורכבות הרבה בתחום זה. יחסים אותם מקובל להשוות בחברות ביטוח הם יחסי מינוף כדוגמת חוב פיננסי ברוטו /CAP (הון ראשוני + חוב פיננסי ברוטו) והון עצמי ראשוני/ התחייבויות שאינן תלויות תשואה יחס רווחיות; רווח לפני מס והוצ' מימון / הוצ' מימון, ויחסים לבחינת רווחיות חיתומית: יחס נזקים המחושב על ידי חלוקת התשלומים בגין חוזי ביטוח וחוזי השקעה (בשייר ) ברווח מהפרמיות (בשייר). יחס הוצאות המחושב על ידי חלוקת ההוצאות בגין עמלות, הנהלה וכלליות ברווח מהפרמיות (בשייר). יחס משולב שהוא סכום של שני היחסים הנ"ל והוא מלמד על איכות החיתום הכוללת של החברה. היחס המשולב הרצוי הינו יחס הנמוך מ-100%, אשר מעיד על רווחיות בחיתום, אך לרוב חברות ביטוח אינן מגיעות ליחס חיובי והרווחים נובעים מהשקעות. כמובן שאלו לא כל היחסים המקובלים להשוואה בין החברות.

תחום הביטוח שונה מאוד מהבנקים, כאשר ההבדל בין החברות השונות גדול יותר מאשר ההבדל בין הבנקים בגלל ההתמחות שלהן בתחומים שונים (ביטוח כללי, פנסיוני, בריאות ועוד) וההשפעה השונה של הביטוחים המשתתפים ברווחים על רווחי החברות). ההון העצמי הוא קריטריון בעייתי לחברות אלו בגלל שהסעיף המאזני של המוניטין הוא כה גבוה בהן. גם הרווחיות בעייתית כיוון והיא מושפעת מאוד משוק ההון. אני מעדיף לבחון חברות ביטוח לפי רווחיות ארוכת טווח (5 שנים ומעלה) תוך בדיקה עצמית שאין פגיעה ברווחיות בשנה האחרונה.תחום זה רחב ומקיף מאוד, ואצטרך ללמוד עליו עוד הרבה לפני שאוכל לכתוב עליו. שטראוס ואסם יבחנו בעיקר לפי מכפילי הרווח, כאשר שתיהן (בעיקר שטראוס) פגיעות למחאת הקוטג' ולכן תוצאות הרבעון השלישי שלהן עלולות להפגע (ההשפעה של המחאה על הרבעון השני מוגבלת).

תודה רבה על ההתיחסות בנוגע לאידיבי ללא ספק כלל ביטוח טרפה תקלפים ונתנה הצדקה יחסית לתמחור הגבוה של אידיבי.לגבי ביוסל אני לא מוצא סיבה להעניש את החברה על ניסיון ההתרחבות שלה.בטח לא ב 35 % דיסקאונט.ימים יגידו .כמו שאמרת .סבלנות שאלה/הצעה לדיון מעמיק :ידוע שקריטריון להשוואה בין בנקים הוא יחס שווי השוק שלהן להון העצמי שכמובן רוב הבנקים נסחרים סביב יחס 1. האם תוכל להרחיב מה הוא הקריטריון הנכון ביותר להשוואה בין חברות הביטוח ?אני יודע שלא ניתן להתייחס לחברת ביטוח כבנק ולכן קריטריון ההון הוא פחות מתאים ומכפיל רווח הוא פתרון גרוע. וגם בין חברות כמו שטראוס ואסם ?גם שם מחפש קריטריון הגיוני תודה

אם כלל ביטוח תמכר בערך המופיע היום בכלכליסט אידיבי השווי הנכסי הנקי של אידיבי אחזקות יעלה על ערך השק של המניה (במעט). ולכן ציפיות אלו תומכות במחיר של אידיבי אחזקות. אכן חברה עם מינוף כה גדול כמו אידיבי אחזקות ראוי לבחון באמצעות מודל היוצר התפלגות נורמאלית לערכי השוק האפשריים של הנכסים בעתיד, ומוריד מכך את ההתחייבויות (בתור קבוע), ותחת ההנחה של ערך חברה לא שלילי (קטימת ההתפלגות באפס) מחשב את תוחלת הערך של החברה - שתהיה גבוהה יותר מהשווי הנכסי הנקי. אכן יהיה מעניין לבחון מודל זה על תמחור מניות בישראל, הקושי הגדול הוא קביעת אורך החיים של האופציה, כאשר מ"מ האג"ח לא מהווה פתרון טוב, אולי הפתרון הוא הזמן בו החברה צריכה לבצע החזר של היקף אג"ח הגדול באופן מהותי מהנזילות שלה. גם כאן קשה יהיה לקבוע משך חיים, והבדל התמחור בין 3 שנים ל 5 שנים יהיה מהותי. בתחום המיסוי אכן ניתן לבצע תכנון מס, ולכן שיעור המס העתידי שאני לוקח (כ 10%) נמוך בהרבה משיעור המס שיהיה בעתיד (18%) והוא מהווה איזון בין הידיעה שבשלב מסויים החברה תצטרך לשלם את המס ובין הערך של דחיית תשלום מס זה. כרגע ערל האחזקה של אלרון במניות גיוון גבוה מערך השוק של אלרון, ובנוסף לאלרון יש עודף נכסים פיננסים על פני התחייבויות, ולכן השקעה במניה זו מהווה קבלה "בחינם" של חברות טכנולוגיה רבות אותן היא מחזיקה. לדעתי חלק מהפרמיה נובעת מהצפי שגיוון תחלק בעתיד הנראה לעין דיבידנדים (לאחר סיום פרק הזמן של ההוצאות המעט גבוהות יותר בשנה הקרובה בגין הניסוי), ואילו מועד חלוקת דיבידנד ע"י אלרון נראה רחוק, והשוק כרגע נותן פרמיה גבוהה לחלוקת דיבידנד. בביוסל יש חששות של השוק שבעל השליטהנ יכניס פעילות נוספת (כדי להצדיק את קיום החברה), והחשש הוא שהוא לא יקלע פעמיים במטרה (אחרי שקלע יפה עם פרןטליקס). כאשר כסף בורח מהשוק נוצרים דיסקאונטים, זו דווקא ההזדמנות למשקיעים עם נזילות מספיקה וסבלנות רבה לדוג מספר חברות טובות ולהמתין למחזור העסקים החיובי הבא.

