למי מנכ"לי החברות־הבנות של אמיליה יהיו מחויבים יותר

נדיבות מתפרצת או שלח לחמך? מנכ"לים של חברות אמורים לדאוג לטובתן ולהשיא ערך למשקיעים בהן. ואין זה משנה אם מדובר בחברה בודדת, חברת אחזקות או חברות־בנות של חברה כזו. מנכ"ל של חברה־בת תמיד אמור לשאוף לטובת החברה שהוא מנהל, מבלי לפזול כל הזמן למעלה, ולהשתדל לספק את רצונה של הקומה שמעליו. 

בלי הפרדה שכזו, אימפריות נופלות. המקרה של קבוצת אי.די.בי, שהגיעה פעמיים להסדר חובות תחת נוחי דנקנר ותחת אדוארדו אלשטיין, רק מחזק את המסקנה. 

עודד פלר בעל השליטה באמיליה

בדיוק בשביל זה חוקק חוק הריכוזיות שאוסר על הקמת פירמידות של יותר משתי קומות, כדי למנוע אפשרות של בעל השליטה בשכבה העליונה להשתמש בחברות־הנכדות לטובתו האישית ובניגוד לאינטרס שאר בעלי המניות. אבל עדיין נותרו כנראה מספיק לקונות בחוק שיאפשרו טשטוש תחומים בין קומה לקומה, אפילו במבנה של שתי קומות.

אסיפות בעלי המניות ייערכו באמצע פברואר

חברת אמיליה, שבשליטת (83.25%) עודד פלר, מחזיקה בשליטה בחברת התשתיות מנדלסון (50.1%) ובחברת הלוגיסטיקה למכולות אוברסיז (49.88%). פלר, שמשמש גם יו"ר בשלוש החברות, החליט לחלק אופציות לשאול דנקור ולאורי שוחט, המנכ"לים של מנדלסון ושל אוברסיז בהתאמה. במאי 2021 אישר הדירקטוריון של מנדלסון את מדיניות התגמול בחברה חרף התנגדות המוסדיים, כך שבמסגרת המדיניות החדשה יהיה ניתן לדלל את בעלי המניות בשיעור מקסימלי של עד 15%. שלוש החברות הציבוריות הודיעו בתחילת ינואר כי באסיפות בעלי המניות של החברות־הבנות שייערכו ב־16 בפברואר, אמיליה תנסה להעביר החלטה על תוכנית אופציות חדשה לשניים.

אבל תוכנית האופציות שבנתה אמיליה היא מפותלת במיוחד ומשלבת אופציות של החברה־האם ושל החברות־הבנות שיוענקו למנכ"לים ויבשילו על פני ארבע שנים. על פי התוכנית, דנקור יקבל אופציות בשווי 1.23 מיליון שקל במנדלסון ובנוסף יקבל אופציות בשווי של 1.02 מיליון שקל מהחברה־האם אמיליה. שוחט, מנכ"ל אוברסיז, לפי אותה התוכנית, יקבל מאוברסיז אופציות בשווי 1.08 מיליון שקל ובנוסף יקבל אופציות של אמיליה בשווי 1.02 מיליון שקל. 

סך הכל מבקשת אמיליה לחלק למנכ"לים אופציות בשווי כולל של 4.35 מיליון שקל, 2.25 מיליון שקל לדנקור ו־2.1 מיליון שקל לשוחט. האופציות של שני המנכ"לים נמצאות מחוץ לכסף מאחר שמחיר המימוש שלהן נקבע על בסיס מחיר כל מניה בסוף יום המסחר ב־9 בינואר השנה, ושלוש החברות הציגו ירידות מאז. מחיר מימוש האופציות על מניית אמיליה עבור שני המנכ"לים עומד על 21.81 שקל (מחירה היום: 20.13 שקל). מחיר מימוש מניית מנדלסון עומד על 11.54 שקל (המחיר היום: 12.2שקל) ומחיר מימוש מניית אוברסיז נקבע על 3.98 שקלים (המחיר היום: 3.8 שקלים). 

"מה יעשה מנכ"ל עם אינטרס בשתי חברות?"

הקצאת האופציות, שאושרה על ידי ועדת התגמול והדירקטוריון, ממתינה לאישור האסיפה הכללית והיא דורשת רוב מיוחד של בעלי המניות שאינם בעלי השליטה בחברה. אבל עוד בטרם הגיעה לאסיפה, החליטו המוסדיים להתנגד לחבילת התגמול היצירתית של פלר. נכון לסוף ספטמבר 2021, מחזיקים במנדלסון קוטסרב שירותים מסחריים וטכניים (12.55%), הפניקס ואקסלנס (9%) ומגדל (8.25%). באוברסיז מחזיקים מגדל (8.4%), כלל ביטוח (7.8%), ילין לפידות (6.4%) והראל (5.5%).

