פרשנות: עריצות המיעוט

לפני שנה וחצי, במאי 2008, חשף "כלכליסט" כי לחלק מהגופים המוסדיים יש מנהג להצביע באסיפות כלליות שלא בהתאם לטובת בעלי המניות של החברה שבה מתקיימת ההצבעה. האינטרס האמיתי שמניע את הגופים הללו מצוי לעתים במקום אחר.

באותה חשיפה הצגנו כיצד בעלי מניות באפריקה נכסים הצביעו בעד תשלום דמי ניהול מוגדלים לחברה־האם אפריקה ישראל - מהלך שנוגד את האינטרס שלהם כבעלי מניות באפריקה נכסים. הסיבה להתנהגותם היתה העובדה כי עיקר אחזקותיהם היו באפריקה ישראל, שכמובן היתה אמורה ליהנות מהגדלת דמי הניהול.

עורכת דין שייצגה את המוסדיים באותה אסיפה אמרה לנו אז: "אנחנו תמיד מחשבים איך כדאי להצביע בהתאם לאחזקות אחרות, שעשויות להיות מושפעות מהעסקה". לשאלתנו, האם הגופים הצהירו על עצמם כבעלי עניין אישי אמרה: "הצהירו שאין להם עניין אישי, אבל נראה לך שמישהו מתייחס לזה בכלל?".

הרשות מתערבת

מאז המציאות השתנתה. רשות ני"ע החלה לבחון את הנושא, ולקראת אסיפת בעלי המניות של החברה לישראל אתמול גיבשה קווים מנחים לגבי הגדרת "עניין אישי" בהצבעה. העיקרון פשוט: אם שווי האינטרס האג"חי של הגוף קטן ביותר מ־30% משווי האינטרס המנייתי, המצביע לא ייחשב לבעל עניין אישי. בכך ביקשה הרשות למנוע מצב שבעל מניות יצביע בעד העברת הון לצים רק כדי שזו תוכל לפרוע את חובותיה כלפיו.

אולם, הגדרה זו יצרה עיוות מוזר במקרה של החברה לישראל: לפי הגדרת הרשות, 95.5% מבעלי המניות נחשבים לבעלי עניין אישי וההכרעה הועברה לידי המיעוט. בעלת השליטה בחברה לישראל, משפחת סמי עופר (55.5%), היא בעלת עניין אישי מאחר שלצים התחייבויות של יותר ממיליארד דולר כלפי חברות פרטיות בבעלות המשפחה. בנק לאומי (18%) הוא בעל עניין אישי בשל קשריו הענפים עם חברות בבעלות משפחת סמי עופר.

שאר המניות (26.5%) נמצאות בידי הציבור, שמחזיק בהן בעיקר דרך גופים מוסדיים, המנהלים עבורו את השקעותיו וחסכונותיו. אולם מרבית הגופים המוסדיים הללו מחזיקים במקביל גם באיגרות החוב של צים. לכן, נחשבים רוב המוסדיים לבעלי עניין אישי בהצבעה - מחשש כאמור שיאשרו לחברה לישראל להעביר כספים לצים רק כדי שצים תוכל לפרוע להם את האג"ח.

מציאות בעייתית

וכך, המציאות שנוצרה היא שרק 4.5% מבעלי המניות של החברה לישראל אינם נחשבים לבעלי עניין אישי. כלומר, תוכנית הבראתה של צים מצריכה אישור של לפחות שליש (1.5%) מהמצביעים נטולי העניין האישי. אולם, בפועל המצב אפילו יותר מסובך, שכן אם שווי האינטרס האג"חי של גוף מסוים גדול משווי האינטרס המנייתי (ולכן הוא אמור להיות מוגדר כבעל עניין אישי), הרי שאם הוא יתנגד בהצבעה להזרמת ההון לצים, סיווגו בספירת הקולות יהיה כמי שאין לו עניין אישי. הדבר נגזר מתוך ההיגיון שאם הוא לא תמך בעסקה (אף שהיא אמורה לשרת את האינטרס הראשי שלו), הרי שאין לו עניין אישי בה.

סיווג אוטומטי של המתנגדים כמי שאין להם עניין אישי בעסקה, מקשה במקרה הזה עוד יותר על אישור עסקת בעלי העניין, מאחר שבהכרח היא מגדילה את שיעור התומכים הנדרש מקרב אלו שאין להם עניין אישי כדי להעביר את ההחלטה. וכאשר מדובר על 4.5% בלבד מבעלי המניות, כל שבריר אחוז הופך לפתע למשמעותי ביותר.

המתנגדים לשיטה שהציעה הרשות טוענים כי הסיווג גורם לבעיות רבות, אולם עד כה לא נמצא פתרון טוב יותר, במיוחד במשק קטן שבו כולם קשורים לכולם.