ראשית אני שמח שלקחת את פרוייקט אידיבי בכתבה הנוכחית.נגעת בנקודת הפרמיה שהיא נסחרת על אחזקותיה (כבר הייתה ב 100% פרמיה)וניסית לתת סיבות כמו מכירה עתידית של כלל ביטוח והדיסקאונט של דסקש.שאלתי היא מדוע לא להשתמש במודל רובינשטיין המתייחס לאידיבי כאופציית קול כאשר הנכס הוא שווי האחזקות ומחיר המימוש הוא החוב לתקופת מחמ ממוצע שלו ?אחרת כל ניסיון לגדר פוזיציה כזאת נדונה לכישלון בגלל האי סימטריה והאבסורד הוא שבכל סיטואציה בה השוק יורד המינוף גדל וכבר הגיע לפי 7.מה שאומר שעל כל שקל אידיבי שתמחור תקנה 7 שח אחזקות.זה מתכון להפסד גדול. שנית :נגעת על קצה המזלג באלרון וגיוון.איך אתה מסביר עיוות קיצוני שכזה?נראה כאילו בשוק יורד מניות היתר לא מחזיקות מעמד מול מניות מדד 100 מה שיוצר לחץ עצום על מנייה כמו אלרון או ביוסל והמתמטיקה הופכת להיות מדע בידיוני .המתאם מתרחק מ 1 ומי שבפנים סובל קשות ורואה את הדיסקאונטים נפתחים ללא עצירה.האם יש לך תובנות או שיקח כמה שנים עד שהסוחר החכם יאזן את מנהלי הקרנות הפזיזים? שאלה שלישית:בהרבה מהמודלים שאתה מנתח אתה מכניס תשלומי המס שמקשים מאוד ומלווים בהרבה הנחות.כמו כן ידוע שלחברות יש את כל השיטות בעולם לתכנן מס ובעצם לגלגל אותו בלי באמת לשלם אותו בפועל.לא עדיף לוותר על המס בצורה גורפת בכל המודלים או לפחות ברובם?תודה.אסא

לקרסו יוזרמו מחר בשלב הנעילה ביקושים של כ 12 מיליון ש"ח. סביר להניח שהשוק כבר מתמחר ביקוש צפוי זה ושביקוש זה לא ישפיע על מחיר המניה. מניית טבע צפויה לרכז ביקוש של כ 24 מיליון ש"ח בעקבות החזרת המשקולת שלה למשקולת המקסימאלית. שני אלו ייצרו היצעים למרבית מניות מדד תל אביב 100. ירידת השווי הנכסי הנקי של דיסקונט השקעות ובעיקר של אידיבי פיתוח ואידיבי אחזקות העלתה במעט את הסיכון באג"חים אלו, ולכן, באופן טבעי המרווח בתשואות שבינן ובין אג"ח מדינה עלה. מבין השלוש הסיכון באגחים של דיסקונט השקעות הוא הנמוך ביותר. אג"ח ד של החברה המקנה תשואה צפומת מדד של 4.3% על מח"מ של 5 שנים וגם אג"ח ד המקנה תשואה צמודת מדד של 3.1% על מח"מ של 2.6 שנים מהווים אלטרנטיבת השקעה סולידית יחסית וסבירה. הסיכון באידיבי אחזקות גבוה בהרבה משל באידיבי פיתוח כיוון וההבדל בין השתיים הוא יותר מ 2 מיליארד ש"ח חוב של אידיבי אחזקות (ולכן השווי הנכסי הנקי של אידיבי פיתוח גבוה בהרבה). הדירוג הזהה שמקנה מעלות לאגח של שלוש החברות (A+) פשוט מטעה כיוון ויש הבדל גדול ברמת הסיכון ביניהן. כאשר הסיכון של אידיבי אחזקות גבוה מזה של אידיבי פיתוח, וזה של אידיבי פיתוח גבוה מזה של דיסקונט השקעות. האג"חים יגיבו לשינוי בשווי הנכסי הנקי של החברות, כאשר אם המניות יתקנו למעלה גם מחיר האג"ח יטפס.

אשמח אם תוכל להתייחס לאגחים של קבוצת אידיבי פיתוח ואחזקות לאור הירידות החדות החודש

אורי בוקר טוב, תודה על הסקירה המאלפת,כהרגלך בקודש. ושאלה קטנה,כמה ביקושים יהיו לקרסו בעידכון המדד ?