בכיר בגוף מוסדי שמחזיק בשיעור גבוה באחת החברות אמר ל"כלכליסט" כי "הרציונל בכל הנוגע לתוכנית תגמול הוני של בכירים צריך להיות ברור מאוד. במקרים מסוימים ניתן לנקוט בתוכניות ייחודיות. לא כל תוכניות האופציות צריכות להיות דומות - אבל פה המקרה שונה לחלוטין. אפשר לחשוב על כמה תרחישים שבהם המנכ"לים ייקלעו לניגוד אינטרסים. לדוגמה, אם אני בעל מניות במנדלסון והיא מציגה ביצועיים פנטסטיים, לעומת אמיליה שתוצאותיה חלשות יותר, אני אעדיף שהמנכ"ל שלי לא יהיה טרוד בתוצאותיה של החברה־האם. גם במקרה ההפוך, שבו התוצאות בחברה־האם טובות יותר, המצב בעייתי. בתרחיש אחר אמיליה עשויה להיות משוועת למזומנים בעוד החברות־הבנות ירצו לחלק מזומנים, מה יעשה מנכ"ל שמחזיק אינטרס בשתי החברות? עד היום החברה לא הציגה חלופות למנגנון".

פלונטר האופציות שמציעה אמיליה למנכ"לים

"לא הבנתי היכן התועלת העודפת מהענקת אופציות בשתי החברות לעומת חבילת אופציות 'הומוגנית'" מסביר מוסדי אחר. "אם אוברסיז או מנדלסון היו מוחזקות בבעלות מלאה באמצעות אמיליה, היה ניתן לבצע את חלוקת האופציות, אבל במבנה הקיים, יש התעלמות מכך שכל החברות הן ציבוריות. אנחנו לא תמימים, תמיד יש קשר בין בעל השליטה למנכ"לים בחברות־בנות, אבל יצירת מנגנון אופציות שכזה היא הנצחת הקשר ומביאה לתקדים מסוכן בשוק ההון".

המוסדי התייחס גם לשאלת "כלכליסט" באשר לאפשרות שהדירקטוריון יחליט לאשר את האופציות גם חרף התנגדות בעלי מניות המיעוט ואמר כי "אנחנו נעקוב אחרי החלטות החברה. אם היא תחליט לאשר את ההחלטה, זה מציב זרקור על התנהלותה והיחס שלה לבעלי המניות ונפעל בהתאם. למעשה, עוד לפני אפשרות האובר רולינג, עצם ההחלטה להעלות את ההצעה הזו לאסיפה מעיד על חולשה של הדירקטוריונים בחברות־הבנות שהיו אמורים להתנגד לתוכנית בדיונים הפנימיים".

"ההטבה למנכ"לים לא מהווה ניגוד אינטרסים"

אוליביה, מנגד, טוענת שבהענקת האופציות שלה היא מזכה את ציבור בעלי המניות של החברות־הבנות, מאחר שהיא נושאת ב־75% מעלות ההטבה למנכ"לים. להשקפתה, בפעולותיהם כנושאי משרה בחברה, המנכ"לים רשאים להביא בחשבון גם את טובת אמיליה, ובלבד שהדבר לא יפגע בטובת החברה שבה הם מכהנים. "עצם העובדה שאמיליה משתתפת יותר מחלקה בהטבה למנכ"לים באמצעות הענקת אופציות אמיליה, לא מהווה ניגוד אינטרסים ואינה פוגעת בטובת החברה", נאמר בזימון. להשקפתה של אמיליה, הרציונל שבבסיס התוכנית הוא שלמנכ"לים של החברות־הבנות הציבוריות יהיה "מכפיל כוח", כלומר בהינתן שהחברות־הבנות מהוות נכס משמעותי בקבוצת אמיליה, הצלחה שלהן תשיא ערך — הן עבור החברות־הבנות והן עבור חברת אמיליה.

"תמיד יימצא האקדמאי שיאשר התוכנית"

במסגרת המאמצים לאשר את תוכנית האופציות הזמינה אמיליה חוות דעת של פרופ' גדעון פרחומובסקי וד"ר אסף אקשטיין. השניים קבעו כי אין מניעה חוקית להעניק את האופציות באמיליה למנכ"לים של חברת מנדלסון ושל חברת אוברסיז. ועל כך אמר אחד מהמוסדיים: "כמו שניתן למצוא אקדמאי שיאשר את התוכנית, אפשר למצוא אקדמאי שיפסול אותה".